策略周报：短期扰动不改中期重估趋势

核心观点

    上周港股出现一定的调整，主因前期累积了较高涨幅、美股AI 资本开支增速放缓预期、关税等不确定性。但国内AI 等领域应用落地的逻辑确定性仍强，且中国科技资本开支节奏或快于23 年的美国；叠加中国经济中期韧性强，市场对关税风险预期或较充分，中国资产相对收益仍可期。近十年两会期间港股多震荡，高股息风格占优；会后至4 月政治局会议期间港股通常走强。资金面上，外资持续流入，南向资金买入创纪录，空头平仓意愿强。配置上，建议维持哑铃策略，沿盈利预期上修方向寻找线索，配置科技重估（互联网/硬件）、创新药、及高股息中兼具攻守属性的通信等板块与行业。

    如何看待外围扰动和后续行情？

    周五港股市场有所回撤，除前期累积了较高涨幅外，或归因于海外市场扰动：

    1）美股软件公司在市场担忧AI CAPEX 增速放缓下回撤；2）亚特兰大联储模型显示美一季度经济或萎缩，海外衰退交易升温；3）特朗普称将对欧、对华各加征25%、10%的关税，俄乌谈判不确定性提升等。我们认为，近期中国资产相对收益仍可期、中长期价值重估浪潮或仍将持续，依据是：1）全球来看，科技应用加速落地的前景确定性仍强，中国或将呈现出比23 年美国更快的资本开支投资节奏；2）国内经济筑底态势显现，2 月PMI 重回扩张区间，节后经济实现开门红；3）美对华加征关税及俄乌冲突虽能见度较低，但市场此前对关税预期或相对充分，且俄乌问题对华直接影响小。

    近十年两会期间港股多震荡，会后-4 月政治局会议更强势全国两会将于3 月4 日、5 日在北京开幕，两会前后投资者关注港股日历效应。整体视角下，近十年恒指在两会期间多震荡，相较于A 股胜率不占优势；风格与行业视角下，两会期间高股息风格通常相对占优（过去15 年内 vs恒生指数胜率超过70%），建材、电力及公用事业vs 恒生指数胜率超过90%；对比而言，两会结束至四月政治局会议召开期间，港股通常较为强势，恒生科技上涨概率则超越恒生高股息，行业上家电、电子行业相对强势（过去15 年内上涨概率与vs 恒生指数胜率都超过70%）。

    外资流入动能持续，南向资金买入再创新高，空头资金较为谨慎资金面上，外资方面，截至上周三，EPFR 口径下外资净流入境外中资股6.7 亿美元，其中主动型外资流出2.2 亿美元，规模较前一周略有缩窄，被动型外资上周净流入8.9 亿美元，规模较前一周变化不大。南向资金方面，上周南向资金净流入近750 亿规模再创新高，截至周三南向资金主要流入商贸零售（阿里巴巴）、电子（小米）及传媒（腾讯）板块。沽空方面，过去一周恒指沽空占比12.1%，近一周有所上升。节奏上看，周五市场下跌后空头迅速获利了结，沽空比例下行至10.5%，未现明确拐点下空方长周期逆势操作仍谨慎。产业资本方面，近一周回购金额13.4 亿港币较前一周上行。

    配置：短期或有震荡，中长期价值重估趋势未改往前看，短期维度，不排除港股部分前期涨幅较多的标的或存震荡回调的风险。但中长期来看，中国科技资产重估逻辑未发生负面边际变化下，依旧坚定看好价值重估行情演绎。结构上，建议维持此前哑铃配置思路，沿盈利预期上修方向寻找线索：1）配置在DeepSeek 发布催化下25/26E 盈利预期有所上修的港股互联网与科技硬件标的，把握中美科技股价值重估机会；2）配置存在补涨空间、有望受益于AI 产业发展、且自身具备景气或政策催化的行业如港股创新药；3）盈利预期相对稳健的红利标的，同时在科技重估扩散行情下有受益机会的，如通信等，仍可作为底仓配置选择。

    风险提示：地缘不确定性，美国优先投资政策，科技板块拥挤度。