2025年6月PMI数据点评：PMI稳住了吗？

　　事件：6 月30 日，据国家统计局，6 月份，制造业采购经理指数（PMI）为49.7%，比上月上升0.2 个百分点，制造业景气水平继续改善。

    　　在经历中美贸易摩擦的阶段性缓释后，制造业PMI 成功迎来了“两连升”。

    　　6 月制造业产需两端均在持续复苏，尤其是PMI 生产指数与PMI 新订单指数均在50%以上，同时PMI 新出口订单指数也在小幅提升。然而这一趋势是否可持续？下半年制造业PMI 是否能站回荣枯线以上，还是会重新挑战“关税风波”下的4 月PMI 低点？我们可以结合工作日天数、海外其他主要经济体PMI、我国自身PMI 的细项数据表现这三个视角，对6 月PMI 进行剖析：

    　　以工作日天数来看，6 月“工作量”更占优势。根据以往制造业PMI 的运行规律，工作日天数增加将提高PMI 环比上升的可能性，反之亦然。今年6 月工作日天数比5 月更多，自然也会抬高6 月PMI 的读数。根据历史趋势来看，今年6 月工作日的增多对PMI 的拉动影响，恰好符合工作日天数与制造业PMI 之间的正相关性。

    　　以外部环境来看，外部不确定性减弱，缓释PMI 下行压力。特朗普关税政策不确定性下降，对于全球PMI 也是件“好事”——5、6 月全球大部分主要经济体制造业PMI 均在回升或维稳，中国PMI 也同样处于“普涨”浪潮中。

    　　不过，仍处于荣枯线之下的6 月PMI 说明经济的结构性风险仍存：

    　　第一，6 月工作日天数增多对PMI 的拉动基本符合规律、对工作日天数与制造业PMI 之间的正相关性相符，6 月PMI 的上升幅度并未超预期（即并未处于图2虚线以上）。

    　　第二，对比其他国家6 月PMI 表现来看，中国制造业PMI 的反弹幅度其实谈不上强劲。

    　　第三，从PMI 自身来看，虽然6 月PMI 大多细项指数均在回升，但是PMI 新出口订单指数水平依旧偏低，同时PMI 从业人员指数及PMI 生产经营活动预期指数不升反降，说明关税反复的不确定性对企业预期有一定影响。参考2018 年来看，美国加征关税对PMI 从业人员指数以及PMI 生产经营预期指数的负面影响，可能要更大、更久一些。

    　　在出口不确定性影响下，小型企业景气度扰动较大。从不同规模来看，6 月大、中、小型企业PMI 分别为51.2%、48.6%、47.3%（环比增速分别为+0.5pct、+1.1pct、-2.0pct），相较之下小型企业的景气度回升滞后。

    　　此外，PMI 两大价格指标回升幅度受限，经济运行压力仍存。6 月PMI 两大价格指标虽然均在回升，但是其PMI 数值都还低于荣枯线。在关税不确定性仍存的背景之下，企业定价能力还是受到一定影响，导致PPI 增速的抬升还面临一定压力。

    　　制造业PMI 已连续三个月处于荣枯线之下，更易触发货币及财政的“呵护”。

    　　货币方面，我们在此前的报告《7 月流动性会更松吗？》便提示过，当制造业PMI连续三个月（或以上）跌入收缩区间，资金面往往会转松，有时甚至会触发总量货币政策调整。财政方面，根据历史经验来看，PMI 连续三个月（或以上）处于荣枯线之下，新增专项债发行进度也更易提速。

    　　6 月服务业PMI 的表现也将为增量政策的推出“埋下伏笔”。对比之下，6月建筑业PMI 景气度提升幅度更为明显，6 月建筑业PMI 录得52.8%（环比+1.8pct），结合发改委审批固投项目金额处于历史同期高点来看，建筑业PMI 的好转预告着后续基建项目建设情况的改善。不过6 月服务业PMI 小幅下降，录得50.1%（环比增速-0.1pct），增量政策的适时推出必要性加强。

    　　风险提示：未来政策不及预期；国内经济形势变化超预期；出口变动超预期。 机构：民生证券股份有限公司 研究员：陶川/钟渝梅 日期：2025-06-30

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