大类资产配置策略系列：大类资产配置方法在中国市场实践

　　核心观点：本文首先介绍了马科维茨均值方差模型的投资者偏好和有效前沿理论，分析了不同投资范围约束下的有效前沿和最大效用组合，也就是投资者体验最好的组合。然后对包括A 股行业轮动策略、港股、美股、黄金等的底层资产做资产配置，对于风险偏好较低的投资者可以采用风险平价策略，2019 年至2024 年期间年化收益率4.63%、年化波动率1.43%、夏普比率3.14、最大回撤2.16%。对于风险偏好较高的投资者可以采用最大多元化策略，年化收益率11.89%，仅次于行业轮动策略和美股，而年化波动率仅5.86%、最大回撤仅8.62%，风险低于股票和商品类资产，夏普比率1.93。总体而言，对全球资产做配置可以获得较好的投资体验，对于A 股则需要采取较为积极的主动投资，努力获取超额收益。

    　　保险等受监管限制的机构资金主要投资国内的股票和债券：2004 年1月4 号至2024 年12 月31 号之间，中债新综合财富（总值）指数年化收益率4.10%、波动率1.44%，具有较好的风险收益特征；万得全A指数年化收益率8.67%、波动率26.36%；万得偏股混合型基金指数年化收益率11.42%、波动率21.11%，说明在过去二十年里，中国的基金管理人创造了年化2.75%超额收益并降低了5.25%的风险。“54.9%万得偏股混合型基金+45.1%中债新综合财富（总值）指数”将获得最大效用（U=0.0217），这个比例接近经典的股债60/40 经验配置法则。

    　　加入行业轮动策略： 2017 年1 月4 号至2024 年12 月31 号期间，“行业轮动相对收益@基本面+量价”策略年化收益率17.90%、年化波动率20.55%，同期万得全A 年化收益率1.88%、年化波动率19.65%，万得偏股混合型基金指数年化收益率5.35%、年化波动率4.62%。满仓“行业轮动相对收益@基本面+量价”将获得最大效用（U=0.1157）。所以，对于A 股应该采取较为积极的主动投资，努力获取超额收益，在无法改变A 股风险特征的情况下，给投资者带来较好的投资体验。

    　　采取行业轮动并加入港股、美股、黄金等资产：当前ETF 和LOF 产品较为丰富，覆盖了国内宽基指数、行业和主题指数、海外股票指数、大宗商品和债券等。这些资产的收益率相关性都比较低，纳入投资组合后可以较好的分散风险。2019 年至2024 年期间，风险平价组合年化收益率4.63%、年化波动率1.43%、夏普比率3.14、最大回撤2.16%。

    　　最大多元化组合年化收益率11.89%，仅次于行业轮动组合和美股，而年化波动率仅5.86%、最大回撤仅8.62%，风险低于股票和商品类资产，夏普比率1.93。最大多元化策略持有“行业轮动相对收益@基本面+量价”策略的平均权重为9.57%，持有海外股票的平均权重为26.84%，持有大宗商品的平均权重为26.13%，持有债券的平均权重为37.47%。最大多元化策略在股票上的仓位较为稳定，在大宗商品和债券上的权重变化较大。

    　　风险提示：高相关性导致风险分散效果降低、单个资产间夏普差较大导致风险平价无法达到夏普率最优、过于被动缺乏进攻性、市场环境变化可能导致模型失效、资产选择的局限性。