宏观量化经济指数周报：基数走高 5月出口增速或有所放缓

　　观点

    　　周度ECI 指数：从周度数据来看，截至2025 年6 月1 日，本周ECI 供给指数为50.20%，较上周回落0.03 个百分点；ECI 需求指数为49.93%，较上周回升0.01 个百分点。从分项来看，ECI 投资指数为49.96%，较上周环比持平；ECI 消费指数为49.77%，较上周回升0.03 个百分点；ECI 出口指数为50.20%，较上周环比持平。

    　　月度ECI 指数：从5 月整月的高频数据来看，ECI 供给指数为50.23%，较4 月回落0.12 个百分点；ECI 需求指数为49.93%，较4 月回升0.01个百分点。从分项来看，ECI 投资指数为49.97%，较4 月回升0.03 个百分点；ECI 消费指数为49.75%，较4 月回升0.03 个百分点；ECI 出口指数为50.20%，较4 月回落0.06 个百分点。从ECI 指数来看，5 月份在关税对经济的扰动逐步缓解后，供需两端均较4 月份出现一定回暖，但5 月制造业PMI 指数处于收缩区间也反映出经济修复的整体动能偏弱。消费方面，在“五一”假期的促销活动和“以旧换新”的支撑下，5 月乘用车零售延续修复态势，环比和同比均出现不同程度改善。

    　　服务消费方面，根据央视新闻的相关报道，今年端午假期全国出游人群规模预计同比增长6%，而假期前两日票房录得3.55 亿元，较去年同期回升33.0%；出口方面，中美贸易关系的缓和使得我国对美出口明显反弹，但从监测港口累计完成货物吞吐量等高频数据来看，由于前期“抢出口”和“抢转口”等因素影响，5 月出口环比4 月并未出现明显改善，而5 月PMI 新订单指数也仍处于收缩区间，随着去年同期基数的走高，5 月出口增速或有所放缓。

    　　ELI 指数：截至2025 年6 月1 日，本周ELI 指数为-0.88%，较上周回升0.01 个百分点。重启国债买卖或仍需综合研判。2025 年5 月份，人民银行开展了包括“降准”在内的多种货币政策操作：（1）长期流动性方面，“降准”0.5 个百分点，投放约1 万亿元长期流动性；（2）中期流动性方面，加量操作5000 亿元MLF，5 月份净投放3750 亿元，为连续3 个月加量续作；（3）短中期流动性方面，5 月份开展7000 亿元买断式逆回购操作，其中3 个月期4000 亿元和6 个月期3000 亿元，5 月份买断式逆回购净回笼2000 亿；（4）短期流动性方面，以7 天期逆回购操作平熨流动性波动，全月合计净回笼152 亿元逆回购操作。由于“降准”和MLF 加量投放，买断式逆回购适度缩量，合计来看，5 月份加量投放的中长期流动性仍超万亿，而作为流动性补充的“国债买卖”，在1月份暂停之后，5 月份仍未开启。在2025 年一季度货币政策执行报告中，央行曾表示“将继续从宏观审慎的角度观察、评估债市运行情况，关注国债收益率的变化，视市场供求状况择机恢复操作”，我们认为，重启国债买卖的时点还需要根据债券市场供需和收益率曲线形态来综合研判，一方面若国债发行量较大，流动性冲击产生了“加息”效应，为配合扩张性财政的效应更好发挥，确保政策效应达到预期，此时启动国债买卖可以达到调节市场流动性、稳定收益率的目的；另一方面若收益率曲线形态基本稳定，国债买卖不会“挤出”投资者的配置需求，不会加剧收益率的单边下行，或可以考虑重启国债买卖进一步稳定市场预期。进入6 月份，“降准降息”的政策效应仍处于观察期，且财政政策仍在积极推进政府债融资，预计货币政策仍以买断式逆回购、MLF 和7 天期逆回购以及PSL 等结构性政策工具为主调节流动性供需，国债买卖重启仍需综合研判形势。

    　　风险提示：美国关税政策仍有不确定性；政策出台力度低于市场预期；房地产改善的持续性待观察。