2025年Q2宏观形势展望：中美缓和窗口期风险偏好助力科技牛

　　核心观点

    　　二季度大类资产的核心取决于风险偏好。

    　　权益市场方面，考虑到中美关系正处于关键性转折节点，有望走向阶段性缓和，风险偏好将成为市场主线。预计二季度，我方将同美国新政府加强对话沟通。两国元首的潜在会晤前，预计股票市场将持续保持高风险偏好，科技成长将有较好表现。

    　　债券市场方面，政策端最大的边际变化大概率来自央行防止资金空转的指引告一段落，利率可能拐头向下。

    　　展望全年，中美小阳春或货币政策大幅宽松有望驱动我国出现股债双牛行情，但过程中可能略有反复，风险偏好的修复并非一蹴而就，我国可能在中美关系以及国内政策应对波折的考验后迎来一轮股债双牛。

    　　中国经济：开门红后经济小幅下探

    　　考虑逆周期政策渐次发力，我们预计二季度基本面呈现修复态势，供需两端在政策发力的拉动下均有一定程度的改善，结构上生产端反弹的斜率或高于需求端，量价两个维度或呈现阶段性背离，我们认为二季度物价环比动能相对较弱，同比维度或在基数效应下温和回升。从经济结构上看，预计二季度广义基建投资和制造业投资将保持较强的韧性，消费需求也有望平稳复苏。我们预计，在一季度有望实现经济开门红的基础上，我们在前期报告提示一季度GDP 增速或实现5.1%左右。此外，考虑到2025 年我国经济增长目标设定为5%左右，二季度经济或小幅放缓至4.9%左右，主因私人部门内生动能依然偏弱，全年可能呈现前高中低后稳的U 型走势。

    　　货币政策：预计Q2 适时降准，降息仍有不确定性降准方面，二季度存在中美对抗升级的可能性，央行或通过降准对冲外部冲击，维持流动性宽松，支持内需。另一方面，我国外汇储备连续两个月环比回升，国际收支端压力缓释，对降准的掣肘减弱。

    　　降息方面，预计2025 年降息并非线性操作，或将面临关税升级和联储货币政策的双重制约。

    　　财政政策：稳步推进，关注土储专项债发行

    　　财政政策有望在二季度延续积极发力，政府债券的发行或边际加速。预计二季度将根据超长期特别国债项目分配情况，及时启动超长期特别国债发行工作，地方政府专项债发行量也会显著加大，建议重点关注土储专项债实物工作量的形成。

    　　产业政策：鼓励创新，能耗控制

    　　我们认为，二季度产业政策将进一步加快落实两会部署，首先是鼓励创新支持新质生产力，培育生物制造、量子科技、具身智能、6G 等未来产业。鼓励创新需要支持新产品在新场景中大规模落地，开展新技术新产品新场景大规模应用示范行动是推动科技创新和产业创新融合发展的重要举措。“人工智能+”行动有望加快推进。

    　　其次是能耗控制持续推进，我们认为，随着能耗控制口径调整（扣减原料用能和非化石能源消费量），2025 年能耗控制预期目标有望顺利实现，从而实现十四五中的约束目标。

    　　美国经济：戒断期”证伪，经济、政策预期、美股趋稳1 月起美国基本面放缓主要源于三大因素扰动，一是财税政策预期的不确定性影响美国企业资本开支；二是关税预期不定，美国“抢进口”扩大逆差拖累GDP；三是政府效率部裁员影响居民消费预期。综上，2025 年Q1 美国经济快速走弱的根本原因还是特朗普政策扰动。

    　　虽然当前特朗普政府表态鹰派，认为经济进入“戒断期”，但实际上已经承担民调压力；此外，美股也对特朗普存在实质性约束。双重压力下，我们认为特朗普政策预期可能在Q2 稳定，各项扰动因素可能于Q2 逐步淡出，美国经济和美股可能逐步企稳向上。

    　　大类资产判断：元首潜在会晤前，股票市场将维持高风险偏好二季度大类资产的核心取决于风险偏好。权益市场方面，考虑到中美关系正处于关键性转折节点，有望走向阶段性缓和，风险偏好将成为市场主线。预计二季度，我方将同美国新政府加强对话沟通，两国元首的潜在会晤前股票市场将持续保持高风险偏好，科技成长方向将有较好表现。

    　　债券市场方面，政策端最大的边际变化大概率来自央行防止资金空转的指引告一段落，利率可能拐头向下。

    　　展望全年，中美小阳春或货币政策大幅宽松有望驱动我国出现股债双牛行情，但过程中可能略有反复，风险偏好的修复并非一蹴而就，我国可能在中美关系以及国内政策应对波折的考验后迎来一轮股债双牛。

    　　风险提示

    　　中美摩擦超预期；国内基本面下行风险超预期