注册制新股纵览：天有为：国内先进的汽车仪表生产商 积极布局智能座舱

本期投资提示：

    AHP 得分——剔除流动性溢价因素后，天有为1.66 分，位于总分的22.2%分位。天有为于2025 年4 月3 日招股，将在主板上市。剔除、考虑流动性溢价因素后，我们测算天有为AHP 得分为1.66 分、1.21 分，分别位于非科创体系AHP 模型总分22.2%分位、28.9%分位，处于中游偏下、下游偏下水平。假设以85%入围率计，中性预期情形下，天有为网下A、B 两类配售对象的配售比例分别是：0.0165%、0.0092%。

    国内先进的汽车仪表生产商，绑定头部客户市占率稳步提升。天有为主要从事汽车仪表的研发设计、生产、销售和服务，并逐步向智能座舱领域拓展，具备为汽车整车厂商同步研发及批量供货能力，主要客户包括现代汽车集团、比亚迪、长安汽车、一汽奔腾、奇瑞集团等。

    内销方面，按一辆汽车装配一块仪表计算，2022-2024 年公司国内销量分别为264/343/380万块，国内市场占有率分别为9.78%/11.38%/12.16%，在外资企业占主导地位的市场格局下，公司市占率较为领先且稳定。外销方面，公司该块业务占比持续提升，2022-2024 年分别为47.06%、47.47%、53.60%，主要由于公司为现代汽车集团等外销客户配套的多数是单价较高的产品，且客户部分车型在海外市场销售表现良好。随着出口业务的增加，公司全球市场占有率随之提升，2022 年、2023 年分别为4.21%、5.31%。

    依托汽车电子行业发展，积极布局智能座舱。2017 年-2021 年我国汽车电子市场规模年均复合增长率为8.56%，预计2026 年有望达1486 亿美元。2022-2024 年公司产能利用率均超过90%，处于较高水平，本次募投的“汽车电子智能工厂建设项目”将提升公司全液晶组合仪表、车载信息娱乐系统等汽车电子产品的产能，满足客户需求。同时，智能座舱已成为汽车智能化主线上率先落地的场景。根据IHS 数据，中国智能座舱行业的市场规模将保持高速增长，预计2030 年将超过1,600 亿元。公司也正在积极向智能座舱领域挺进，“智能座舱生产基地建设项目”建成后，公司将有望把握汽车智能座舱发展的机遇期，增强快速响应国内外客户需求的生产制造服务能力，提高市场竞争力，而“汽车电子研发中心建设项目”将更好地满足公司在汽车仪表、智能座舱、车载娱乐信息系统等领域的业务拓展，以及在域控制器、HUD 等领域的产品研发。

    21-24 营收规模、研发支出占比均低于可比均值，毛利率及业绩复合增速领先。我们选择德赛西威（002920）、华阳集团（002906）、均胜电子（600699）、航天科技（000901）作为可比上市公司。2022 年-2024 年，公司营收、研发费用率不及可比公司，归母净利除2022 年外高于可比公司平均，毛利率领先可比公司。期间，公司营收、归母净利复合增速分别为50.45%、69.25%，领先可比公司。截至2025 年4 月3 日收盘，可比公司平均市盈率（TTM）为198.72 倍，中位值为27.81 倍，区间为25.36~713.91 倍，而天有为所属行业C36 汽车制造业近一个月静态市盈率为27.65 倍。

    风险提示：1）市场竞争及业务替代的风险：在国内外汽车仪表等汽车电子产品领域，除公司以外还有其他供应商与公司形成竞争关系。如公司产品质量及服务效率不能紧跟下游整车厂商的需求，可能会对公司未来获取新订单带来不利影响。2）客户集中度较高及单一客户重大依赖的风险：2022-2024 年，公司向前五大客户销售金额占营收比重超过80%，向现代汽车集团的销售金额占营收比重超过50%。若未来公司与主要客户的合作关系发生变化，将对公司经营业绩产生重大不利影响。3）国际贸易政策风险：由于国际形势的不断变化，各国间贸易摩擦时有发生，若未来公司产品主要出口国家和地区的贸易政策、政治经济环境等发生重大变化，将对公司的业务拓展及经营业绩增长产生不利影响。