资产配置日报：翘首以盼

　　复盘与思考:

    　　1 月22 日，股市情绪偏弱，债市先涨后跌。上证指数、沪深300 指数分别下跌0.89%、0.93%，小盘股跌幅更深，中证2000、万得微盘股指分别下跌1.32%、1.08%；中证可转债指数下跌0.16%；10 年、30 年国债收益率均上行1.3bp，分别至1.63%、1.88%。商品市场方面，基建地产类商品中，沥青小幅上涨0.11%，螺纹钢、铁矿石、玻璃价格下跌0.77%、0.44%、1.41%；工业金属中，铜价下跌0.16%；贵金属表现较好，美元指数1 月21 日冲高回落，22 日小幅下行，黄金、白银价格分别上涨1.28%、0.81%。

    　　外汇方面，市场交易重心依然集中在关税预期变化。完成总统就职典礼后，特朗普开始陆续就加征关税问题做出表态，首先宣布将从2 月1 日起对从加拿大和墨西哥进口的商品征收25%的关税，随后表示计划最早于2 月1日对中国出口到美国的商品征收25%的关税。随着关税落地时点逐渐清晰，人民币汇率也开始小幅贬值，在岸、离岸人民币汇率分别由开盘的7.2600、7.2650 贬至7.2682、7.2719；不过，目前人民币的贬值幅度整体有限。

    　　央行万亿投放，但资金重新收敛。由于今日逆回购到期规模高达9595 亿元，资金缺口较大，市场格外关注早盘央行的呵护态度。开盘资金市场情绪相对平稳，CNEX 资金情绪指数为52 点的均衡状态，隔夜价格在2.2%-2.4%区间；9 点20 分左右央行公布逆回购续作量为11575 亿元，净投放1980 亿元（前一日净投放2010 亿元），超越市场预期，10 点左右CNEX 资金情绪指数为53 点，隔夜、7 天价格均较开盘有所回落；午后资金快速收敛，据上海国际货币经纪，“银行融入需求增多，隔夜融出稀少”，这也使得市场情绪快速转弱，尾盘隔夜利率一度提升至2.60%。全天来看，R001、R007 分别下行6bp、4bp 至2.00%、2.36%，近期波动主要集中在隔夜端，支持跨春节的7 天资金利率整体保持稳定。

    　　居高不下的资金价格使得存单发行利率难降，且一二级的定价分化正在逐步扩大。据各银行1 月22 日询价结果，1 月23 日1 个月、6 个月、9 个月国股行存单发行利率普遍处于1.70%-1.72%区间，曲线整体较为平坦，高价存单的背后或是银行负债端的压力。此外，随着短债收益率连续上行，6 个月及以内存单的一二级价差逐渐扩至10bp 以上，截至1 月22 日，1 个月、3 个月、6 个月存单到期收益率分别为2.05%、1.90%、1.83%；9 个月、1 年期存单收益率分别为1.75%、1.71%，一二级分化相对较小。

    　　利率曲线平行上移约1bp，短端定价资金收敛，长端博弈政策预期。降息猜想下，早盘债市维持谨慎乐观，长端利率延续下行趋势，不过幅度由昨日的3-4bp 收窄至1bp 以内；午后资金面持续收敛，打破长端利率稳态，10年、30 年国债收益率均上行1bp 后小幅回落；下午4 点左右，国新办宣布1 月23 日证监会将联合财政部、人社部、央行、金监总局召开发布会，内容关于“大力推动中长期资金入市”，多部门的协同配合让市场联想起“924”政策组合拳后的股市盛况，部分机构或提前减持长债以规避利率调整的风险。

    　　从政策效用角度来看，23 日或是较好的降准时点。一方面，临近春节假期，银行间流动性始终在“均衡”与“紧张”状态间反复，反映当前资金面或处于紧平衡状态，适时降准有利于防范节前资金利率的异常上涨；另一方面，近期特朗普再提关税加征问题，及时的“宽货币”支持有助于提振市场信心。如果23 日降准落地，可有效缓解当前偏紧张的资金面，持券继续等待降息落地；如果降准未能落地，相关的刺激型政策或推延至节后（或2月初关税落地节点），此前若资金过紧债市可能会有调整，但逢调整依然是买入的机会。

