投资策略：国有大行强上涨趋势是否终结？
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2025-07-14 16:26:41
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一、策略专题：国有大行强上涨趋势是否终结？
1.1 长期视角：宏观叙事驱动的强上涨趋势可能有多段梳理2016 年至今出现的行业强上涨趋势，其底层逻辑主要有两类。第一类是宏观叙事驱动：2016~2018 年白酒、白色家电强势上涨，彼时经济复苏提振后周期行业盈利预期，同时资金对稳定高ROE 所反映的股东回报也愈发青睐；2020~2021 年白酒、白色家电再次出现强上涨趋势，在经济面临不确定性的背景下，稳定的盈利能力较为稀缺。第二类则为产业景气驱动，包括2019~2021 年的半导体，2020~2022 年的电池、光伏设备。
两类行业虽同为强上涨趋势，但具体表现存在差异。历史经验看，宏观叙事的影响时间较长，对应行业可能出现多段上涨趋势，白酒、白色家电在2016~2021 年期间均出现三轮大级别的股价上涨。产业景气驱动下的行业强上涨趋势则具体表现为一次二波，即行业一次性走出极强的上涨趋势，期间又分为第一波的景气启动、第二波的景气兑现，两波之间有一段不算太长的过渡期。
2022 年底以来，在国内需求不足的情况下，传统消费行业的盈利稳定性引发担忧，宏观叙事逐渐转向稳定红利，而国有大型银行是最具代表性的方向。国有大型银行的强上涨趋势更符合上述第一类的情形，因此长期视角下存在多段行情的可能性。
1.2 短期视角：国有大行暂未出现过热迹象
国有大行当前是否出现过热迹象？我们从成交额占比、远期估值以及机构持仓的角度逐一进行刻画，判定当前国有大行暂未出现过热迹象：成交额占比看，无论宏观趋势或产业景气驱动，行业在走出强上涨趋势的过程中，成交额占比相对历史中值均出现了100%以上的偏离，而2025 年内国有大型银行的偏离度最高仅为63.59%；远期估值看，白酒与白色家电的季频PE（ FY2）在2020 年底达到最高点，偏离度分别为112.07%、86.60%，而银行当前的相应偏离度仅为28.72%；基金+险资+陆股通持仓看，相比白酒最高在2021 年一季度达到16.79%、电池最高在2022 年一季度达到21.79%，银行机构持仓比重仅在1%~2%附近波动，对手方风险相对不高。
如何看待国有大行6 月27 日、7 月11 日的两次放量阴线？历史经验看，行业强上涨趋势中出现的单日放量调整重要性并不高，趋势的转折往往需要一段时间的演变，或者说需要多根K 线的配合。以2020~2021 白酒行业的表现为例，2020 年7 月白酒指数强势上涨后出现单日放量下跌情形，随后经过一段时间的整理后再次向上突破。此外，即使后续强上涨趋势出现转折，也无需过度担忧，在震荡区间的构筑过程中，仍然有充足的时间可以离场。
二、本周市场表现与政策事件
2.1 A 股复盘：上行趋势未改，风偏提升、情绪抬升指数上行趋势未改，沪指周一企稳，周二即回升并突破上周五的上影线高点，周四突破3500 点，两市成交量能也随之出现放大，重回1.5 万亿上方，周内特朗普接连公布对多个国家发出的关税信函，扰动国际贸易局势，而A 股已明显免疫外围波动。但周五市场再次出现波动，以银行为代表的权重板块午后快速回落、集合竞价下挫，使得指数再次出现长上影形态。
本周A 股指数全面收涨，微盘股和中证1000 表现居前。风格层面，金融稳定和科技TMT、小盘、高市盈率和亏损股占优。
申万行业普遍上涨，房地产、钢铁和非银金融涨幅居前，周度涨跌幅分别为6.12%、4.41%和3.96%。房地产方面，求是网发布评论员文章《城市更新，更新什么？》，指出要打造宜居、韧性、智慧城市；钢铁行业继续受益于“反内卷”政策定调；非银金融方面，指数持续上涨过程中，证券行业情绪受到提振，稳定币也有一定催化，香港财库局局长表示，目标今年内可发出稳定币牌照。
