中国金融系列十三：4月受关税冲击 待5月一揽子政策对冲

　　宏观事件

    　　5 月14 日，央行发布2025 年4 月金融统计数据。数据显示：2025 年1-4 月社融规模增量为16.34 万亿(15.18万亿)，比去年同期多3.61 万亿(多2.37万亿)；4 月M2 余额325.17 万亿(326.06 万亿)，同比+8%(+7%)；M1 余额109.14 万亿(113.49 万亿)，同比+1.5%(+1.6%)。4月末人民币贷款余额同比+7.2%(+7.4%)，存款余额同比+8%(+6.7%)*。

    　　* 括号内为前值，数据来源：人民银行。

    　　核心观点

    　　4 月谨慎

    　　负债端：M1/M2 剪刀差扩张。1）4 月M1 改善低预期（3 月+1.6%；4 月+1.5%），2024年防空转的低基数下扩张有限；M2 增速小幅回升（由+7.0%回升至+8.0%），表现为非银存款波动放大，环比高增。2）4 月M2-M1 剪刀差在M1 稳定和M2 反弹的状态下再次回到6.5%。4 月关税冲击加速2025 年经济周期的下行压力，实体经济扩张意愿趋于相对谨慎。内部央行在5 月已落地10 个基点降息和50 个基点降准操作，释放出稳定宏观流动性的政策取向，外部关税压力回撤到4 月2 日，关注短期效应的增强。

    　　资产端：关税冲击下经济主体回到谨慎，政府部门对冲加强。1）4 月末社融存量增速回升至去年同期水平，达到+8.7%，较3 月继续回升0.3 个百分点；社融增量角度，人民币贷款884 亿显著低于季节性均值，但是非信贷层面4 月国债净融资2657 亿元，地方债净融资5281 亿元，新增专项债进度升至27.1%。2）银行存贷差高位。4 月金融机构角度人民币贷款增速继续回落0.2pct 至7.2%，存款增速回升1.3pct 至8.0%，使得4月存贷差维持4.9 万亿高位。关注5 月一揽子金融对于金融数据的改善。

    　　5 月改善

    　　从经济周期的角度：低基数下货币增速改善较弱、核心CPI增速较低，反应实体扩张意愿仍较低。5 月金融政策或带来改善，但仍缺乏推动经济周期走出底部的强有力信号。

    　　从利率品供需角度：今年国债和地方债净融资高于季节性，4 月环比出现放缓。短期关税压力缓和或推动短期“枪出口”增加，但特朗普政策反复可能性较大，国内应对依然是“以高质量发展的确定性应对外部不确定性”，关注5 月总量改善确定性和结构政策落地。

    　　风险

    　　经济数据短期波动风险，上游价格快速上涨风险