2025年1-2月工业企业利润分析：利润复苏还需价格先行

　　3月27日国家统计局发布：1-2月，全国规模以上工业企业实现利润总额9109.9亿元，同比下降0.3%（前值-3.3%）；营业收入同比增长2.8%（前值2.1%）。工业企业利润增速在去年同期10.2%高基数的基础上取得良好开局。

    　　量的提升是企业收入利润上升的主要原因。从量、价、利润率三要素模型来看，贡献最多的还是量，工业增加值1-2月实现同比5.9%的强劲增长，主要原驱动来自“三抢”：抢出口，抢“两新”和抢AI，分别对应关税、消费补贴和人工智能产业链。价格和利润率小幅改善，但仍在负增区间，对利润进一步回升形成拖累1-2月PPI同比下降收窄0.1pct，录得-2.2%（前值-2.3%）。

    　　营业收入利润率为4.53%，同比下降0.17pct（前值0.37pct）。

    　　出厂价格提升，成本下降。从价格上来看，除了PPI降幅小幅收窄外，企业出厂价也有所提升。2月PMI出厂价格录得48.5%，环比上升1.1pct。价格的上涨为企业营收利润带来积极影响。成本端上，规模以上工业企业每百元营业收入中的成本为85.11元，同比增加0.11元（前值0.4元）；每百元营业收入中的费用为8.56元，同比减少0.09元。成本增幅下降和费用负增长为工业企业的利润打开空间，在以价换量的背景下尽可能获得更高利润。

    　　库存增速小幅上涨。1-2月产成品存货6.37万亿元，增长4.2%。（前值3.3%）库存增速小幅反弹。历史上来看，PPI对产成品库存大概领先1-3个月左右PPI目前持续收窄的趋势或逐渐推动企业补库，但动能仍偏弱。PMI上来看随着春节后强劲的复产以及需求的上升，企业采购量和产成品库存均有较强提升。高频数据上，钢材库存上升明显，主要钢材品种库存从2024年12月资产负债出现拐点，但应收账款回收期持续上行是隐惠。2月末，工业企业资产同比增长5.0%；负债增长5.4%，分别环比上升0.5和0.6pct。企业开始扩表增加印证信心的修复。但同时应收账款同比增长9.2%（前值7.8%）应收账款平均回收期为74.9天，同比增加4.5天。应收账款的持续上升对企业现金流和预期产生不利影响，在需求有限的情况下，回款周期被进一步拉长意味着企业可调动的现金资源被收紧，未来不确定性加大，在需求端出现改善的时候，如果应收账款回款期继续延长则不利于企业信心的持续修复。

    　　“两新”驱动装备制造业增速上行。装备制造业较为强劲，1-2月铁路船舶航空航天运输设备增长88.8%，汽车制造业增长11.7%，通用设备制造业增长6.0%，专用设备制造业增长5.9%。受装备制造业带动，上游有色金属冶炼增长20.5%。消费制造业较为低迷，计算机电子设备和电气机械利润增速分别下滑9.4%和2.4%，纺织服装和家具制造同样负增长，酒饮料增速下滑至3%。公用事业利润保持高增，电力、热力生产和供应业增长13.5%。

    　　展望未来，工业企业利润全面回升依然面临诸多挑战，尤其是价格信号并不明显。其一，产销率仍然偏低，最终需求不足的问题尚存，尤其是出口外向型行业和财政激政策没有明确支持的方向。其二，供给侧改革的政策力度与2016年相比有显著差异，综合整治内卷式竞争的政策效果需要更加耐心等待。

    　　其三，部分需求政策有待进一步落实、落地，如育儿补贴、城中村改造方案等。

    　　映射到投资上，短期经济结构性复苏的特征依旧明显，新质生产力相关行业表现更好，我们仍然看好两个方向：分子端，财政政策明确支持的消费和机械板块；分母端，继续看好风险偏好和流动性改善驱动的科技成长。固收方面，一季度经济数据韧性较强，利率定价更多取决于央行对于流动性的态度，进一步宽松的时间窗口仍需等待，10年期国债收益率短期可能在1.7%-1.85%的区间震荡。后续可观察央行恢复净买入国债过央行财政部联合小组会议召开的时间点。

    　　风险提示

    　　1.国内政策时滞的风险

    　　2.海外经济衰退的风险