宏观月报：警惕夏季风险

　　策略摘要

    　　5 月美元整体呈现出低位震荡形态。“对等关税”的暂停和美国主权信用的下调缓和了短期市场风险。

    　　我们认为暂停关税后的抢出口只是需求在时间上进行置换，并没有改变周期的运行——形成短期供给增加和库存，在需求放缓下的压力将表现更为明显——展望6 月，关注市场在空间上逐渐呈现出的置换压力。

    　　核心观点

    　　市场分析

    　　宏观周期：缓关税不缓周期，经济周期下行期仍未结束。在5 月中美关税战出现阶段性缓和形成的国际贸易活动改善带动下，生产短期内快速扩张，而国内消费需求环比虽有改善，但仍处在“水位以下”。

    　　价格周期：经济周期的开启需要全球再分配形成的价格压力得到缓和。尽管5 月关税战出现阶段性的缓和，美股等主要风险资产收复了4 月“对等关税”以来的调整空间，但是实体经济需求的预期依然较弱，财政扩张的预期和实际消费的谨慎之间仍存在分歧。政策预期在向实际需求传导过程中仍面临不确定，关注价格的下行扰动因素。

    　　政策周期：美国货币和中国财政均处在待机状态，等待宏观压力落地。随着5 月关税战的阶段性缓和，美股和美元资产的修复改善了美国金融条件。但是财政不确定性因素的仍然存在使得美联储的政策仍处在两难的待机状态。而中国央行尽管在5 月落地了10个基点的降息和25 个基点的降准，但货币更进一步的扩张似乎也缺少全球流动性环境的支持——美联储等主要央行仍处在不降息的观望状态。

    　　策略

    　　战略上，宏观策略继续维持右侧积极的判断。一方面，短期市场的调整或强于预期，另一方面，在政策确定性应对的前提下，我们认为短期市场的调整或为中期资产的配置提供空间。

    　　战术上，6 月继续维持风险配置至低配，并维持波动率对冲头寸的持有。宏观资产层面，短期市场的压力或继续推动收益率曲线的扁平（+1×T2509-2×TS2509）。

    　　风险

    　　美联储意外加息，地缘风险意外上升