CPI：能源价格拖累较多

    　　2025 年5 月CPI 同比降幅持平，环比由涨转降。CPI 环比走低主要受能源价格下降影响，5 月能源价格环比下降1.7%，占CPI 总降幅近七成。

    　　除此之外，CPI 环比的拖累因素还包括食品价格和部分核心商品价格，前者主要受应季蔬菜上市量增加等季节性因素带动，后者可能与以旧换新效果边际减弱等因素有关。CPI 中表现较好的是出行及文娱类消费，主要与假期及各地开展文娱活动有关。

    　　展望来看，（1）生猪供给较为充足，鲜菜、鲜果价格或季节性下降，预计6 月食品价格环比降幅扩大。（2）OPEC+增产叠加关税冲击不确定性，预计6 月国际油价仍有承压。（3）核心通胀中，服务类价格或受暑假临近、政策推动等因素提振；以旧换新政策效果边际减弱后，商品类价格改善需要新的催化因素。综上预计6 月CPI 同环比增速保持在0 线附近。

    　　PPI：输入性因素拖累明显

    　　2025 年5 月PPI 同比降幅扩大，环比降幅与4 月相同。PPI 表现偏弱的主要原因有二，一是国际输入性因素影响国内相关行业价格下降，石油和天然气开采、精炼石油产品制造、化学原料和化学制品制造业价格悉数下行，合计占PPI 总降幅超五成。二是国内部分能源和原材料价格阶段性下行，例如煤炭需求处于淡季；雨水天气影响部分房地产、基建项目施工，使得钢材、水泥等建材供过于求。PPI 中表现较好的是消费新动能带动的生活资料价格，衣着、一般日用品和耐用消费品价格均小幅改善。但需警惕的是，部分日用消费品呈现“终端价格下行，制造价格上行”特征，即CPI 和PPI 走势背离，可能挤压部分厂商的利润空间。

    　　展望来看，（1）6 月初，受地缘政治因素扰动，原油价格小幅震荡上行，但考虑到贸易关系修复过程仍有反复可能，以及OPEC+频繁释放增产信号，国际油价或暂难推高国内PPI 同环比读数；（2）内需定价的工业品需求提振情况仍待观察，而且随着高温降雨天气增加，项目开工遇阻可能拖累工业品需求。综上预计6 月PPI 同环比延续负增长。

    　　风险提示：经济环境和政策变化超预期，地缘政治风险超预期。