2025年3月经济数据分析：出口和消费刺激前置发力 关注二季度边际变化

　　评论

    　　3 月经济数据好于预期，消费品零售明显回升，工业产出反弹至高位，一季度GDP 实际同比持平于去年四季度，国内经济延续温和复苏。一季度财政政策靠前发力，政府债券净融资同比多增达2.5 万亿元，财政发力对国内经济形成一定支撑，一方面是相关支出使得基建投资增速升至高位，另一方面是相关补贴等也支持了消费品零售和制造业投资。从需求来看，消费方面，受财政补贴等支持，耐用品消费升至高位，3 月消费品零售明显回升；投资方面，基建投资继续反弹，制造业投资处于高位，不过房地产投资同比降幅较大，固定投资整体改善有限；外需方面，美国与其他经济体贸易摩擦背景下，3 月外贸可能存在一定抢出口现象，短期出口有所反弹。从产出来看，3 月国内财政继续发力，加上出口有所反弹，工业增加值同比从前2 月的5.9%反弹至7.7%；3 月服务业活动小幅改善，服务业生产指数同比从前2 月的5.6%升至6.3%。就一季度整体而言，工业产出增速有所反弹，服务业产出增速有所回落，一季度实际GDP 同比持平于去年四季度的5.4%，名义GDP 同比持平于去年四季度的4.6%，财政发力背景下一季度经济平稳运行。

    　　一季度财政政策提前发力，国内经济总体维持温和复苏，不过我们认为二季度以后经济或将有所承压。一是财政政策发力空间变小，政府工作报告计划的全年政府债务同比多增2.9 万亿元1，而一季度政府债券净融资就已经同比多增2.5 万亿元，这意味着二季度以后政府债券净融资同比多增空间明显变小，财政对经济支撑作用可能减弱；二是出口下行压力加大，4 月美国对全球加征关税，二季度我国出口面临一定的下行压力；三是房地产市场复苏偏慢，随着存量施工项目减少，房地产投资同比降幅较大，加上二手房价格尚未明显企稳，房地产市场弱势不利于经济复苏。我们预计二季度国内经济增速可能有所放缓，而宏观刺激政策或将加码，一方面是财政政策可能出台增量措施，另一方面是货币政策放松可能加快。一季度经济企稳复苏背景下央行阶段性收紧流动性，这为后续货币政策放松预留了空间，我们预计二季度央行可能加快实施降准降息，资金利率中枢有望逐步下移。当前全球经济衰退预期增强，避险资产有望实现较好回报，我们继续看好国内债券市场，继续建议投资者积极关注相关交易机会。

    　　风险

    　　宏观刺激政策不及预期。