科创板开板六周年点评：科创板励精图治 科特估扬帆起航
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2025-07-22 09:30:14
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励精图治，开板六年，科创板始终是资本市场深化改革的“试验田”，改革政策一马当先。2019 年7月22 日，首批25 家科创板企业上市，其审核标准、审核过程及审核内容高度透明，为A 股市场向注册制转型树立了首批典范。六年来，多元化上市条件成效显著，截至2025 年6 月12 日，科创板已有54 家未盈利企业（上市时）、8 家特殊股权架构企业、7 家红筹企业、20 家通过第五套标准上市企业以及1 家转板上市企业。结合科创板最新改革进展，我们认为重点关注三点：
一、科创成长层定位于技术实现较大突破、商业前景广阔、持续研发投入大、上市时处于未盈利阶段的科技型企业，与港股的18A 机制类似。2025 年7 月13 日，上海证券交易所制定并发布《科创板上市公司自律监管指引第5 号——科创成长层》，科创成长层作为未盈利企业的管理机制，将配合第五套上市规则，共同支持未盈利企业的上市。港股18A 也具备相似功能，主要服务于生物科技公司，2018 年4 月以来支持了一批创新药企业上市，为那些处于研发攻坚期、尚未实现盈利但手握核心技术和创新药物管线的企业打开融资渠道。如今这批港股创新药行业中的佼佼者已成功实现核心产品上市，不仅为投资者带来了回报，更在全球创新药领域占据了一席之地。而对于科创板，54 家上市时未盈利企业中，已有22 家未盈利企业在上市后实现盈利并“摘U”。伴随第五套上市标准进一步将人工智能、商业航天、低空经济等前沿科技领域纳入范围，科创板进一步汇聚硬科技资产，投资价值凸显。
二、预先审核机制充分考虑到部分优质科技型企业的现实诉求。2025 年6 月18 日，证监会发布的《关于在科创板设置科创成长层增强制度包容性适应性的意见》明确提出“面向优质科技型企业试点IPO预先审阅机制”。部分科技企业在筹备上市过程中，如果过早地披露上市资料，尤其是核心技术、竞争策略等敏感信息，会面临被竞争对手利用的风险。预先审核机制允许企业在正式申报IPO 前，申请证券交易所对申报文件开展预先审阅，审阅过程及结果不公开。这一安排显著了AI 大模型、商业航天等涉及敏感信息企业的技术泄露风险。预先审核机制的落地不仅提升了企业融资效率，更拓展了估值空间；这一机制与境外市场的“秘密递交”制度类似，科创板具备硬科技定位、制度设计包容性及与国际市场的衔接性，将更高效地吸引境内外投资者，可能成为中概股回归的选择地之一。
三、并购潮愈演愈烈，科创站上潮头。当前我国正处于新旧动能转换期，一二级市场联动，推动A 股新经济占比提升。伴随2024 年6 月“科创板八条”出台，科创板并购事件数量占比从2023 年的4%跃升至2024 年的12%，2025 年上半年达18%，活跃度进一步提升。2024 年6 月，证监会发布“科创板八条”，进一步强化科创板对优质未盈利科技企业的支持，鼓励科创板公司收购产业链上下游的未盈利资产。随后，2024 年9 月发布的《关于深化上市公司并购重组市场改革的意见》（即“并购六条”），将“收购有助于补链强链的未盈利资产”从科创板的局部探索，提升为整个A 股市场的政策导向，体现了科创板在资本市场改革中“先行先试、积累经验”的试验田作用。
科创板一批代表并购案例标杆涌现：（1）海光信息（688041.SH）拟吸收合并中科曙光（603019.SH）是“A 收A”的标杆，实现算力产业链上下游的深度融合。（2）思瑞浦（688536.SH）收购创芯微：
作为科创板首单定向可转债并购，采用差异化估值方案来平衡股东各方的利益。（3）中国生物制药（1177.HK）收购浩欧博（688656.SH），成为科创板公司作为收购标的“H 收A”的典型案例。此外，2025 年5 月16 日，证监会发布修订后的《上市公司重大资产重组办法》，“四个首次”直击硬科技并购中的估值退出痛点。奥浦迈（688293.SH）拟收购澎立生物，方案涉及分期支付制度、私募基金“反向挂钩”机制：VC 投资满48 个月，锁定期可缩至6 个月，并按标的业绩分三期发股支付。本轮并购潮，科创类资产作为被收购方有望兑现最大弹性，伴随跨界并购、未盈利资产并购的政策空间打开，科创板公司作为潜在并购标的公司的吸引力显著提升，重点关注电子、计算机、医药生物领域。
历经六年，科创板已发展成为高技术产业优质资产的集聚高地。与2019 年7 月21 日科创板开板前相比，A 股高技术产业（计算机、通信、电子、医药）市值实现了大幅增长16.8 万亿，其中有相当大的比例、约37%来自于科创板的贡献；先进制造行业（机械设备、汽车、电力设备、国防军工）市值增长约14%来自于科创板的贡献。科创板大力支持众多市值规模相对较小却在细分领域占据头部地位的“隐形冠军”企业，总市值200 亿元以下的企业数量占比达到84.9%。2019-2024 年，科创板研发投入强度持续高于整体A 股，2024 年研发费用/营业收入进一步上升至10.8%。
