3月通胀数据点评：3月物价的结构特征与积极变化

　　事 项

    　　3 月，CPI 同比降0.1%，预期降0.1%，前值降0.7%；核心CPI 同比升0.5%，前值降0.1%。PPI 同比降2.5%，预期降2.2%，前值降2.2%。

    　　主要观点

    　　1 季度二产及三产的GDP 平减指数或好于去年4 季度今年1 季度，我国CPI 同比为-0.1%，PPI 同比为-2.3%，预计1 季度的GDP 平减指数大约为-0.9%，相比去年4 季度的-0.7%略有回踩，但主要是食品价格走弱背景下，一产GDP 平减指数的拖累所致。PPI 同比降幅收窄、核心CPI 同比涨幅小幅回升，二产以及三产的GDP 平减指数或好于去年4 季度。

    　　虽然整体通胀读数处于偏低水平，物价中一些薄弱环节客观存在，但也要看到其中的积极变化正在呈现，结构化的视角有助于更好地去理解经济供需格局的边际变化。

    　　3 月CPI 的结构特征与积极变化

    　　从CPI 来看，主要由于春节错位因素消退，同比从-0.7%明显回升至-0.1%。

    　　环比下跌0.4%，季节性和外生供给因素是主要拖累，体现为：第一，天气转暖、供应充足，叠加消费淡季，食品价格下跌，影响CPI 环比下降约0.24 个百分点。第二，旅游淡季，出行相关价格有所下降，其中机票和旅游价格下降合计影响CPI 环比下降约0.13 个百分点。第三，国际油价下行带动国内汽油价格走弱，影响CPI 环比下降约0.12 个百分点。上述三个因素合计拖累CPI环比约0.49 个百分点。

    　　CPI 中也不乏积极线索，主要包括：第一，“以旧换新”等扩内需政策效应逐渐显现，我们估算核心商品价格环比上涨0.5%，创2020 年3 月以来最高。耐用品中，家用器具价格环比上涨2.8%，是2011 年有数据以来历史最高；交通工具价格跌幅（-0.4%）明显好于过去两年同期水平（-1.2%）。非耐用品中，酒类价格或是居民宴请和餐饮需求的一个映射，从2023 年下半年开始，酒类价格环比基本上都明显低于季节性，本月上涨0.6%，略好于近十年历史同期均值。第二，房租环比上涨0.1%，连续两个月为正，相比2015-2019 年同期依然偏低，但好于过去三年同期水平。从逻辑上来看，就业和收入以及房价是租金增速的关键影响因素。

    　　3 月PPI 的结构特征与积极变化

    　　3 月PPI 环比降幅从0.1%扩大至0.4%，但拖累较多的主要是原油、煤炭、建材等传统领域行业以及具有出口属性的新兴行业，包括：第一，保供背景下，叠加煤炭、电热等能源需求季节性下行，煤炭采选和电热供应行业价格下跌，合计影响PPI 环比下降约0.1 个百分点。第二，节后房地产、基建项目开工较为平稳，建材生产恢复快于需求，叠加成本下降，黑色金属冶炼加工、非金属矿物制品行业价格下跌，合计影响PPI 环比下降约0.05 个百分点。第三，国际油价走弱带动原油相关行业价格下跌，估计影响PPI 环比下降约0.12 个百分点。第四，汽车和计算机电子行业价格偏弱，合计影响PPI 环比下降约0.13个百分点。上述四个因素对PPI 环比的拖累合计约为0.4 个百分点。

    　　在此之外，根据统计局解读，“高技术产业快速发展，促消费和设备更新等政策显效，部分行业供需结构有所改善，PPI 价格呈现积极变化”。主要体现为：

    　　第一，高技术产业的价格偏强，“人工智能、高性能大模型等广泛应用，相关行业价格同比上涨或降幅收窄，可穿戴智能设备制造价格上涨4.6%；电子电路制造、工业自动控制系统装置制造、电力电子元器件制造价格降幅比上月分别收窄0.6、0.4 和0.2 个百分点。飞机、船舶等制造技术优势明显，航空航天器及设备制造价格同比上涨2.0%，船舶及相关装置制造价格同比上涨0.7%”。

    　　第二，促消费和设备更新等政策显效，部分消费品和装备制造产品需求稳步释放，带动价格上行。“文教工美体育和娱乐用品制造业价格同比上涨7.6%，皮革毛皮羽毛及其制品和制鞋业价格同比上涨0.5%，新能源车整车制造价格同比下降1.1%，降幅比上月收窄1.6 个百分点；制药专用设备制造价格同比上涨6.1%，包装专用设备制造价格同比上涨1.9%，纺织专用设备制造价格同比上涨0.2%”。

    　　3 月份通胀数据述评与涨价扩散情况。

    　　风险提示：宏观政策力度超预期，外需的不确定性。