兼评7月企业利润数据：利润改善由成本和投资收益贡献

事件：2025 年1-7 月全国规上工企利润累计同比-1.7%，前值-1.8%；营业收入累计同比2.3%，前值2.5%。

    7 月工企景气度温和回升，投资收益对利润贡献有望继续扩大1、工业企业营收增速放缓、利润增速降幅收窄。测算7 月营收当月同比约1.1%、较前值下行了0.5 个百分点；利润当月同比回升了2.8 个百分点至-1.5%，连续2个月边际改善。拆分来看（利润增速=工业增加值*PPI*利润率同比），三因子对7 月利润增速的贡献分别为+5.5、-3.6、-2.7 个百分点。量（工业增加值）正贡献放缓，价（PPI）的负贡献持平前值，利（利润率同比）的负贡献明显收窄。

    2、投资收益对利润的贡献有望继续扩大。7 月工业企业每百元营收构成中，成本、费用、投资收益+营业外收支、利润分别为85.8、8.4、0.7、5.2 元，与2024年同期相比主要有两大改善，一是成本上行幅度有所放缓，二是反内卷推涨期货提振工企投资收益。我们在6 月企业利润点评中已有提示，作为领先指标的南华综合指数自6 月以来持续上行，指向工企投资收益对利润的贡献有望扩大。

    利润格局：中游持续扩大，部分反内卷行业利润改善1、中游利润占比持续扩大：7 月上游采掘、中游设备、下游消费、公用的ttm利润占比分别为28.4%、39.6%、20.9%、11.1%，分别较前值变动了-0.2、+0.1、-0.0、+0.1 个百分点。

    2、部分反内卷行业利润改善。测算7 月反内卷行业1利润累计同比为-8.1%、基本持平前值，非反内卷行业则改善了0.2 个百分点至-1.9%。反内卷行业中，黑色冶炼、黑色采选边际改善了3806.2、2.5 个百分点，或受益于能源局核查8 省煤矿超产情况；汽车利润增速下滑了2.7 个百分点至0.9%，一则除了严格账期尚无明确反内卷行动，二则以旧换新透支效应趋于显现、汽车社零同比降幅扩大。

    3、高技术和两新行业利润表现较好。7 月高技术制造业利润由6 月份下降0.9%转为增长18.9%，拉动工企利润增速较6 月份加快2.9 个百分点。“两新”政策成效方面，设备更新相关的电子电工机械专用设备、通用零部件、食饮烟草饲料生产专用设备分别增长87.9%、15.3%、11.3%，以旧换新相关的计算机整机、智能无人飞行器、家用清洁卫生电器具分别增长124.2%、100.0%、29.7%。

    库存周期：供给下降驱动工企去库，关注增量和储备政策1、7 月名义库存同比下行0.7 个百分点至2.4%，实际库存同比亦下行0.7 个百分点至6.0%。考虑到7 月营收增速仍走弱，库存去化或归因于工业生产下降的供给因素，库销比率指标并未改善也证明了这一点，有待反内卷产能调控+自律减产见效以进一步改善供需结构。

    2、总体来看，7 月企业利润小幅修复，高技术和两新行业表现较好，反内卷从预期走向现实可能仍需时日。往后看，发改委表示将加快设立5000 亿政策性金融工具，我们测算预计拉动Q4 总投资约4000 亿元、提振全年GDP 约0.3 个百分点，叠加9 月将出台扩大服务消费政策和落地消费贷贴息，有利于对冲出口不确定性、消费品以旧换新趋缓以及高基数掣肘，后续关注增量和其他储备政策。

    风险提示：政策变化超预期；地缘政治反复超预期；美国经济超预期衰退。 机构：开源证券股份有限公司 研究员：何宁/陈策 日期：2025-08-28

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