策略周报：小微盘风格或充分定价

　　A 股短期盘整但韧性犹在，配置短期转向防御属性。

    　　A 股短期盘整但韧性犹在。（1）本周美债利率上行引发长期担忧和短期风险。往后看，经济上行动能趋缓叠加资金利率高位，美国财政易松难紧。但短期来看，美债利率引发的流动性担忧尚未引发全球范围内的资金流动性危机，后续仍需密切关注财政与货币当局的行动及表态。对于中国资产而言，美债收益率上行短期或存在一定负面冲击但长期利好非美资产。（2）当前A 股市场处于箱体震荡格局。基本面来看，当前政策储备空间充裕，经济下行风险较低，内需数据及关税进展影响政策预期强弱。市场层面，市场上行空间取决于经济修复的强度，而“类平准资金”支撑下市场下行风险可控。短期市场或呈现震荡蓄势之势。风格上，二季度以来，市场对于小市值与高盈利因子计价较为充分，未来1 个月市场风格或存在阶段性反转，小市值风格或面临阶段性修整，高估值有望迎来修复。

    　　近两年小微盘的驱动逻辑已发生明显变化。无论“下行市”或“震荡市”中，下沿被触及后所引发的宽基ETF 放量行为，成为了近两年市场具备一定“确定性”的资金面主线线索。在这一背景下，除了持续受益的银行等沪深300 权重公司外，这种资金面的呵护同样给小微指数赋予了一种明显的利好——下行空间阻断的逻辑，即如果是市场调整引发的小微盘调整，当市场整体在资金面助力稳定后，小微盘同样会受益，下行趋势结束。如果是小微盘自身调整，但持续下跌并引发市场整体恐慌情绪蔓延后，同样有望迎来资金面的助力。无论是哪一种情况，较为清晰的线索都指向近两年小微盘的驱动逻辑已发生明显变化，即在宽基ETF 放量行为持续存在的时代背景下，小微盘的下行空间相较此前，其下行空间敞口或已被较大幅度缩窄。

    　　AI 行业配置模型输出风格有向红利转移趋势。5 月以来AI 行业配置模型超额较为明显，近期模型输出行业风格有向红利转移趋势。市场整体延续震荡趋势，4 月相对弱势的经济数据、上行的美债收益率以及后续美债到期等的不确定性或使市场一定时间区间内承压，结合5 月22 日AI 行业配置模型输出行业偏向红利，我们提醒均衡配置红利及部分具有防御属性的必选消费品，重点关注公用事业、非银金融、医药生物、纺织服装等。

    　　近期港股通创新药指数表现强势，三生制药与巨头辉瑞公司总价高达48亿美元的BD 以及龙头恒瑞医药登陆港交所持续刺激了板块情绪。目前，中国创新药行业快速发展，在此背景下中国创新药通过BD 形式的出海有望持续。License out 仍然是中国创新药企业出海的主要途径，2024 年1-10月License out 交易首付款金额约31.6 亿美元，交易总金额高达511 亿美元，已超2023 全年。截至2025/5/23 港股通创新药指数PE 为27.13 倍，PB 为2.83 倍，均处于历史低百分位数水平，相关ETF 今年以来累计净申购达到56.12 亿港元。下周2025 年ASCO 年会即将召开，多家创新药企此前已经宣布将在本月底的ASCO大会上披露多项旗下创新管线的重磅临床和研发数据，或成为整个创新药产业的短期强催化。

    　　风险提示：1）政策落地不及预期，宏观经济波动超预期。2）市场波动风险。3）海外经济超预期衰退、流动性风险。