策略定期报告：低位的回旋

　　本周上证指数跌1.72%，沪深300 跌2.22%，创业板指跌4.87%，恒生指数跌2.29%，价值风格表现强于成长风格，小盘股跌幅较大，日均交易额19916亿，环比上周有所上升。近期我们外发《98℃的科技》与《准备好！“高切低”》强调：98 度的科技意味着短期科技行情逐渐走向过热，同时多项客观统计数据使得我们短期定价层面不得不承认其走向过热,高切低的可能性在大幅度提升。从目前来看，这两个判断是准确且前瞻的。当然，需要坚持声明的是：只要AI 科技不断演化并能够与各类生产部门结合，那么我们反复强调中期以半导体和科创50 为核心的科技科创定价就不用担心。

    　　对于3 月大盘指数行情演绎，需要指出的是宏观策略的两个核心：1、国内即将召开的两会；2、外围美元指数出现边际走强。对于前者，我们倾向于认为两会政策在以中国式现代化为核心高质量发展仍然占据主导方向，对于经济基本面的刺激与拉动总体温和。事实上，在去年年度策略会《大棋局：先下手为强》中，我们就感知到：面对中美新一轮政策博弈，若国内政策取向以见招拆招模式，那么在美方采取实质性动作之前国内采取激进刺激策略的概率并不高，对应上半年将继续震荡思维，这使得风险偏好成为定价核心矛盾，而风险偏好转向基本面的定价或许要留待二季度后期作进一步确认，这或与超常规逆周期调节的节奏相关。从目前基本面角度来看，更多是形成对于市场回落时的底部支撑作用。最新2 月份PMI、BCI 以及房地产等数据正在展示宏观基本面弱复苏的状态，其中随着春节后企业陆续复工复产，生产经营活动加快，制造业PMI 环比上升1.1%至50.2%，重返扩张区间；BCI 指数自今年初连续两个月上行至52.8；2 月整体楼市延续止跌企稳态势，TOP100 房企销售操盘金额同比增长1.2%，全国二手房成交成为成交量的主导。从风险偏好的角度，我们观察到美元指数边际回升至107 上方，对应风险偏好回落。美国宣称从3 月4 日起对中国商品加征额外10%关税，对加拿大和墨西哥的关税计划也将于同一天生效，引发全球市场对贸易摩擦加剧的担忧，市场避险情绪上升，科技股和大型科技公司受到较大影响，本周纳指3.47%的跌幅也反应了这一点。总结而言：当前大盘指数存在基于基本面的底部支撑，即便风险偏好出现回落，我们认为尚不必要做出过于悲观的判断。

    　　对于3 月结构行情的演绎，至少在3 月多数时间“高切低”依然是关键词。对于高切低的方向：1、低位高股息；2、低位顺周期；3、低位大盘指数。对于这三类低位资产的评估，我们认为基于增量资金视角下的分析是重要抓手，基于当前长债端出现“债牛结束”的争议话题，含权类产品所带来的资金配置方向是值得重视的。虽然在长期维度长债价格和高股息的走势基本接近，但当债券利率出现陡峭上行，即债券价格短期大跌（如2016 年、2020 年和2022 年）的环境下，高股息板块反而有显著的绝对收益，这背后可能是固收+、银行理财等稳健型资金在股债之间再配置的结果，这或许意味着高股息策略投资收益能够得到修复，尤其体现为在公用事业（服务）和银行类高股息相对收益和必需消费类的绝对收益。

    　　对于本轮年初至今的科技行情，若对比2023 年上轮AI 科技股N 字型行情，第一波拔估值的定价过程还难言结束，受益于近期主动多头科技类产品的扩张，我们倾向于认为后续AI 领域资本开支是关注重点，中期看或许会对科技再次凝聚共识，在此期间围绕AI 科技的龙头核心标的应该仍有机会获得超额。

    　　风险提示：国内政策不及预期、海外货币政策变化超预期。