2.2 全球权益：多数上涨，越南股市领涨
美股本周窄幅震荡，三大指数均小幅收跌。美国总统特朗普接连在社媒上公布其对多个国家发出的关税信函，并表示关税将于2025 年8 月1 日开始实施，再次引发国际贸易层面的担忧。与此同时，美联储6 月份会议纪要显示，对于关税的潜在通胀影响，决策者认为时间、规模和持续时长都存在“相当大不确定性”，仅“少数”官员表示愿意考虑在7 月29-30 日的会议上降息。
2.3 大类资产：商品价格多数上涨，中美利差小幅扩张权益方面，本周全球市场下跌0.34%。商品价格多数上涨，布伦特原油、伦敦金、LME 铜和CRB 商品涨跌幅分别为3.02%、0.61%、-3.22%和0.29%，铜金比回落、油金比回升。利率债方面，中债、美债长短端利率均回升，10 年期中美利差小幅扩张。汇率方面，美元指数上涨0.69%，人民币贬值0.06%。
2.4 政策事件：6 月通胀数据分化；特朗普公布对多国关税信函国内宏观：6 月CPI 转正、PPI 再创新低。
金融市场：香港财库局局长表示，目标今年内可发出稳定币牌照；智元机器人否认拟收购上纬新材63.62%股份为借壳上市，称二者业务协同方案后续会对外公布；多只沪市权重股集合竞价下挫。
海外宏观：美联储会议纪要显示，与会者对通胀前景看法不一，仅少数人愿考虑7 月降息。
国际关系：美国总统特朗普接连在社媒上公布其对多个国家发出的关税信函；美国总统特朗普在社交媒体发文表示，关税将于2025 年8 月1 日开始实施。
产业动态：硅片厂商7 月9 日下午普遍调高报价，下游接受度有待观察；北方稀土、包钢股份上调第三季度稀土精矿交易价格；求是网发布评论员文章《城市更新，更新什么？》，指出要打造宜居、韧性、智慧城市；上海市国资委围绕加密货币与稳定币的发展趋势及应对策略召开中心组学习会。
风险提示：1、地缘政治恶化；2、经济大幅衰退；3、政策超预期变化。 机构：国盛证券有限责任公司 研究员：杨柳/王昱涵 日期：2025-07-14
1.1 长期视角：宏观叙事驱动的强上涨趋势可能有多段梳理2016 年至今出现的行业强上涨趋势，其底层逻辑主要有两类。第一类是宏观叙事驱动：2016~2018 年白酒、白色家电强势上涨，彼时经济复苏提振后周期行业盈利预期，同时资金对稳定高ROE 所反映的股东回报也愈发青睐；2020~2021 年白酒、白色家电再次出现强上涨趋势，在经济面临不确定性的背景下，稳定的盈利能力较为稀缺。第二类则为产业景气驱动，包括2019~2021 年的半导体，2020~2022 年的电池、光伏设备。
两类行业虽同为强上涨趋势，但具体表现存在差异。历史经验看，宏观叙事的影响时间较长，对应行业可能出现多段上涨趋势，白酒、白色家电在2016~2021 年期间均出现三轮大级别的股价上涨。产业景气驱动下的行业强上涨趋势则具体表现为一次二波，即行业一次性走出极强的上涨趋势，期间又分为第一波的景气启动、第二波的景气兑现，两波之间有一段不算太长的过渡期。
2022 年底以来，在国内需求不足的情况下，传统消费行业的盈利稳定性引发担忧，宏观叙事逐渐转向稳定红利，而国有大型银行是最具代表性的方向。国有大型银行的强上涨趋势更符合上述第一类的情形，因此长期视角下存在多段行情的可能性。
1.2 短期视角：国有大行暂未出现过热迹象
国有大行当前是否出现过热迹象？我们从成交额占比、远期估值以及机构持仓的角度逐一进行刻画，判定当前国有大行暂未出现过热迹象：成交额占比看，无论宏观趋势或产业景气驱动，行业在走出强上涨趋势的过程中，成交额占比相对历史中值均出现了100%以上的偏离，而2025 年内国有大型银行的偏离度最高仅为63.59%；远期估值看，白酒与白色家电的季频PE（ FY2）在2020 年底达到最高点，偏离度分别为112.07%、86.60%，而银行当前的相应偏离度仅为28.72%；基金+险资+陆股通持仓看，相比白酒最高在2021 年一季度达到16.79%、电池最高在2022 年一季度达到21.79%，银行机构持仓比重仅在1%~2%附近波动，对手方风险相对不高。
