资产配置日报：持券待涨

　　复盘与思考:

    　　4 月22 日，股市窄幅震荡，红利板块和微盘股相对占优，债市做多情绪明显升温，各期限收益率均下行。

    　　复盘各类资产表现，股市，大盘相对稳健，上证指数、中证红利指数分别上涨0.25%、0.34%，红利指数小跌0.34%；科技板块表现偏弱，科创50、创业板指分别下跌0.31%和0.82%；微盘股表现较好，万得微盘股指上涨0.66%，中证1000、中证2000 小幅下跌0.06%、0.02%。债市，10 年、30 年国债活跃券收益率分别下行1.5bp、2.2bp 至1.65%、1.87%；10 年、30 年国债期货主力合约分别上涨0.17%、0.50%。

    　　商品方面，美元指数在98.35 低位震荡，美元资产的避险情绪继续升温，贵金属价格持续破新高，日内纽约金、伦敦金一度突破3500 美元/盎司，沪金大涨4.13%。国内其他商品涨跌互现，工业金属方面，沪铜上涨0.88%，沪铝下跌0.15%；黑色系方面，铁矿石上涨0.21%，而螺纹钢、热轧卷、焦煤分别下跌0.74%、0.81%、2.42%；地产链方面，玻璃价格小幅下跌0.18%。

    　　税前走款次日，央行继续呵护流动性，资金面边际转松。央行逆回购续作2205 亿元，净投放560 亿元，进一步缓解季初缴税压力。非银隔夜利率开于1.73%，随后逐步回落，午后边际下行至1.60%-1.66%，资金价格显著下降；非银7 天资金利率从1.73%，逐步回落至1.70%，与隔夜利率走势一致。全天加权来看，R001、R007 均为1.72%，分别较前一交易日下行2bp、1bp。税期已过，接下来25 日即将迎来MLF 续作，跨月期资金面压力或也不大。不过当前资金价格仍然维持在1.7%一线，没有继续走低，制约短端行情发展。

    　　债市情绪修复，长端表现优于短端。各期限基本修正了昨日的跌幅，1 年期、3 年期国债收益率分别下行0.5bp、0.8bp，而7 年、10 年国债收益率的下行幅度均达到1.5bp。债市主要在定价两个利多因素：一是MLF 续作在即，市场博弈MLF 中标区间可能下降10bp 至1.7%-2.0%，直接推动债市情绪回暖；二是4 月21 日，中国保险行业协会确定，当前普通型人身保险产品预定利率研究值为2.13%，较当前的2.50%下降37bp，将有效缓解保险公司负债端压力，从而提升其在债券市场的配置意愿。

    　　不过整体来看，债市仍然处于窄幅震荡阶段，看多不做多的投资者依然居多，债基久期整体仍维持相对谨慎水平，4 月21 日利率债基久期为3.43 年，处于2024 年以来的中位水平（53.8%）。大家都在等待明确的多头信号，比如经济指标转弱，或者宽信用刺激政策落地，利空出尽。不过就像我们在《踏空也是风险》中提到的，由于观望者众多，一旦债牛启动，利率下行速度可能偏快，所以即便短期市场仍然有波动，都建议择机拉久期，持券待涨。

    　　权益方面，安全边际和增量政策是今日市场的关键词。万得全A 今日小幅下跌0.05%，全天成交额1.12 万亿元，较昨日（4 月21 日）放量476 亿元。价平量平，指向今日指数层面提示的信息相对有限。

    　　结构上，资金青睐安全边际较高的品种，体现在今日低估值品种表现出色，而高估值品种行情承压。具体而言，SW 低市盈率指数上涨0.45%，而高市盈率指数下跌0.35%。按照4 月18 日SW 一级行业PE(TTM)来看，交运、农牧、银行、环保等估值相对较低的行业表现靠前，而TMT、军工、社服等高估值行业跌幅居前。这一现象可能与上市公司财报即将密集发布相关，资金希望提高持仓的容错能力。

    　　政策和政策预期仍然是市场的交易线索，主要体现在三个方面。一是地产基建板块走强。今日SW 房地产、建筑建材指数分别上涨0.84%和1.02%，延续上周以来的上涨趋势。二是跨境支付概念热度延续。4 月21 日，央行等四部门联合印发《上海国际金融中心进一步提升跨境金融服务便利化行动方案》。或受此驱动，Wind 跨境支付指数上涨2.79%。事实上，在对等关税政策落地后，市场对人民币跨境支付系统（CIPS）通过数字人民币实现独立于SWIFT 系统的预期逐渐酝酿，推动跨境支付相关品种持续走强。三是自贸区概念升温。近日中共中央、国务院印发《关于实施自由贸易试验区提升战略的意见》，具体措施包括允许区内企业以保税物流方式开展不同税号下含金矿砂的物理混配业务、探索建立生物医药企业进口研发用物品“白名单”制度等。在此推动下，Wind离境退税、智能物流指数分别上涨3.81%和3.58%。

    　　港股方面，恒生指数和恒生科技分别上涨0.69%和0.22%，有色板块补涨是今日港股的交易线索。4 月18-21 日港股休市期间，A 股有色金属板块显著上涨，其中贵金属和小金属领涨。今日开市后，港股则上演补涨行情，Wind 香港有色金属指数收涨4.33%，小金属指数收涨7.69%，万得HK 黄金珠宝指数上涨3.55%。南向资金净流入212.69 亿元（港元，下同），指向资金参与港股滞后行情的意愿较强。

    　　整体而言，资金在业绩期对资产安全边际的需求上升。值得注意的是，上证指数已基本回补4 月7 日形成的下跌缺口，意味着若大跌前的亏损筹码倾向于兑现，行情可能将面临一定的筹码压力。不过，政策预期能够为行情提供支撑，市场或难大幅下跌。配置上，安全资产+科技品种或仍然是相对稳健的选择。

    　　风险提示

    　　货币政策出现超预期调整。本文假设国内货币政策维持当前力度，但假如国内经济超预期放缓、或海外货币政策出现超预期变化，国内货币政策相应可能出现超预期调整。

    　　流动性出现超预期变化。本文假设流动性维持充裕状态，但假如流动性投放少于往年同期，流动性可能出现超预期变化。

    　　财政政策出现超预期调整。本文假设国内财政政策维持当前力度，但假如国内经济超预期放缓，国内财政政策相应可能出现超预期调整。