宏观经济周报：波动加剧更看政策耐心

　　就外围环境而言，美国方面，3 月ISM 制造业PMI 指数年内首次出现萎缩，印证特朗普关税政策波动下，年初美国制造业回暖趋向一过性的判断；非制造业PMI 指数同样不容乐观，大幅降至去年年中以来最低水平。劳动力市场方面，3 月非农新增就业人数大幅好于预期，主要改善源于天气因素消退后零售休闲等行业的回暖，但是商品和制造业仍回落，而且3 月挑战者企业裁员人数显示政府部门裁员较前值骤升3 倍之多，后续情况依旧值得关注。通胀方面，3 月CPI 整体低于预期，核心分项及油价普遍降温，但房租以及医疗服务价格仍极具粘性，且部分核心商品价格受关税影响仍有较大上行压力。短期来看，由于对等关税加征后被迅速豁免，冲击或更多反映在金融市场价格以及流动性层面；对于经济基本面的影响在短短数天内也再次从“滞”的风险回到“胀”的压力。美联储更多或还将继续从谨慎角度出发，以应对的姿态观望对等关税推迟期间的经济变化，目前期货市场预计6 月份降息25bp 的概率超60%。欧洲方面，通胀同比增速继续向目标靠拢，关税阴霾下市场降息预期再度升温。

    　　就国内环境而言，数据方面，3 月CPI 同比降幅季节性收窄，食品价格拖累减弱，核心分项受政策带动延续回升态势；PPI 同比降幅受上游大宗商品价格拖累走扩，仅高新技术产业对整体有所支撑，贸易摩擦下国内供需矛盾有加剧趋势，物价回升仍需政策呵护。政策方面，中央周边工作会议上高层强调了当下时点周边关系和格局的重要性；同日经济形势和企业家座谈会再次明确会“及时推出新增量政策”的态度。高压的外部环境短期仍将持续，增量政策对于内需的支持蓄势待发，但节奏上或仍会选择以“后手棋”形式出现。

    　　就高频数据而言，下游方面，房地产成交回落，农产品批发价格200 指数走低。中游方面，钢铁和水泥价格维持震荡。上游方面，焦煤焦炭价格下行，有色金属价格涨跌不一，黄金价格新高，原油价格下跌。

    　　风险提示：1.地缘政治风险：全球经贸局势不确定性抬升，或对市场风险偏好形成扰动。2.经济和政策变化超预期：近来海外经济波动加剧，国内经济正处于转型阶段，基本面超预期变动易引起相关政策调整。