策略月报：景气趋势与盈利预期改善的交集

　　景气线索主要集中于中游制造、大众和服务消费、部分周期品等我们的中观景气模型显示，2 月全行业景气指数继续回升。由于部分1-2 月合并数据仍未公布，结合前瞻指标和盈利预期变化，景气改善的方向包括：

    　　1）中游制造景气显著改善，如需求驱动的工程机械、自动化、专用设备（新增）、航空装备，以及供需格局或改善的光伏、电池；2）内需消费景气底部回升，乳制品、调味品等大众消费品和旅游、航空等服务消费占优；3）部分周期品延续涨价，如贵金属、能源金属、小金属（新增）、部分化工品等；4）地产链景气随节后地产销售小阳春启动而修复，如建筑、家居、消费建材等，但趋势性拐点或仍需等待；5）独立景气周期的面板、医药。

    　　中游制造景气改善，机械、军工需求回升，新能源供需格局或改善全球制造业景气回升和国内产能去化驱动中游制造景气改善，其中，需求驱动的包括：1）工程机械：小挖和二手机出口拉动下1-2 月挖掘机销量同比增速继续爬坡；2）自动化：24 年12 月自动化设备出口额同比增速回升，日本机器人订单额同比维持高位；3）专用设备：能源设备、电梯、农机内外需改善；4）航空装备：2 月军工级海绵钛价格同比降幅继续收窄。供需格局或改善的包括：1）光伏：2 月硅料、EVA 树脂、组件价格回升，产业链涨价逻辑开始兑现，招标量和均价有企稳回升迹象；2）电池：2 月中游三元前驱体、6F、DMC、铜箔价格回升，与上游能源金属价格修复交叉验证。

    　　内需消费景气底部回升，大众消费品和服务消费占优内需消费景气底部回升，有三大线索：1）以旧换新驱动的汽车，2 月橡胶价格回升或反映轮胎和整车需求改善，但需注意白电排产同比增速有下行压力；2）部分大众消费品涨价逻辑开始兑现，2 月牛奶零售价同比降幅收窄；3）服务消费中旅游、院线受益于春节消费，此外航空供需格局或改善，供给侧24Q3 航空机场资本开支/营收降至2005 年以来均值-1x 标准差以下、资本开支/折旧摊销降至1 附近，需求侧春运民航数据回暖、2 月民航客运量日均同比正增长。

    　　部分周期品延续涨价，地产链景气修复但趋势性拐点待验部分周期品延续涨价：1）贵金属：2 月COMEX 金价同比继续上行，截至1 月，中国央行连续3 个月增持黄金；2）能源金属：锂资源品短期走弱，钴、镍资源品走强；3）稀土：2 月稀土价格指数回升，下游机器人、低空经济需求增长强劲；4）部分化工品：PVC-管材、尿素、农化制品、氟化工、DMC-电解液、塑料等价格同比/价差改善。节后地产销售小阳春启动，地产链景气修复：2 月30 大中城市商品房成交面积同比+32%，1 月家居卖场销售额同比转正，2 月建筑业PMI 连续2 个月回升，部分消费建材价格回升。

    　　其它重点边际变化：面板、医药景气回升，元件、游戏等或有下行压力部分独立景气周期品种亦有亮点：1）面板：1 月台股面板营收、面板出货量同比增速回升，2 月大尺寸液晶电视面板价格回升；2）医药：国内外新药审批周期提速，根据动脉橙数据，24Q4 全球医疗健康领域投融资额同比再度转正，今年1 月投融资额同环比均回升。此外，景气或有下行压力的包括：1）元件：1 月台股PCB 营收同比转负，但前瞻指标北美PCB BB 值MA3 同比续创23 年以来新高，景气或有一定持续性；2）游戏：1 月中国移动游戏收入同比继续爬坡，但2 月国产网络游戏审批数量回落至110 个；3）煤炭：2 月动力煤价格回落，关注后续限产和限制进口政策的影响。

    　　风险提示：国内经济复苏不及预期；外需不及预期；模型失效风险。