宏观简评：关于下半年社会零售的一点判断

　　2025上半年最终消费支出对经济增长贡献率达到52%，较2024年全年上升7.5个百分点。随着消费对经济增长的贡献度持续提升，其表现将成为下半年能否实现5%增长目标的关键因素。但目前看来可能面临着三重阻力：一是餐饮消费持续受政策制约，二是以旧换新政策效果减弱，三是去年三季度政策加码导致基数较高。

    　　7月，社会零售总额同比继续回落至3.7%（6月4.8%，5月6.4%），主要受餐饮消费仍在低位，以及消费品以旧换新政策效果退坡的影响。5月发布的新版《房行节约反对浪费条例》严格执行后，餐饮同比增速断崖式下滑，7月增速仍在1.1%的低位（5月5.9%），拖累社零增速约0.3个百分点。

    　　从结构上看，消费品以旧换新政策仍在发挥作用，但效果已现减弱趋势。相关品类零售额增速连续两个月回落，7月同比增速降至9.8%，较6月下滑4.3个百分点。目前，以日换新仍是零售增长的主要支撑一一7月拉动社零增长1.52个百分点，虽显著高于去年同期的0.09个百分点，但环比回落1.12个百分点，拉动作用有所减弱。细分结构零售表现，家用电器同比仅0.1%、文化办公用品同比降10.6个百分点、家具同比降8.1个百分点、以及汽车同比降6.1个百分点，都不甚理想。 机构：恒泰证券股份有限公司 研究员：张一 日期：2025-08-16

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