总体而言，科创板投融资生态进一步优化，科创板公司后续成长潜力巨大，持续关注投资机会！
风险提示：新兴技术商业化进展不及预期，宏观需求超预期下滑。 机构：上海申银万国证券研究所有限公司 研究员：陆灏川/王雪蓉/牟瑾瑾/王胜/王雪蓉 日期：2025-07-21
一、科创成长层定位于技术实现较大突破、商业前景广阔、持续研发投入大、上市时处于未盈利阶段的科技型企业，与港股的18A 机制类似。2025 年7 月13 日，上海证券交易所制定并发布《科创板上市公司自律监管指引第5 号——科创成长层》，科创成长层作为未盈利企业的管理机制，将配合第五套上市规则，共同支持未盈利企业的上市。港股18A 也具备相似功能，主要服务于生物科技公司，2018 年4 月以来支持了一批创新药企业上市，为那些处于研发攻坚期、尚未实现盈利但手握核心技术和创新药物管线的企业打开融资渠道。如今这批港股创新药行业中的佼佼者已成功实现核心产品上市，不仅为投资者带来了回报，更在全球创新药领域占据了一席之地。而对于科创板，54 家上市时未盈利企业中，已有22 家未盈利企业在上市后实现盈利并“摘U”。伴随第五套上市标准进一步将人工智能、商业航天、低空经济等前沿科技领域纳入范围，科创板进一步汇聚硬科技资产，投资价值凸显。
二、预先审核机制充分考虑到部分优质科技型企业的现实诉求。2025 年6 月18 日，证监会发布的《关于在科创板设置科创成长层增强制度包容性适应性的意见》明确提出“面向优质科技型企业试点IPO预先审阅机制”。部分科技企业在筹备上市过程中，如果过早地披露上市资料，尤其是核心技术、竞争策略等敏感信息，会面临被竞争对手利用的风险。预先审核机制允许企业在正式申报IPO 前，申请证券交易所对申报文件开展预先审阅，审阅过程及结果不公开。这一安排显著了AI 大模型、商业航天等涉及敏感信息企业的技术泄露风险。预先审核机制的落地不仅提升了企业融资效率，更拓展了估值空间；这一机制与境外市场的“秘密递交”制度类似，科创板具备硬科技定位、制度设计包容性及与国际市场的衔接性，将更高效地吸引境内外投资者，可能成为中概股回归的选择地之一。
三、并购潮愈演愈烈，科创站上潮头。当前我国正处于新旧动能转换期，一二级市场联动，推动A 股新经济占比提升。伴随2024 年6 月“科创板八条”出台，科创板并购事件数量占比从2023 年的4%跃升至2024 年的12%，2025 年上半年达18%，活跃度进一步提升。2024 年6 月，证监会发布“科创板八条”，进一步强化科创板对优质未盈利科技企业的支持，鼓励科创板公司收购产业链上下游的未盈利资产。随后，2024 年9 月发布的《关于深化上市公司并购重组市场改革的意见》（即“并购六条”），将“收购有助于补链强链的未盈利资产”从科创板的局部探索，提升为整个A 股市场的政策导向，体现了科创板在资本市场改革中“先行先试、积累经验”的试验田作用。
科创板一批代表并购案例标杆涌现：（1）海光信息（688041.SH）拟吸收合并中科曙光（603019.SH）是“A 收A”的标杆，实现算力产业链上下游的深度融合。（2）思瑞浦（688536.SH）收购创芯微：
作为科创板首单定向可转债并购，采用差异化估值方案来平衡股东各方的利益。（3）中国生物制药（1177.HK）收购浩欧博（688656.SH），成为科创板公司作为收购标的“H 收A”的典型案例。此外，2025 年5 月16 日，证监会发布修订后的《上市公司重大资产重组办法》，“四个首次”直击硬科技并购中的估值退出痛点。奥浦迈（688293.SH）拟收购澎立生物，方案涉及分期支付制度、私募基金“反向挂钩”机制：VC 投资满48 个月，锁定期可缩至6 个月，并按标的业绩分三期发股支付。本轮并购潮，科创类资产作为被收购方有望兑现最大弹性，伴随跨界并购、未盈利资产并购的政策空间打开，科创板公司作为潜在并购标的公司的吸引力显著提升，重点关注电子、计算机、医药生物领域。
历经六年，科创板已发展成为高技术产业优质资产的集聚高地。与2019 年7 月21 日科创板开板前相比，A 股高技术产业（计算机、通信、电子、医药）市值实现了大幅增长16.8 万亿，其中有相当大的比例、约37%来自于科创板的贡献；先进制造行业（机械设备、汽车、电力设备、国防军工）市值增长约14%来自于科创板的贡献。科创板大力支持众多市值规模相对较小却在细分领域占据头部地位的“隐形冠军”企业，总市值200 亿元以下的企业数量占比达到84.9%。2019-2024 年，科创板研发投入强度持续高于整体A 股，2024 年研发费用/营业收入进一步上升至10.8%。
总体而言，科创板投融资生态进一步优化，科创板公司后续成长潜力巨大，持续关注投资机会！
风险提示：新兴技术商业化进展不及预期，宏观需求超预期下滑。 机构：上海申银万国证券研究所有限公司 研究员：陆灏川/王雪蓉/牟瑾瑾/王胜/王雪蓉 日期：2025-07-21
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