4月经济数据解读：关税冲击的宏观时滞与微观分化

　　摘要

    　　4 月生产、消费、投资、出口数据较3 月出现回落，但经济仍表现出较强韧性，要注意数据比较的基准。首先，3 月或是全年经济增速的高点，4 月数据虽然弱于3 月，但高于一季度，为年内次高。4 月工业和服务业生产同比分别为6.1%和6%，隐含的GDP 同比增速将保持在5%以上，高于全年5%左右的经济增速目标。其次，面对4 月初美国对华加征145%的巨额关税，4 月出口和工业生产仍保持较高增速，好于市场预期。4 月规模以上工业增加值和出口同比分别为6.1%和8.1%，显著高于市场预期的5.2%和0.8%。

    　　关税冲击在一定程度上加剧了宏观数据与微观感受的背离。宏观数据方面，关税冲击呈现出时滞性，工业生产和出口增速好于市场预期，主要是源于：

    　　一是“转出口”部分对冲了对美出口的下滑，4 月中国对美出口下降21%，但对东盟出口增长20.8%；二是“两重”“两新”政策对国内消费和投资形成有力支撑，4 月耐用品消费、设备投资、广义基建投资同比均保持两位数的增速。微观感受方面，不同微观主体的处境出现冷热分化，对美出口依赖度较大的企业将面临直接冲击，4 月制造业PMI 新出口订单指数由前值49%降至44.7%，部分出口企业可能无法通过“转出口”和“出口转内销”等方式来对冲关税冲击。关税冲击的宏观时滞与微观分化在美国也有体现。例如4 月美国CPI 同比为2.3%，低于3 月的2.4%，商品库存延缓了加征关税对美国总体物价的推高，但美国进口商切实感受到了关税上涨的压力。

    　　下阶段中国经济面临三大压力和挑战：

    　　一是出口仍面临巨大的不确定性，虽然5 月12 日中美暂时大幅互降关税，为中国对美出口赢得了90 天的宝贵“窗口期”，但美对华实际关税仍高达40%以上，贸易摩擦具有长期性和严峻性。对此，有必要未雨绸缪持续加大逆周期调节，根据需要及时做好纾困帮扶企业、特定群体和行业，做好融资接续、财政贴息以及发放直接财政补贴，同时积极推动出口转内销工作。

    　　二是房地产市场仍有待进一步提振，4 月房地产销售和投资同比负增长，二手房市场“以价换量”特征明显，广州、深圳等一线城市新房、二手房价格环比再度回落，价格止跌回稳的基础不牢。对此，要进一步放宽部分特大城市的限制性举措，下调利率和相关税费成本以降低房地产交易成本，增加对地方的转移支付帮助地方政府以更大力度收储等。

    　　三是居民消费不振，短期刺激政策或对消费产生“透支效应”。本轮消费品“以旧换新”促消费的当前效果较好，但是要防范耐用消费品的透支效应以及未来一两年增速的明显下滑。对此，要将“以旧换新”政策扩围到服务消费和出口转内销产品上，发挥出更大效果。

    　　当前“关税战”的暂时缓和也使市场产生担忧，国内稳增长、促消费的紧迫性是否下降、宏观政策的支持力度是否会减弱。我们认为，可将“国资-财政-社保”联动改革、优化假期制度作为提振消费的标志性举措和短期突破口，激发消费信心和热情。

    　　风险提示：外部冲击超预期、稳增长政策超预期