“大国博弈新阶段”系列之一：“海湖庄园协议”无法实现中美贸易再平衡

　　本报告导读：

    　　为推动中美贸易再平衡，特朗普存在仿照《广场协议》与中国达成促使人民币升值、美元贬值的类似协定。但我们认为中美之间的贸易失衡是生产国与消费国的深层次特征所决定的，仅靠汇率的变化无法实现贸易再平衡，且会推升美国通胀压力；但如果此种情形发生，对中国企业产能出海是一个重要机遇。

    　　投资要点：

    　　为实现中美贸 易再平衡，特朗普存在采纳其经济顾问委员会主席斯蒂芬-米兰建议推进“海湖庄园协议”的可能性。本文详细复盘了《广场协议》的历史背景和后续影响，认为所谓“海湖庄园协议”无法解决贸易失衡问题，但如果中美能够在汇率方面达成某种协议，对中国的机遇将大于挑战。

    　　来自《广场协议》的经验：

    　　始末：里根第一任期的强美元政策加剧了贸易赤字和国会的保护主义情绪，故里根第二届任期的第一年就主导签署了《广场协议》，由第一任期的“强美元”转向第二任期的“弱美元”。期间美元贬值44%。

    　　贸易影响：对降低美国贸易逆差和日德贸易顺差的效果并不显著。

    　　一是贸易商通过留存外币自然对冲，缓冲贸易差额受到的影响；二是日元升值期间美元计算的出口价的上涨对冲了出口量的回落。

    　　资本市场影响：日本不当的货币政策操作加剧了资本流入引发的资产泡沫，而德国并未出现泡沫破裂，《广场协议》与日本的“失去三十年”没有直接的因果关系。

    　　从《广场协议》看汇率对贸易的影响：

    　　一是，对价格的影响大于对出口量的影响。从上世纪日本的经验看，本币升值会导致出口数量、出口价格（本币计价）的下降，以及出口价格（外币计价）的提升，说明汇率对出口价格的影响显著，而对出口量的影响较弱。因此本币升值后出口总额（外币计价）可能不降反升，中国的经验也基本符合上述规律。

    　　二是，对低利润产业的影响大于高利润产业。从美日的历史经验来看，《广场协议》后美国对日本的贸易逆差占总逆差比重不降反升，背后主因日本主要出口产品的附加值高、利润高。

    　　特朗普对于经常账户平衡的重视可能代表着弱美元倾向。若中美之间在汇率方面达成类似协定，对中美经济与贸易可能出现如下影响：

    　　对中国而言，“海湖庄园协定”对中国以美元计价的出口额影响相对有限。理论上来讲，人民币升值会导致中国出口商品竞争力受损，影响中国出口量，同时也会影响人民币计价的出口总额，而对美元计价的出口总额的负面影响稍小甚至美元计价的出口额仍有韧性。

    　　对美国而言，“海湖庄园协定”未必能减少美国的贸易逆差，反而有推升通胀的压力。

    　　此外，若人民币升值，中国企业产能出海面临重要机遇。20 世纪90年代日本企业在日美摩擦和国内需求疲弱之后所采取的产能出海策略，其中一个重要背景和有利条件就是偏强的日元汇率。

    　　风险提示：汇率定价因素较为复杂，与贸易的相关性并不完全稳定。