深度*宏观*12月通胀点评：内需不足带动的价格疲弱贯穿全年

　　12 月CPI 同比增速和PPI 同比增速均符合万得一致预期；CPI 同比增速偏弱，且较11 月小幅下滑，主要是受食品价格的拖累，服务价格同比增速较11 月小幅上行；PPI 同比增速受部分行业进入传统生产淡季的影响；我们延续在年度报告中的预测结果，认为2025 年CPI 和PPI 同比增速都将延续上行趋势。

    　　12 月CPI 环比增速持平，同比增长0.1%，核心CPI 同比增长0.4%，服务价格同比增长0.5%，消费品价格同比增速-0.2%。

    　　从环比看，12 月食品价格下降0.6%，降幅比上月收窄2.1 个百分点，影响CPI 环比下降约0.12 个百分点，非食品价格由上月下降0.1%转为上涨0.1%，影响CPI 环比上涨约0.12 个百分点；从同比看，食品价格由上月上涨1.0%转为下降0.5%，影响CPI 同比下降约0.09 个百分点，非食品价格由上月持平转为上涨0.2%，影响CPI 同比上涨约0.14 个百分点。

    　　内需不足是拖累CPI 同比增速的主要原因。2024 年12 月CPI 同比增速0.1%，其中食品项影响CPI 同比下降约0.09 个百分点，非食品项影响CPI同比上涨约0.14 个百分点。2024 年全年，CPI 累计同比增长0.2%，其中食品价格累计同比下降0.6%，消费品价格累计同比下降0.1%，服务价格累计同比上升0.7%，核心CPI 累计同比上升0.5%。CPI 同比增速全年走势偏弱，主要是受内需不足的影响，从结构看，食品价格累计同比增速偏低的影响最大，服务价格累计同比增速也偏低，但从2024 年四季度开始服务价格当月同比增速出现了小幅上行的趋势。我们在年度报告中预测，2025 年CPI 同比增速或在2024 年基础上抬升至0.9%，但四个季度的增速存在波动，其中2025 年一季度和四季度增速相对较高，分别为1.2%和1.3%，二季度和三季度的增速偏低，均为0.5%。

    　　12 月PPI 环比下降0.1%，同比下降2.3%，PPIRM 同比下降2.3%，同比增速较11 月下降的品类有黑色金属、木材纸浆和农副产品，增速较11月上升较多的有燃料动力、有色金属和建筑材料。

    　　12 月份，受部分行业进入传统生产淡季、国际大宗商品价格波动传导等因素影响，全国PPI 环比下降。从同比看，调查的主要行业中，石油煤炭及其他燃料加工业价格下降8.7%，石油和天然气开采业价格下降6.2%，化学原料和化学制品制造业价格下降4.8%，农副食品加工业价格下降4.3%，非金属矿物制品业价格下降3.0%，电气机械和器材制造业价格下降2.1%，计算机通信和其他电子设备制造业价格下降1.9%，电力热力生产和供应业价格下降0.7%，上述8 个行业降幅比上月均收窄。

    　　传统淡季影响工业品价格表现。12 月PPI 同比增速较11 月继续小幅上行，虽然传统淡季对生产资料价格的季节性影响，导致12 月PPI 同比增速上行幅度较此前有所收窄，但从分类看，受稳增长的宏观政策影响，非金属矿物价格同比降幅收窄、环比价格上涨。我们在年度报告中预测，2025 年PPI 同比增速仍将延续上行趋势，但是受生产端需求不足的影响，预计2025 年PPI 同比下降0.6%，整体仍难实现转正，首次增速回正的时间或在2025 年四季度，PPI 同比增速或达到1.1%。

    　　风险提示：全球通胀二次上行的风险；欧美经济回落速度偏快；国际局势复杂化。