2025年9月宏观经济月度报告

　　8月，资本市场风险偏好抬升，风险资产价格普遍收涨。海外，美国的关税谈判波澜不惊，但关税的影响却开始显现，爆冷的非农数据给资本市场吓了一跳，通胀的韧性回升则弱化了美联储降息的预期，宏观数据的怪异，特朗普对美联储人事的干预，挑战着美联储的独立性更令其政策选择左右为难，鲍威尔顺势修订货币政策框架，弱化通胀的影响，市场鸽派解读9月重启降息几成共识。投资者风险偏好抬升，波动率VIX大幅下降，全球主要股市多数收涨，BDI小涨，美元大跌非美货币走强，大宗商品涨多跌少。国内，“反内卷”行情虽然降温，但A股的强势亮眼不断吸引资金的青睐，赚钱效应之下加速投资者存款搬家，商品期货伴随着反内卷的降温市场风格反转，原油的大跌更是拖累能源板块，工业品除了贵金属之外普遍显得黯淡。

    　　国内期货市场呈现出股强债弱商品降温的格局。四大股指全线收涨，上证50涨幅最小，成长股表现明显强于价值股；A股牛市归来大盘时隔十年再次站上3800点，赚钱效应下资金纷至沓来，资本市场投资者风险偏好抬升。国债期货悉数收跌，结构上近强远弱；大宗商品行情降温涨跌互现风格反转，Wind商品指数小幅收涨，10个板块中涨跌各半有5个板块收涨。海外，美国非农数据爆冷，关税对经济的冲击开始显现，叠加俄乌停火的预期和消费旺季的临近尾声，原油价格下挫收跌拖累整个能源板块的疲弱；国内，反内卷行情降温，黑色系回调，非金属建材跌幅超2%，谷物、农副产品与有色板块均悉数收跌；油脂油料板块涨幅超过4%领涨商品，贵金属、煤焦钢矿、软商品与化工板块均收涨。

    　　最近，最值得关注的宏观问题在于A股超市场预期的强劲，其背后源于国内预期的转变。前两年，疫后的疤痕效应，与美债高利率的压制之下，国内股市楼市的低迷，对于国内投资者而言，一直面临着严重的资产荒困境，大量资金被迫配置在收益较低但相对稳定的债券资产上，继而形成了持续两年的债牛行情。同时，避险资产黄金的亮眼表现也吸引着大量资金的配置。去年9.24以后，悲观预期扭转，大量资金流入股市，充裕的流动性支撑着股市的活跃度，今年春节左右，DeepSeek的问世，不仅提振了国内的乐观情绪，更引发了中国资产的重估。清明前后，对等关税来袭，中国强硬反制，几番较量之下，历经三场中美谈判，一举扭转被动的局势，国内市场信心不断强化，投资者风险偏好抬升，股市表现强势，一举创出十年新高，年内收益更是超过美股。同时，商品期货市场热点不断板块轮转，资金青睐。然而，形成鲜明对比的则是，黄金高位震荡光芒不再闪耀，国债期货高位回落资金流出，房市则也延续着多年以来的低迷。赚钱效应之下，股市和商品期货市场有望持续吸引资金的青睐。

    　　全球来看，弱美元成为不确定世界中相对确定的宏观因子，以美元羸弱为基础的降息交易主导着近期全球风险资产的定价，成为重要的宏观逻辑。长期来看，美国信用的弱化是美元长期走弱的基础；中期视角，特朗普让制造业回流，以及降低美国政府利息负担的诉求蕴含着弱美元的政策倾向；短期上说，美国经济在关税冲击下转弱，美联储降息预期的强化，以及美国与欧洲货币政策的错位导致美欧利差的收敛，均是施压美元指数的重要因素。 机构：冠通期货股份有限公司 研究员：王静 日期：2025-09-01

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