资产配置日报：宽货币预期再起

　　复盘与思考:

    　　1 月21 日，股市上演分化行情，科创板块较强，红利及小微盘偏弱，债市交易降息预期，收益率大幅下行。

    　　上证指数微跌0.05%，沪深300 指数小涨0.08%，科创50 上涨0.83%，万得微盘股指下跌1.02%；中证可转债指数上涨0.29%；10 年、30 年国债收益率下行3.0bp、3.4bp 至1.62%、1.87%。商品表现同样分化，贵金属表现较好，黄金、白银价格上涨0.19%、0.37%；工业金属中，铜价下跌0.05%；基建地产类商品多在下跌，螺纹钢、沥青、玻璃价格下跌0.27%、0.37%、1.19%，铁矿石价格上涨0.56%。

    　　外汇市场方面，昨夜特朗普在就职演讲中尚未提及关税加征问题，美元指数大幅下挫，由109.4 降至108.1，不过后续特朗普补充声明美国可能会在2 月初对墨西哥、加拿大征收25%的关税，21 日美元略微反弹至108.7。受此带动，近两个交易日内在岸、离岸人民币汇率整体大幅升值，由1 月17 日的7.3284、7.3410 升值至21 日的7.2860、7.2888，“稳汇率”的压力进一步缓解。

    　　央行重启14 天逆回购投放，呵护春节流动性。早盘央行公告逆回购操作规模为2560 亿元，净投放2010 亿元，目前距离除夕夜仍有5 个交易日，若每日净投放规模均为2000 亿元+，春节投放有望达到常规的万亿元水平，不过22 日的到期规模为9595 亿元，央行能否等额甚至超额续作，存在不确定性。除此之外，虽然今日7 天逆回购已可支持跨年，但央行依旧选择了14 天资金形式进行投放，背后目的或是让节后资金到期相对分散，避免初八集中到期对市场产生过大冲击。

    　　复盘全天资金变化，流动性呈现边际转松趋势。开盘期间CNEX 资金情绪指数落于56 点，对应隔夜成本在2.50%-2.65%区间，虽不算低，但相较过去几日开盘价已有明显改善（17 日为7.0%-8.0%，20 日为3.0%-3.5%）；央行投放信息落地后，资金情绪小幅缓解，由56 点回落至53 点，对应的隔夜成本来到2.30%附近；午后交易所成本快速下行，GC001 一度下探至0.4%，银行间资金利率缓缓跟随下行，2 点30 分，4 点整的CNEX 资金情绪指数分别为50、45 点，尾盘隔夜利率下至1.9%。全天来看，R001 下行21bp 至2.06%，R007 明升暗降，上行7bp 至2.40%，但今日起7 天资金可支持跨春节，对比昨日2.68%的R014，假期的借贷成本实际下降了28bp。

    　　资金修复叠加降息预期，债市又现牛平行情。盘前美方对于关税加征的态度存在反复，不过当前制裁对象主要为墨西哥及加拿大，对中国的贸易限制可能仍有谈判空间。不过早盘债市更多定价了，人民币汇率走强而带来的宽货币预期，资金情绪利好推动下，长端利率小幅下行。午后，随着临近每月一度的MLF 询价时点，债市又一次开始交易降息的预期，5 年及以上等中长期收益率启动下行，全天7 年、10 年、30 年国债收益率均下行约3bp至1.54%、1.62%、1.87%。

    　　往后看，债市主线可能依然是资金面及宽货币预期。如果22 日央行续作力度较大，资金随之转松，长端可能会继续演绎震荡偏下行的行情，持券不动相对占优；如果逆回购投放不及预期，长端利率或短暂波动上行，但调整也是买入的机会。因为在关税尚存不确定性的背景之下，降准降息仍可期待。

    　　A 股小幅震荡，全天成交额12176 亿元，较昨日（1 月20 日）放量213 亿元，较五日均值放量36 亿元。全市场38%的个股实现上涨，较昨日的69%有所下降；52 只个股涨停，少于昨日的79 只。分市值来看，中小盘品种表现领先，沪深300、中证500 和中证1000 分别上涨0.08%、0.35%和0.49%。风格层面，国证成长指数和价值指数分别下跌0.04%和0.40%。

    　　分行业来看，科技涨幅靠前，消费行情分化。科技板块表现出色，电子、通信、计算机和传媒分别上涨1.73%、1.64%、0.76%和0.59%。同时，房地产和机械设备涨幅靠前，分别上涨1.01%和0.98%。消费行业亮点突出，汽车和商贸零售分别上涨0.96%和0.32%。而红利板块则整体回调，石油石化、钢铁、煤炭和公用事业分别下跌1.56%、1.39%、1.34%和0.24%。

    　　特朗普上任首日，市场继续保持谨慎态度。北京时间1 月21 日凌晨，特朗普发表就职演讲，并签署一系列行政令。对此前持观望态度的资金而言，“特朗普新政”中涉及中国的部分是关注焦点，尤其是关税政策。不过，特朗普的演讲和政策中提及中国的次数不多，关于加征关税的表述更偏向于全球范围（这在此前已计入市场预期），属于“利空不绝对，利好谈不上”的状态。在这种情况下，此前“利空落地-博弈稳增长政策加码”和“中美关系转暖-关税政策压力缓和”的逻辑均未得到充分支撑，市场选择继续保持谨慎态度。反映到行情中，则是全天震荡，同时成交放量不显著。

    　　回顾2018 年贸易摩擦，“反复多变”是特朗普彼时的关税政策特征。2018 年3 月23 日，特朗普宣布将对600 亿美元中国商品征收关税，当日万得全A 大幅下跌4.01%。4 月6 日，特朗普再度宣布考虑对中国额外1000亿美元商品加征关税。到了4 月下旬，贸易摩擦出现缓和迹象。4 月22 日，商务部表示已收到美方希望来北京进行经贸问题磋商的信息，并对此表示欢迎。5 月20 日，中美就经贸磋商发表联合声明。在此期间，市场开启了一轮反弹行情。而在不久后的5 月29 日，美方态度迅速改变，宣布对中国500 亿美元商品征收25%关税，次日万得全A 下跌2.64%。随后贸易摩擦持续升级，市场进入弱势区间。这种一波三折的走向在2018-2019 年的贸易摩擦中屡次出现，或许会让部分资金应对本轮“特朗普新政”时，多了一份谨慎。

    　　结构上，机器人&芯片显著走强，仍然是科技板块的投资主线。Wind 人形机器人指数大涨3.74%，并带动机械设备上涨；Wind 芯片指数上涨1.81%，核心品种集体走强。回顾1 月15 日（上周三）以来的行情，经历前一日的大幅反弹后，机器人板块整体横盘，而芯片板块则呈现“大幅回调-显著回升”的宽幅震荡状态，市场开始担忧相关品种的上涨空间以及题材热度的持续性。时至今日，机器人和芯片均突破震荡区间放量上涨，指向两者仍然是科技板块的投资主线，后续可能继续是科技行情博弈的重点方向。

    　　风险提示

    　　货币政策出现超预期调整。本文假设国内货币政策维持当前力度，但假如国内经济超预期放缓、或海外货币政策出现超预期变化，国内货币政策相应可能出现超预期调整。

    　　流动性出现超预期变化。本文假设流动性维持充裕状态，但假如流动性投放少于往年同期，流动性可能出现超预期变化。

    　　财政政策出现超预期调整。本文假设国内财政政策维持当前力度，但假如国内经济超预期放缓，国内财政政策相应可能出现超预期调整。