投资建议

    　　近期A/H市场银行股价表现较好，6 月以来A/H银行指数分别上涨6.5%/9.7%，跑赢沪深300 指数/恒生指数4.4/5.5 个百分点，A/H溢价率持续收窄。我们重申，看好银行相对收益和绝对收益；H股表现好于A股；大行注资摊薄影响需要逐步消化，推荐公司治理效率驱动的部分股份行与区域行。

    　　理由

    　　Q1：近期A/H银行股价的几个迹象？

    　　6 月以来A/H银行均跑赢大盘基准，且A/H溢价率延续前期收窄趋势。截至2025 年6 月27 日，银行A/H溢价率为25%，较2024 年初峰值60%左右的水平下降35ppt。从A股银行内部看，各类型银行股息率呈收敛态势，国有大行与其他银行之间股息率差值从高峰期6%持续收窄，2023 年后逐渐被股份行及区域行反超。受财政补注资摊薄影响，目前国有大行动态股息率约为4.0%，较股份行及区域行低0.5ppt左右。相对于银行板块股价表现，以公募基金为代表的机构资金配置力度仍然不强，一季度末主动公募基金持股比例约为3.5%，较银行板块市场权重低配10.0ppt。

    　　Q2：银行股价表现反映了哪些变化？

    　　当前保险负债成本相对大部分金融资产收益率仍然较高，以银行为代表的高股息资产配置需求提升。与公募基金相比，保险资金投资港股可免除股息税，因此H股银行相对A股银行股息更具吸引力。A股内部各类银行股息率收敛，银行间的风险补偿要求大幅度降低，类似彼时城投债信用利差与期限利差收窄的演绎过程。此前部分投资者担心银行资产质量问题集中暴露，但我们认为考虑系统重要性及处置成本最小化原则，以重组方式推进金融化险是更优路径。

    　　Q3：上涨的逻辑是否有所变化？

    　　我们此前发布报告《探讨几点差异化认知，重申银行行业推荐》，其中，存量商业模式得来的盈利稳定性逻辑得到更多认同；与体感不一致的净不良生成率逻辑仍然有较大探讨空间，建议从部分行业出清方式与债务重组等角度理解；另外，银行单边让利周期切换为保护净息差的逻辑得到强化：5月非对称降息，存款利率下调幅度超过LPR，我们预计银行业息差环比收缩幅度放缓，货币政策有助于短中期净息差水平大体保持稳定。

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    　　盈利预测与估值

    　　维持盈利预测与估值不变。

    　　风险

    　　资产质量恶化超预期，息差大幅下滑。