12月金融数据点评：化债“主导”金融数据

　　事件：1 月14 日，央行公布2024 年12 月中国金融数据，信贷余额同比下行0.1 个百分点至7.6%，社融存量同比上行0.2 个百分点至8.0%，M2 同比回升至7.3%。

    　　核心观点：化债对金融数据的影响或贯穿2025 年一季度。

    　　12 月金融数据刻画出本轮置换债对政府与企业的直接影响，主要体现为三点：一是政府债净融资的再度放量；二是企业中长贷明显低于季节性；三是M1 增速的加速改善。12 月政府债券的放量本身就来源于本轮化债的加速落地，这也直接影响企业中长贷的新增规模。

    　　12 月企业中长贷新增仅400 亿，同比少增8212 亿，是信贷的主要拖累。但随着财政向企业注入流动性，企业存款出现明显改善，助推M1 同比连续明显改善（+2.3pct 至-1.4%）。

    　　M2 增速的改善同样来源于财政资金对企业的注入。不过非银存款的下滑令M2 增幅有限。

    　　各项存款数据中，非金融企业存款的增量最为明显，另外财政存款（减少16725 亿，同比多减7504 亿）的快速下降也成为M2 改善的另一大来源。但前期对M2 形成支撑的非银存款出现回落，单月减少3.2 万亿，同比多减2.6 万亿，对M2 同比增速构成拖累。

    　　居民部门方面，信贷释放相对稳定，和房地产成交高频数据基本匹配。后续能否延续或仍有赖新政策的支持。12 月居民部门新增贷款3500 亿，同比多增1279 亿，主要源于中长贷（新增3000 亿，同比多增1538 亿）。本轮地产政策的可持续性明显好于前几轮，居民对地产的预期也出现部分修复，居民信贷的稳定性或增强。

    　　随2025 年度置换债再度发行，上述金融数据结构或延续至2025 年一季度，并加速企业与居民报表修复。2024 年底化债的“赶进度”深刻改变了金融数据结构，整体呈现政府债“置换”企业中长贷格局，并令M1 同比企稳回升。随着财政部发布会披露“2025 年的2 万亿元置换债券，已启动相关发行工作”，上述金融数据格局或在今年一季度延续。

    　　展望后续货币政策，在更加重视汇率稳定的背景下，“择机调整”的操作模式成为可能。

    　　2025 年1 月14 日宣昌能副行长针对汇率表示“坚决对市场顺周期行为进行纠偏，坚决对扰乱市场秩序行为进行处置，坚决防范汇率超调风险”。在外部不确定性加大的背景下，我国货币政策或呈现“相机抉择”的特征，宣副行长在发布会上同时表示“择机调整优化政策力度和节奏，支持实现全年经济社会发展目标。”

    　　常规跟踪：政府债放量，企业中长贷回落。

    　　12 月新增信贷9900 亿，同比少增1800 亿，较11 月相比，边际改善主要源于住户部门和企业短期融资。拆分结构来看，居民部门短贷新增588 亿，同比少增171 亿，中长贷新增3000 亿，同比多增1538 亿。企业部门方面，短期贷款减少200 亿，票据融资新增4500亿，同比多增3003 亿。企业中长贷同比少增8212 亿。

    　　12 月新增社融28507 亿，同比多增9181 亿，相较11 月改善主要来源于政府债券。政府债券新增17566 亿，同比多增8242 亿。人民币贷款（新增8402 亿，同比少增2690亿）同比降幅较上月收窄。企业债券减少159 亿，同比少减2582 亿。委托贷款减少20亿，信托贷款新增151 亿，未贴现汇票减少1332 亿，同比少减533 亿。

    　　12 月M2 同比上行0.2 个百分点至7.3%，M1 同比降幅收窄2.3 个百分点至-1.4%。企业存款新增18057 亿，同比多增14892 亿，居民存款新增21900 亿，同比多增2120 亿，财政存款减少同比多减7504 亿，非银金融机构存款减少31700 亿，同比多减26374 亿。

    　　风险提示：经济变化超预期，政策超预期。