宏观观点：大方向依然是走弱

　　核心观点

    　　在5 月12 日的中美经贸联合声明中，美国将取消和暂停对我国部分关税，总体将对我国关税税率降至30%左右。但我们认为此举对于美国经济的提振有限，回到“解放日”之前的水平和状态可能性较低。

    　　首先是声明公布后进一步走高的政策不确定性指数。在“解放日”后，关税大幅抬高，但真正直接作用于美国经济和实体预期的是政策的不确定性。各项调查等软数据均显示了不确定性对居民和企业部门消费、投资决策的负面影响。5 月12 日，尽管中美关系出现了阶段性缓和，但政策不确定性指数再创新高，这一影响渠道依然在起作用。

    　　其次是特朗普可能出现的“朝令夕改”。这在上一次贸易战中已经体现的较为充分，且24%的对等关税是暂停90 天，言外之意是不排除90 天之后关税大棒再起。这对于前期超过100%的关税税率来说当然是好事，但这样的“倒计时”无疑进一步增加了未来政策可能出现的波动。

    　　第三是近期开始出现松动信号的就业市场。4 月新增非农就业人数超预期，但职位空缺数较前期显著下降。同时各项调查均显示居民对失业的担心在“解放日”后显著加大，且季节性或导致后续初请失业金人数走高。

    　　最后是显著上升的美国十年期国债收益率。对于“解放日”前相同水平美债收益率，美元指数要更高。近期收益率的反弹动力主要来自美国风险溢价的抬高。同时从外资的观点来看，投资者当前普遍看陡美债收益率曲线，短债更受青睐。十债收益率易上难下的情况下，地产销售等数据或继续承压。

    　　综合以上因素，我们认为尽管中美的贸易对抗出现了阶段性的缓和，但美国经济在短期内走弱依然是大方向。虽然美国政策利好落地值得期待，但作用于基本面仍需时日。关税对经济的负面影响远未完全消除。

    风险提示：

    　　关税税率进一步降低；“减税”、“放松监管”等政策落地节奏超预期。