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    　　5 月经济数据有所分化，消费品零售有所回升，不过固定投资继续下行，尤其是房地产市场景气度偏低，国内经济增长动能仍有待增强。5 月中美贸易谈判达成阶段性协议，不过由于美国征收关税仍较高，我国对美国出口加速回落，并对工业生产活动形成拖累。在外部环境不确定性背景下，国内财政政策继续发力，不但部分支撑了制造业和基建投资，而且带动居民耐用品消费，推动消费增速有所改善。从需求来看，消费方面，财政补贴继续支撑耐用品消费，家电类和通讯器材类消费同比增速处于高位，并对消费品零售形成较大贡献；投资方面，房地产投资同比降幅扩大，基建和制造业投资同比增速有所放缓，整体固定资产投资同比增速继续回落；外需方面，5 月我国对美国出口同比降幅扩大，美国关税的不利影响更多显现。从产出来看，5 月工业增加值同比从4 月的6.1%降至5.8%，随着美国关税对出口拖累更多显现，工业产出受到更多不利影响，5 月服务业生产指数同比从4 月的6.0%升至6.2%，短期市场情绪改善而财政发力背景下，5 月服务业运行略有企稳。

    　　去年年底以来国内消费逐步回升，社会消费零售总额同比从去年11 月的3.0%升至今年5 月的6.4%，尤其是耐用品分项反弹幅度较大，财政补贴在其中起到关键作用。不过今年财政补贴总额有限，随着剩余额度逐渐减少，相关补贴对耐用品消费的带动空间可能也会下降。同时我们注意到财政补贴较少的其他消费分项表现偏弱，这反映消费更重要的还是居民收入提升以及消费意愿增强，当前通胀水平偏低而实际利率偏高，这不利于居民消费需求释放。在外需不确定性较大而出口面临压力背景下，为刺激居民消费并推动经济复苏，我们认为财政政策或将继续发力，例如增加财政补贴额度以继续支持耐用品消费，同时货币政策或继续宽松，继续调降名义利率以减少低通胀的不利影响。我们预计下半年更多降准降息可期，流动性有望保持宽松状态，债券收益率也有望破位下行，10 年国债收益率或降至1.3%-1.4%。当前全球地缘政治格局加快转变，无风险资产仍是首选，我们继续看好国内债券市场，建议投资者关注相关交易。

    　　风险

    　　宏观刺激政策不及预期。