CPI、PPI点评(2025.4)：核心CPI涨幅平稳 服务消费内生稳健 商品补贴持续显效

投资要点：

    4 月食品能源CPI 一升一降，核心CPI 涨幅平稳；煤价、油价同步走弱，PPI 跌幅再度扩大。4 月CPI 同比跌幅低位持平于-0.1%，扣除能源和食品价格后，核心CPI 同比涨幅同样持平于前月的0.5%，服务消费内生趋势较为稳健，同时商品消费补贴持续显现稳定需求的效果。PPI 同比跌幅再度加深0.2 个百分点至-2.7%，仍然处于深度磨底区间。

    食品CPI 同比跌幅显著收窄，主因前期气温大幅波动、近期进口量减少等导致的短期供给扰动。4 月食品CPI 环比上涨0.2%，超出季节性水平1.4 个百分点。其中畜肉、鲜菜、鲜果价格环比分别为-0.1%、-1.8%和2.2%，分别较季节性水平高1.6、4.3、2.4 个百分点，总体上与此前一段时间气候波动较大导致生鲜供给受到暂时性扰动有关。此外受进口量减少等因素影响，牛肉价格环比上涨3.9%，显示全球关税环境趋于复杂，可能对进口商品价格产生一定的向上压力。考虑到前期压栏惜售、二次育肥等因素造成猪肉供给总体充足，预计后续食品CPI 涨幅可能持续趋于温和。

    核心CPI 涨幅平稳，服务消费内生稳定增长，商品消费补贴持续显效。

    4 月核心CPI 同比持平于0.5%，服务及耐用消费品价格表现均较为稳定：1）服务方面，假日旅游需求稳中向好，机票、交通工具租赁费和宾馆住宿价格分别上涨13.5%、7.3%和4.5%，涨幅均高于季节性水平，显示当前我国居民服务消费持续内生性稳定增长。2）消费品价格同比跌幅收窄0.1 个百分点至-0.3%，其中，交通工具和家用器具同比跌幅分别收窄0.2 和0.1 个百分点至-3.8%和-0.2%，通信工具同比小幅下行0.4 个百分点至1.0%。作为本轮财政补贴消费的主要商品类别，上述三类商品价格表现较为稳定，侧面凸显出财政补贴对于耐用消费品需求的稳定促进作用。3）房租同比跌幅持平于-0.1%，房产市场当前仍未走出底部区间。

    PPI 环比再度较为明显下跌，同比跌幅加深，国际原油价格下跌、传统基建投资增速有限是两大主要原因，预计将持续影响PPI 修复进度。4月PPI 环比-0.4%持平于3 月，同比跌幅再度加深0.2 个百分点至-2.7%，持续探底。我国PPI 同时由原油——石化产业链、以及煤炭——冶金产业链“双轮驱动”，其中后者基本可形成国内供需闭环，对PPI 影响程度更深，也构成与其他主要工业国不同的独特价格逻辑。OPEC+增产导致国际原油价格大幅下行，石油和天然气开采业环比下跌3.1%，连续两个月跌幅较深。煤炭冶金产业链再度探底，煤炭开采及洗选业环比-3.3%，黑色金属冶炼及压延业环比-1.0%，尽管在外部环境更趋复杂严峻的背景下有效投资稳增长的重要性有所提升，但加速化债过程中传统基建项目增速相对受限，同时房地产投资亦仍处于负增长区间。

    4 月通胀数据整体呈现核心CPI 涨幅平稳、PPI 二次探底的结构；一方面显示居民服务消费内生性稳健增长、商品消费补贴持续显效，另一方面也显示在房地产投资尚处于磨底期、地方隐债加速化解的阶段，投资稳增长的潜在空间相对有限。近期美国关税烈度有一定缓和态势，我国4 月出口走强二轮抢出口拉开帷幕，短期内实施新一轮大规模消费和投资刺激政策的必要性有所降低。但长期来看外部环境不确定性仍然较高，一旦下半年出口出现较快降温迹象，以更大力度提振消费就可能成为增量政策的重中之重，中央广义财政预计将进一步发挥核心作用。我们维持消费补贴全年总规模有望扩大2000 亿至合计5000 亿，通讯器材、汽车、家电等主要耐用品消费类别受益于补贴的商品范围和补贴比例均可能有所扩大的预测不变。

    风险提示：财政补贴政策力度低于预期风险。