宏观点评：8月PMI低位小升的背后
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2025-09-01 10:40:02
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事件：2025 年8 月制造业PMI 为49.4%（前值49.3%）；非制造业PMI为50.3%（前值50.1%）。
核心观点：8 月制造业PMI 低位小升，多数分项也小幅反弹，但仍在收缩区间，应是与8 月出口韧性仍强，前期高温暴雨洪涝和“反内卷”的影响减轻等有关。继续提示：尽管7-8 月经济压力加大，但目前看，尚不足以实质妨碍全年“保5%”，指向短期内应会有新政策、但难以强刺激、力度上可能更接近“托而不举”，后续也会根据形势变化“适时加力”。
1、8 月制造业和非制造业PMI 均回升，制造业PMI 仍处于收缩区间。
8 月制造业PMI 为49.4%，较前值回升0.1 个百分点，略强于季节性（2015-2024 年8 月PMI 环比变动中位数为0.0 个点），连续第5 个月处于收缩区间。8 月非制造业PMI 回升0.2 个百分点至50.3%，其中服务业、建筑业PMI 分别变动0.5、-1.5 个百分点。8 月综合PMI 产出指数回升0.3 个百分点至50.5%，指向整体经济扩张有所加快，可能与8月出口韧性仍强，前期高温暴雨洪涝和“反内卷”的影响减轻等有关。
2、分项看，关注供需端、贸易端、价格端、库存端、就业端5 大信号：
1）供需均回升，供给反弹更多，主要受医药、电子等行业带动。供给端，8 月PMI 生产指数为50.8%，较上月回升0.3 个百分点，继续处于扩张区间。高频看，8 月汽车半钢胎开工率等高位略降。需求端，8 月PMI 新订单指数回升0.1 个百分点至49.5%，连续2 个月处于收缩区间，其中新出口订单指数回升0.1 个百分点，指向供需均反弹、供给反弹更多。
行业看，医药、计算机通信电子设备等行业供需处于高位。纺服、家具、化学原料及化学制品等行业供需水平偏低。
2）进出口订单低位小升，预计8 月出口韧性仍强。出口端，8 月新出口订单指数回升0.1 个百分点至47.2%，继续处于收缩区间；高频看，8月韩国前20 日出口同比7.6%（前值-2.3%），预计8 月出口韧性仍强；进口端，8 月进口订单回升0.2 个百分点至48.0%，仍在低位。
3）价格指数继续反弹，预计8 月PPI 跌幅收窄，库存走势分化。价格端，8 月原材料、出厂价格指数分别回升1.8、0.8 个百分点，涨幅较7月有所收窄，指向“反内卷”政策对大宗价格的催化有所退坡，预计8月PPI 跌幅略有收窄。库存端，8 月PMI 原材料、产成品库存分别变动0.3、-0.6 个百分点，原材料库存增加可能与制造业生产回升带动有关。
4）大型和小型企业景气改善，就业压力略有加大。8 月大中小型企业PMI分别变动0.5、-0.6、0.2 个百分点；8 月制造业、服务业、建筑业从业人员指数分别变动-0.1、-0.5、2.7 个百分点，就业压力有所加大。
5）服务业景气小升，建筑业景气创近年来新低。服务业方面，8 月服务业PMI 回升0.5 个百分点至50.5%，强于季节性（2015-2024 年8 月服务业PMI 环比变动中位数为-0.3 个点）。行业看，资本市场服务、铁路 航空运输、广播电视等行业景气度较高，而零售、房地产等行业景气度较低。建筑业方面，8 月建筑业PMI 回落1.5 个百分点至49.1%，创2020 年下半年以来新低，主因高温多雨天气影响，建筑施工有所放缓。
3、总体看，8 月制造业PMI 小幅回升、仍在低位，下半年经济压力继续显现。8 月制造业PMI 低位小升、仍处于收缩区间；结合高频看，8 月地产销售跌幅收窄，出口韧性较强，指向当前经济下行斜率有所减缓，但整体压力仍在加大，应与“反内卷”收缩效应、政策发力偏慢等有关。
4、往后看，后续政策可能““托而不举”、““适时加力”，紧盯中美贸易谈判进展。尽管7-8 月经济压力加大，但目前看，尚不足以实质妨碍全年“保5%”，指向短期内应会有新政策、但难以强刺激、力度上可能更接近“托而不举”，后续也会根据形势变化“适时加力”。紧盯3 大变化：
一是出口、消费、地产等基本面数据，若持续恶化可能随时出台增量政策；二是“反内卷”实质性落地情况；三是中美贸易谈判进展。
