资产配置日报：跨年资金“贵上加贵”

　　复盘与思考:

    　　1 月24 日，股市延续反弹，科创板和小盘风格涨幅较大；债市表现分化，短端利率继续上行，长端则小幅下行。上证指数、沪深300 指数分别上涨0.70%、0.77%，科创50 上涨0.90%，创业板指上涨1.36%；小盘风格表现同样亮眼，中证1000、中证2000 分别上涨1.87%、1.45%；中证可转债指数上涨0.51%；1 年国债收益率上行3.0bp 至1.34%，10 年国债收益率下行0.8bp 至1.66%。商品表现转强，基建地产类商品价格回暖，铁矿石、螺纹钢、沥青分别上涨0.69%、0.63%、0.21%；工业金属中，铜价上涨0.89%。贵金属方面，黄金、白银价格分别上涨0.42%、0.19%。

    　　资金面延续偏紧态势，跨年资金价格再度攀升。CNEX 资金情绪指数开盘即处于69 点的极度紧张区间，表明市场流动性压力依然较大。9 点20 分左右，央行公布14 天逆回购投放规模为2840 亿元，叠加MLF 续作2000 亿元，实际净投放规模达到3790 亿元，较前几日净投放量有所增加。10 点后CNEX 资金情绪指数小幅下降至62 点，但仍处于紧张区间。午后，市场流动性边际转松，CNEX 资金情绪指数回落至50。从全天表现来看，因周日调班，非银机构或拆借2 天以上资金跨周末，R001 较前一日大幅下行62bp，而可以跨年的R007、R014 分别较前一日大幅上行42bp、97bp 至3.16%、4.13%，跨年资金价格继续向更高位攀升，指向资金压力较大。

    　　降息预期落空，市场对短期流动性支持的态度趋于谨慎。今日MLF 如期续作，但2000 亿元的续作规模远低于本月到期的9950 亿元，且在投标利率区间上下限下调10bp 的同时（1.9-2.3%下调至1.8-2.2%），中标利率仍维持在2.0%，未能兑现降息10bp 的预期。此次操作并未释放市场所期待的宽松信号，反映出央行在流动性管理方面的态度依旧以维稳为主，未展现出转向更宽松的意图。民生银行资金情绪指数维持在67.8%的高位，其中“央行操作及宏观指标水平”分项更是达到了71%，进一步印证了当前市场对央行流动性支持的预期偏低。

    　　资金面趋紧引发短端利率继续上行，长端则在午后流动性边际转松的情况下翻红。资金面趋紧直接导致短端利率继续上行，1 年、3 年国债收益率分别3bp、4bp 至1.34%、1.34%；二级市场上，存单收益率同步上行，3 个月、6 个月、9 个月存单收益率分别上行1bp、2bp、2bp，至1.98%、1.90%、1.80%。与此同时，长端利率全天总体平稳，午后在资金面转松的影响下逐步下行。全天来看，10 年、30 年国债收益率分别下行1bp 至1.66%、1.89%。在资金利率偏高的情况下，近期长债短期波动整体较小，这指向市场对中期层面的宽松预期尚未发生明显变化。

    　　A 股反弹，全天成交额12337 亿元，较昨日（1 月23 日）缩量1357 亿元，较五日均值放量8 亿元。全市场76%的个股实现上涨，较昨日的45%有所上升；74 只个股涨停，多于昨日的46 只。分市值来看，中小盘品种表现领先，中证500、国证2000 和中证1000 分别上涨1.18%、1.83%和1.87%。风格层面，国证成长指数和价值指数分别上涨0.95%和0.58%。

    　　分行业来看，科技板块领涨，红利行情分化。31 个SW 一级行业中，共28 个行业上涨。科技板块领涨，计算机、传媒、通信和电子分别上涨3.72%、2.61%、2.18%和1.65%。红利板块表现分化，钢铁和煤炭分别上涨2.07%和1.08%，而石油石化和银行涨幅较小，分别上涨0.10%和0.06%，公用事业则下跌0.26%。此外，食品饮料和房地产分别下跌0.41%和0.15%。

    　　关税预期再度成为交易线索，但市场观点存在分歧。特朗普在接受福克斯新闻采访时表示，“宁愿不对中国征收关税（I’d rather not have to use tariffs on China）”。市场对此有两种解读，一是将其视作利好，预期关税压力或将减轻；二是保持谨慎态度，认为这只是特朗普的一种谈判话术，其本意并非削减关税。尤其是特朗普紧接着在下一句指出“但关税是（ 美国）对中国的巨大力量（But it’s a tremendous power overChina）”，或许是这一观点的进一步佐证。今日上午行情走强，指向市场可能更偏向于利好观点。不过市场的上涨过程伴随着较大的波动，或许正是持谨慎态度的资金在借机兑现。

    　　科技板块继续领涨，AIGC 概念是主要驱动力量。万得AIGC 指数上涨5.02%，Kimi、ChatGPT、抖音豆包指数分别上涨6.64%、5.84%和4.68%。事实上，1 月7 日以来，科技行情基本在机器人、芯片和AI 板块之间轮动。原因来看，近期这些板块产业利好频出，资金仍然保持较高的投资热情。具体而言，机器人方面，量产预期持续发酵，且宇树机器人亮相CES2025 大会，催化人形机器人投资热情；AI 方面，豆包、DeepSeek 等生成式AI受到市场广泛关注，同时AI 相关板块如CPO、铜连接等也成为热门题材；芯片方面，在技术制裁影响下，先进制程等方面的国产替代进程正努力突破。这些产业利好大致勾勒出了科技产业潜在的发展方向，指向若后续科技板块指数级别行情到来，机器人、AI 和芯片题材或将是其中的主要力量。

    　　整体来看，市场缩量上涨，驱动行情走强的动能或并不充分，再者春节假期将至，或也影响到成交量。春节之后，随着“两会”临近，市场有望受政策预期推动，如春季躁动行情启动，消费&科技有望成为受益板块。

    　　风险提示

    　　货币政策出现超预期调整。本文假设国内货币政策维持当前力度，但假如国内经济超预期放缓、或海外货币政策出现超预期变化，国内货币政策相应可能出现超预期调整。

    　　流动性出现超预期变化。本文假设流动性维持充裕状态，但假如流动性投放少于往年同期，流动性可能出现超预期变化。

    　　财政政策出现超预期调整。本文假设国内财政政策维持当前力度，但假如国内经济超预期放缓，国内财政政策相应可能出现超预期调整。