以旧换新政策点评：“扩围”方向已明 期待“加力”规模

　　1 月3 日，发改委在国新办新闻发布会上，介绍加力扩围实施“两新”工作1。“加力”方面，大幅增加支持“两新”的超长期特别国债资金。我们估计，2024 年四季度以旧换新补贴规模可能超过1100 亿元，按此进度推算，并考虑品类扩围的增量资金，2025 年所需特别国债资金可能大幅增加。“扩围”方面，新增加了手机等3 类数码产品，符合我们此前的预期。参考2024 年以旧换新的政策乘数和通讯器材类零售额，我们预计手机等品类销售增速或受到提振。综合来看，我们预计2025 年每增加1000 亿元特别国债资金支持以旧换新，可能拉动社零增速0.6 个百分点。

    　　此前中央经济工作会议已经定调2025 年将加力扩围实施“两新”政策2，本次新闻发布会更为具体地介绍了如何加力扩围。（1）在以旧换新方面，提出“实施手机等数码产品购新补贴，对个人消费者购买手机、平板、智能手表手环等3类数码产品给予补贴”，“加大家装消费品换新的支持力度”。（2）在设备更新方面，“将设备更新支持范围扩大至电子信息、安全生产、设施农业等领域”，“提高新能源城市公交车及动力电池更新、农机报废更新补贴标准”。（3）在完善机制方面，提出“简化设备更新审批流程”、“优化消费品以旧换新的资金分配”、“降低企业垫资和经营压力，简化补贴流程”等举措。

    　　我们认为，以旧换新政策是执行中央经济工作会议“大力提振消费”要求的重要抓手，有助于提振消费、扩大内需。本次发布会提出的政策主要亮点在于两方面，一是大幅增加支持“两新”的超长期特别国债资金，二是将国补扩围至手机、平板、智能手表手环等3 类数码产品。

    　　在资金方面，我们根据最新披露的进度数据推算，2024 年以旧换新政策补贴规模大约1500 亿元，其中四季度可能超过1100 亿元。近期部分省份已经发布公告宣布延续政策，例如新疆的公告中明确表示“2025 年消费品以旧换新政策自2025 年1 月1 日开始覆盖全年”3，其他省份也出台了类似的政策跨年度衔接公告。参考这些政策公告，我们预计虽然2025 年以旧换新的具体政策尚未出台，但补贴的时间范围可能会回溯覆盖2025 年全年。如果按2024 年四季度的补贴额折算成全年，再加上新增的3 类数码产品补贴，我们预计全年所需的财政补贴资金可能大幅增加。

    　　在品类方面，我们此前在2024 年11 月报告《以旧换新的影响有多大？》中就提出，未来以旧换新的扩围方向应是“手机、平板电脑、各类小家电、智能穿戴设备”等。本次政策的扩围方向，与我们此前的预期基本一致。参考2024 年以旧换新的政策乘数来看，总体的政策乘数为2.8，其中汽车补贴乘数3.5，家电家居补贴乘数2.2。我们预计，2024 年限额以上企业通讯器材类（主要是手机）零售额大约7300 亿元。如果按此规模补贴15%、按2.2 的乘数静态计算，则补贴政策或将会拉动手机等3 类数码产品的销售额。

    　　展望2025 年一季度，国补政策安排尚待进一步落地，但地方的衔接政策已经陆续出台。由于“两新”资金来自于超长期特别国债，而从法定流程上，国债发行需在3 月上旬“两会”审议通过年度财政预算之后才能进行，因此具体的资金体量及政策落地，或需等待2025 年财政预算安排出来后方能揭晓。在此之前，主要依靠地方政策进行接续过渡。根据我们的不完全统计，已经有十余个省份发布了延续以旧换新政策的公告。各省的过渡安排会有差异，多数省份公告在2025 年以旧换新政策出台之前，延续本地2024 年的政策方案4；也有的省份公告建议消费者保留相关凭证，待2025年政策发布后申领相应的以旧换新补贴资金5。

    　　基于2024 年已知数据，我们估计本轮以旧换新政策的当期乘数为2.8。如果按央地9:1 比例配套资金，假设乘数保持不变，则2025 年每增加1000 亿元中央补贴，或将额外拉动社零总额约3100 亿元，对应提振社零总额增速0.6 个百分点。

    　　风险提示：数据测算可能存在误差；宏观政策存在不确定性。