风险提示：政策力度超预期、外部环境超预期变化、统计误差和口径调整。 机构：国盛证券有限责任公司 研究员：熊园/杨涛 日期：2025-09-01
核心观点：8 月制造业PMI 低位小升，多数分项也小幅反弹，但仍在收缩区间，应是与8 月出口韧性仍强，前期高温暴雨洪涝和“反内卷”的影响减轻等有关。继续提示：尽管7-8 月经济压力加大，但目前看，尚不足以实质妨碍全年“保5%”，指向短期内应会有新政策、但难以强刺激、力度上可能更接近“托而不举”，后续也会根据形势变化“适时加力”。
1、8 月制造业和非制造业PMI 均回升，制造业PMI 仍处于收缩区间。
8 月制造业PMI 为49.4%，较前值回升0.1 个百分点，略强于季节性（2015-2024 年8 月PMI 环比变动中位数为0.0 个点），连续第5 个月处于收缩区间。8 月非制造业PMI 回升0.2 个百分点至50.3%，其中服务业、建筑业PMI 分别变动0.5、-1.5 个百分点。8 月综合PMI 产出指数回升0.3 个百分点至50.5%，指向整体经济扩张有所加快，可能与8月出口韧性仍强，前期高温暴雨洪涝和“反内卷”的影响减轻等有关。
2、分项看，关注供需端、贸易端、价格端、库存端、就业端5 大信号：
1）供需均回升，供给反弹更多，主要受医药、电子等行业带动。供给端，8 月PMI 生产指数为50.8%，较上月回升0.3 个百分点，继续处于扩张区间。高频看，8 月汽车半钢胎开工率等高位略降。需求端，8 月PMI 新订单指数回升0.1 个百分点至49.5%，连续2 个月处于收缩区间，其中新出口订单指数回升0.1 个百分点，指向供需均反弹、供给反弹更多。
行业看，医药、计算机通信电子设备等行业供需处于高位。纺服、家具、化学原料及化学制品等行业供需水平偏低。
2）进出口订单低位小升，预计8 月出口韧性仍强。出口端，8 月新出口订单指数回升0.1 个百分点至47.2%，继续处于收缩区间；高频看，8月韩国前20 日出口同比7.6%（前值-2.3%），预计8 月出口韧性仍强；进口端，8 月进口订单回升0.2 个百分点至48.0%，仍在低位。
3）价格指数继续反弹，预计8 月PPI 跌幅收窄，库存走势分化。价格端，8 月原材料、出厂价格指数分别回升1.8、0.8 个百分点，涨幅较7月有所收窄，指向“反内卷”政策对大宗价格的催化有所退坡，预计8月PPI 跌幅略有收窄。库存端，8 月PMI 原材料、产成品库存分别变动0.3、-0.6 个百分点，原材料库存增加可能与制造业生产回升带动有关。
4）大型和小型企业景气改善，就业压力略有加大。8 月大中小型企业PMI分别变动0.5、-0.6、0.2 个百分点；8 月制造业、服务业、建筑业从业人员指数分别变动-0.1、-0.5、2.7 个百分点，就业压力有所加大。
5）服务业景气小升，建筑业景气创近年来新低。服务业方面，8 月服务业PMI 回升0.5 个百分点至50.5%，强于季节性（2015-2024 年8 月服务业PMI 环比变动中位数为-0.3 个点）。行业看，资本市场服务、铁路 航空运输、广播电视等行业景气度较高，而零售、房地产等行业景气度较低。建筑业方面，8 月建筑业PMI 回落1.5 个百分点至49.1%，创2020 年下半年以来新低，主因高温多雨天气影响，建筑施工有所放缓。
3、总体看，8 月制造业PMI 小幅回升、仍在低位，下半年经济压力继续显现。8 月制造业PMI 低位小升、仍处于收缩区间；结合高频看，8 月地产销售跌幅收窄，出口韧性较强，指向当前经济下行斜率有所减缓，但整体压力仍在加大，应与“反内卷”收缩效应、政策发力偏慢等有关。
4、往后看，后续政策可能““托而不举”、““适时加力”，紧盯中美贸易谈判进展。尽管7-8 月经济压力加大，但目前看，尚不足以实质妨碍全年“保5%”，指向短期内应会有新政策、但难以强刺激、力度上可能更接近“托而不举”，后续也会根据形势变化“适时加力”。紧盯3 大变化：
一是出口、消费、地产等基本面数据，若持续恶化可能随时出台增量政策；二是“反内卷”实质性落地情况；三是中美贸易谈判进展。
风险提示：政策力度超预期、外部环境超预期变化、统计误差和口径调整。 机构：国盛证券有限责任公司 研究员：熊园/杨涛 日期：2025-09-01
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