宏观探市：国债收益率快速下行的短中长期含义

　　当前中国国债长端收益率快速下行，我们尝试从不同期限将利率走势进行周期性分解，以理解当前国内利率的变化。

    　　2024 年12 月，10 年期国债收益率单月下行35.4bps，已处于历史上较为罕见的情形。2025 年开年，10 年期国债收益率延续去年的下行趋势，并进一步下破1.6%。我们将10 年期国债收益率划分为短周期、中周期和长周期三个周期性组成部分，并考察不同周期性成分的决定因素。10 年期国债收益率的短中长周期成分在近期均出现下行，其中短周期成分贡献了收益率下行的近一半。

    　　具体来看，利率短周期的波动符合均值回归特性，同时可能部分反映降息预期影响。一方面，在世界主要经济体中，利率短周期均呈现出较为明显的均值回归特性。另一方面，2021 年末以来，短周期成分的低点略领先或同步于MLF利率调降，可能在一定程度上反映了市场的降息预期。利率中周期与房价周期的相关性较高。在世界主要经济体中，也都存在利率中周期与房价周期的相关性高于与信用周期的情况。从中周期维度看，相比当下房价调整的幅度，利率并未向下超调。利率长周期的决定因素主要包括经济增长和通胀趋势。当前国内处于金融周期下行时期，增长和价格压力较大，成为推动利率长周期成分下行的主要因素。2024Q4 利率长周期成分下行12.2bps，其中近70%由增长下行贡献，30%由通胀下行贡献。

    　　当前市场对货币政策宽松预期已经有较为充分的定价，一旦降息或降准利好兑现，利率短周期成分可能存在回调的风险。同时，在更多增量政策落地实施之前，当前房价周期可能仍处于寻底过程中，经济增长和价格趋势仍待改善，利率走势很大程度上取决于逆周期政策的力度与效果。