    　　A 股边际回调，全天成交额11477 亿元，较昨日（1 月21 日）缩量698 亿元，较五日均值缩量534 亿元。全市场19%的个股实现上涨，较昨日的38%有所下降；48 只个股涨停，少于昨日的52 只。分市值来看，中盘品种跌幅相对较小，沪深300、中证500 和中证1000 分别下跌0.93%、0.48%和0.88%。风格层面，国证成长指数和价值指数分别下跌0.97%和1.23%。

    　　分行业来看，科技表现靠前，消费行情偏弱。31 个SW 一级行业中，仅通信行业上涨，涨幅为1.71%。电子、计算机和国防军工跌幅较小，分别下跌0.05%、0.75%和0.84%。红利品种回调幅度差异较大，钢铁和公用事业分别回调0.15%和0.44%，而银行、交通运输和石油石化则分别下跌1.84%、1.05%和0.97%。消费行情继续回落，食品饮料、商贸零售、家用电器和轻工制造分别下跌1.80%、1.71%、1.64%和1.58%。此外，房地产和传媒跌幅相对较大，分别下跌3.42%、1.97%。

    　　特朗普再提对中国加征关税，市场避险情绪升温。今日早间，“特朗普称正在考虑对中国商品加征10%关税”的消息受到市场关注，权益行情低开低走。事实上，特朗普曾在2024 年11 月26 日宣布对中国商品加征额外10%的关税，彼时市场对特朗普加征关税已存在一定预期。部分资金希望在关税政策出台后，博弈利空落地的反弹行情。而从上周末以来，中美关系出现回暖迹象，叠加特朗普的就职演讲和行政令并未提及针对中国的关税政策，市场对关税政策压力缓和的预期随之发酵。在利好氛围下，若关税政策与此前预期变化不大，市场则更倾向于交易利空本身，对权益行情形成短暂压力。

    　　六部门联合印发《关于推动中长期资金入市工作的实施方案》（以下称《实施方案》），市场情绪有望得到支撑。《实施方案》重点引导险资、企（职）业年金基金、公募基金等中长期资金进一步加大入市力度，包括提升股票类资产投资比例、设置长周期考核、允许公募基金等机构参与上市公司定增等举措。这将有助于提振市场对增量资金入市的预期，进一步强化底线思维（2024 年6-8 月持续的缩量回调，在一定程度上与增量资金暂时不足，市场底线支撑偏弱相关）。结构上，从险资入市的角度来看，红利品种（尤其是银行股）或将是中长期资金增持的主要方向。从2024 第三季度披露的社保基金持仓来看，银行股市值占比达47%，在一定程度上反映了险资配置权益资产的偏好。关注明日（1 月23 日）上午9 时国新办新闻发布会，证监会主席吴清等领导将介绍大力推动中长期资金入市，促进资本市场高质量发展有关情况。

    　　市场结构方面，科技板块跌幅较小，算力、光通信等科技题材逆势上涨。原因来看，特朗普宣布建设“星际之门”AI 项目，推动AI 基建出口链品种行情走强。这同样反映出，市场对科技产业利好仍然保持较高程度的关注。值得注意的是，近期热门板块大多出现“强势反弹-高位回落”的走势（例如芯片、机器人），题材仍然处于轮动状态，指向资金做多科技板块的方向尚未达成一致，指数级别行情或仍在酝酿过程中。

    　　风险提示

    　　货币政策出现超预期调整。本文假设国内货币政策维持当前力度，但假如国内经济超预期放缓、或海外货币政策出现超预期变化，国内货币政策相应可能出现超预期调整。

    　　流动性出现超预期变化。本文假设流动性维持充裕状态，但假如流动性投放少于往年同期，流动性可能出现超预期变化。

    　　财政政策出现超预期调整。本文假设国内财政政策维持当前力度，但假如国内经济超预期放缓，国内财政政策相应可能出现超预期调整。