2月经济数据点评：基本面改善已有呈现 供需两端均有亮点

　　研究结论

    　　消费数据小幅迈上台阶，1-2 月社会消费品零售总额累计同比4%，较去年年末累计同比增速3.7%有所抬升：（1）粮油食品、服装鞋帽针纺织品零售额1-2 月累计同比分别录得11.5%、3.3%，高于去年全年增速1.6、3 个百分点。改善不局限于必选消费，化妆品、金银珠宝、体育娱乐用品、文化办公用品类分别录得4.4%、5.4%、25%、21.8%，较去年全年提升5.5、8.5、13.9、22.1 个百分点，可能和除夕休假（虽然总长度与去年一致，但此举有利于居民兼顾探亲与旅游出行）、多地发行消费券鼓励春节消费有关；（2）家用电器和音像器材累计同比10.9%，较去年全年下降1.4 个百分点，但手机被新纳入“以旧换新”政策范围的背景下，通讯器材类累计同比26.2%，较去年全年提升16.3 个百分点，实现了接力。

    　　整体固定资产投资累计同比4.1%，去年全年为3.2%，投资的细分领域增速变化符合预期，即广义基建累计同比小幅向上（9.95%，前值9.19%），制造业稍有回落（9%，前值9.2%），房地产拖累仍在但有所收窄（-9.8%，前值-10.6%）：（1）从最新社融数据看，得益于专项债券项目试点“自审自发”提高发行效率，以及地方政府加速推进存量隐性债务置换工作，2025 年前两个月份地方债券发行同比明显多增，地方政府现金流改善有利于基建表现，尤其是狭义基建从去年年末4.4%攀升至5.6%；（2）去年至今对提高投资质量、持续扩大有效投资的重视程度不断提升，制造业投资预计将进一步向设备更新倾斜，观察行业数据也能发现，汽车（1-2月累计投资增速27%，去年年末7.5%）、通用设备（1-2 月累计投资增速21.6%，去年年末15.5%）改善幅度较大，或都与数智化改造有关；（3）除投资数据有明显收窄之外，房地产销售、竣工面积的改善幅度更大，1-2 月销售面积累计同比-5.1%，去年年末为-12.9%，竣工面积录得-15.6%，去年年末为-27.7%，不过新开工面积负增有所加深，1-2 月累计同比-29.6%，去年年末为-23%。经历长期负增之后，尽管回正仍需时间，但拖累的减少对宏观经济的帮助也值得期待。

    　　工业生产基本平稳，1-2 月工业增加值累计同比5.9%，略好于去年全年增速5.8%，与去年7 月累计同比增速持平。工业增加值增速与GDP 增速相关性最强，从这个角度看，去年Q3 能够基本确认为近期GDP 增速低点，政策带动的四季度经济基本面回暖正在延续。

    　　相对来说就业是本轮数据中较弱的。2 月城镇调查失业率录得5.4%，为2023 年3月以来的最高水平。结合近期PMI（修复主要是由于大型企业），这可能表明基建订单和制造业智能化改造对中小企业及其就业的拉动略有不足，这也是今年两会政府工作报告提到“支持劳动密集型产业吸纳和稳定就业，统筹好新技术应用和岗位转换，创造新的就业机会”的必要性所在。

    　　总体来说，年初数据彰显了政策拉动下的基本面活力。展望后续：（1）上周发布的《提振消费专项行动方案》有望为消费环节增加动力。对比本次文件与往年类似举措，除了一些较为新颖的提法（如支持旅游景区景点、文博单位拓展服务项目、安全可控提高可售（发）票数量、促进动漫、游戏、电竞及其周边衍生品等消费）之外，我们认为最大差异在于动员与配套——将稳定股市楼市、对外开放、营商环境、改善收入等一系列环节都与促消费挂钩，强化了“投资于人”的指挥棒作用，预计后续将观察到更多各地各部门的配套，形成持续性热点；（2）投资方面，房地产负增收窄发挥了重要作用，叠加专项债券“自审自发”试点落地以及支持土地储备，地方政府投资也存在更多资源与空间。

    　　风险提示

    　　海外经济数据与货币政策关键期，美债与美元波动传导至国内的风险；

    　　一季度政策“宁早勿晚，与各种不确定性抢时间”，后续经济数据出现一定回落的风险。