深度*行业*3月和一季度经济数据点评：一季度开局平稳 但年内仍有稳增长压力

　　一季度实际GDP 同比增长5.4%好于万得一致预期；3 月工增、社零、固投累计同比增速均好于万得一致预期，其中工增受“抢出口”影响较大，社零受消费补贴影响较大，基建受财政支出靠前发力较大；二季度开始，美国“对等关税”的冲击影响将覆盖整个2025 年。

    　　2025 年一季度GDP 实际同比增速5.4%，一季度名义GDP 同比增速4.6%。

    　　3 月工业增加值同比增长7.7%，1-3 月采矿业工业增加值累计同比增速6.2%，制造业累计同比增速7.1%，公用事业累计同比增速1.9%，高技术产业累计同比增速9.7%。

    　　3 月社零同比增长5.9%，其中，除汽车以外的消费品零售额同比增长6.0%，服务消费累计同比增长5.0%。

    　　1-3 月固定资产投资累计同比增速为4.2%，1-3 月民间固定资产投资累计同比增长0.4%，分类别看，制造业投资1-3 月累计同比增长9.1%，基建投资累计同比增长5.8%，地产投资累计同比下降9.9%。

    　　1-3 月房地产新开工面积累计同比下降24.4%，住宅投资增速下降9.0%。

    　　1-3 月商品房销售面积同比下降3.0%，商品房销售额累计同比下降2.1%。

    　　2025 年3 月，70 个大中城市新建商品住宅价格指数同比下降5.0%，二手住宅价格指数下降7.3%，降幅均延续收窄的趋势。

    　　2025 年一季度全国居民人均可支配收入12179 元，累计同比增长5.5%；季度居民人均消费支出7681 元，累计同比增长5.3%。

    　　一季度经济实现开门红。一季度和3 月经济数据整体表现超出万得一致预期：一季度实际GDP 增速高于预期0.2 个百分点，3 月工增增速高于预期1.8 个百分点，3 月社零增速高于预期1.5 个百分点，1-3 月固投累计同比增速高于预期0.2 个百分点。我们认为一季度经济数据实现开门红，主要原因是二产的强劲和三产的平稳，从细项看，我们认为有几个特点：

    　　一是制造业整体保持强劲，制造业设备更新需求推动制造业固定资产投资增速维持在较高水平，同时生产端的制造业工业增加值同比增速保持在较高水平，二是财政支出靠前发力，支撑基建投资增速小幅走高，三是消费补贴政策推动社零同比超预期上行，四是房地产维持向好趋势，包括房价同比降幅持续收窄、房地产投资新开工面积同比增速降幅收窄、房地产固投资金来源中来自个人的按揭资金明显好转等。

    　　二季度及以后的经济发展环境有较大不同。4 月初以来，美国“对等关税”政策落地，对包括我国在内的全球经济造成较大冲击。2024 年净出口对我国实际GDP 的拉动达到1.5 个百分点，美国的“对等关税”政策最终无论以何种形式落地，都将对我国的对美直接出口和转口贸易造成显著负面影响，因此从稳增长的角度看，2025 年二季度及之后的时间内，稳增长的宏观政策应该从三方面入手，一是在进出口方向上，积极开拓非美市场，如加强与欧洲、东盟、“一带一路”沿线国家的贸易合作，尽量减少对美出口波动，对我国整体出口的负面影响，二是稳定投资，特别是稳定制造业设备更新投资需求和基建投资，三是以消费补贴等政策为抓手，积极扩内需，挖掘居民消费需求，创造有利于消费释放的环境，四是稳定房地产产业链，继续减少对经济的整体拖累。我们认为美国“对等关税”政策对我国经济的影响较明显，需要货币政策和财政政策适当宽松，为企业调整经营、应对冲击创造较好的外部环境。短期建议关注4 月政治局会议是否有进一步宽松的宏观政策出台。

    　　风险提示：全球通胀二次上行；欧美经济回落速度偏快；国际局势复杂化。