如何看待国有大行6 月27 日、7 月11 日的两次放量阴线？历史经验看，行业强上涨趋势中出现的单日放量调整重要性并不高，趋势的转折往往需要一段时间的演变，或者说需要多根K 线的配合。以2020~2021 白酒行业的表现为例，2020 年7 月白酒指数强势上涨后出现单日放量下跌情形，随后经过一段时间的整理后再次向上突破。此外，即使后续强上涨趋势出现转折，也无需过度担忧，在震荡区间的构筑过程中，仍然有充足的时间可以离场。
二、本周市场表现与政策事件
2.1 A 股复盘：上行趋势未改，风偏提升、情绪抬升指数上行趋势未改，沪指周一企稳，周二即回升并突破上周五的上影线高点，周四突破3500 点，两市成交量能也随之出现放大，重回1.5 万亿上方，周内特朗普接连公布对多个国家发出的关税信函，扰动国际贸易局势，而A 股已明显免疫外围波动。但周五市场再次出现波动，以银行为代表的权重板块午后快速回落、集合竞价下挫，使得指数再次出现长上影形态。
本周A 股指数全面收涨，微盘股和中证1000 表现居前。风格层面，金融稳定和科技TMT、小盘、高市盈率和亏损股占优。
申万行业普遍上涨，房地产、钢铁和非银金融涨幅居前，周度涨跌幅分别为6.12%、4.41%和3.96%。房地产方面，求是网发布评论员文章《城市更新，更新什么？》，指出要打造宜居、韧性、智慧城市；钢铁行业继续受益于“反内卷”政策定调；非银金融方面，指数持续上涨过程中，证券行业情绪受到提振，稳定币也有一定催化，香港财库局局长表示，目标今年内可发出稳定币牌照。
2.2 全球权益：多数上涨，越南股市领涨
美股本周窄幅震荡，三大指数均小幅收跌。美国总统特朗普接连在社媒上公布其对多个国家发出的关税信函，并表示关税将于2025 年8 月1 日开始实施，再次引发国际贸易层面的担忧。与此同时，美联储6 月份会议纪要显示，对于关税的潜在通胀影响，决策者认为时间、规模和持续时长都存在“相当大不确定性”，仅“少数”官员表示愿意考虑在7 月29-30 日的会议上降息。
2.3 大类资产：商品价格多数上涨，中美利差小幅扩张权益方面，本周全球市场下跌0.34%。商品价格多数上涨，布伦特原油、伦敦金、LME 铜和CRB 商品涨跌幅分别为3.02%、0.61%、-3.22%和0.29%，铜金比回落、油金比回升。利率债方面，中债、美债长短端利率均回升，10 年期中美利差小幅扩张。汇率方面，美元指数上涨0.69%，人民币贬值0.06%。
2.4 政策事件：6 月通胀数据分化；特朗普公布对多国关税信函国内宏观：6 月CPI 转正、PPI 再创新低。
金融市场：香港财库局局长表示，目标今年内可发出稳定币牌照；智元机器人否认拟收购上纬新材63.62%股份为借壳上市，称二者业务协同方案后续会对外公布；多只沪市权重股集合竞价下挫。
海外宏观：美联储会议纪要显示，与会者对通胀前景看法不一，仅少数人愿考虑7 月降息。
国际关系：美国总统特朗普接连在社媒上公布其对多个国家发出的关税信函；美国总统特朗普在社交媒体发文表示，关税将于2025 年8 月1 日开始实施。
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风险提示：1、地缘政治恶化；2、经济大幅衰退；3、政策超预期变化。 机构：国盛证券有限责任公司 研究员：杨柳/王昱涵 日期：2025-07-14
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