宏观深度：关税冲击、内需缓冲与政策应对

　　核心观点：

    　　5 月12 日中美日内瓦会谈后，美对中关税大幅下调，但总体仍处于高位且后续存在上调风险，将对国内出口、就业、经济增长产生较大冲击。美国关税对我国经济影响几何？国内两大内需能否完全缓冲？政策是否还需加力？

    　　一、关税冲击：或导致GDP 下降0. 6-1.4 个百分点。出口方面，关税生效后，预计导致中对美出口萎缩4-8 成，拖累我国出口下降6-12%；对于2025 年全年出口增速，预计在-2.9%至1.4%区间，中枢水平在0 附近。就业方面，中对美出口的下降不可避免会对我国就业市场造成直接冲击，预计导致2025 年就业减少约450 万人。经济增长方面，基于投入产出法和贸易逆差法，预计影响2025 年GDP 下降0. 6-1.4 个百分点。

    　　二、内需缓冲：乐观情形下能对冲约1 个百分点的增长缺口。投资方面，预计政策托举有望基本对冲外部需求下降的影响，其对GDP 的拉动或保持稳定。其中，制造业投资直接面临关税冲击，2025 年增速预计回落2.0-3.5 个百分点；房地产投资降幅有望小幅收窄2 个百分点左右；基建投资（广义）受益于政策有力托举，预计增速能提高至11.2%左右，使投资增速整体保持稳定。消费方面，政府消费或为主要对冲力量，预计整体拉动GDP 提高1 个百分点左右。其中，政府消费受益于逆周期政策加力和政策着力点转向消费，今年增速有望提高至6%左右；居民消费受服务业吸纳就业能力减弱、制造业就业面临关税冲击和居民行为趋于谨慎等因素影响，消费能力与意愿均受限，增速或小幅放缓。

    　　三、政策应对：建议增加万亿财政储备政策、发挥股市楼市财富效应、加快服务业供给侧改革。基于前两部分的测算结果，预计2025 年国内经济可能仍存在0.4 个百分点以上的增长缺口，需约8000 亿元的财政增量资金予以对冲，这是其一。其二是应进一步加大力度稳股市楼市，充分发挥其财富效应。在当前形势下，虽然畅通国内大循环无法长期依赖股市楼市财富效应，但在预期难以扭转且需求不足背景下，不充分发挥股市楼市财富效应国内大循环很难畅通起来。股市楼市财富效应是激活“收入增长—消费需求增加—物价回升—企业利润提高—经济增长—收入增长”这一循环的有效手段，同时也是打破经济面临的“扩大消费需求需要有收入、增加收入需要经济增长、经济增长需要需求增加”这种类似“先有鸡还是先有蛋”无解循环的重要突破口。其三是服务消费占比高，但供给严重不足，需放宽市场准入释放巨大潜能。