通胀温和：等待降息

　　本报告导读：

    　　8 月CPI 增速在食品和能源推动下有所回升，但关税传导仍偏慢+稳定的服务通胀使得通胀短期内不会成为美联储降息的掣肘。劳动力市场的持续疲软和美联储对关税冲击为一次性的判断使得市场短期内的关注点将集中在就业风险，在就业市场持续恶化的担忧消退之前，降息交易或仍将持续。

    　　投资要点：

    　　美国8月通胀 ：延续温和趋势。8月美国CPI同比 2.9%（前值2.7%，预期2.9%），环比0.4%（前值0.2%，预期0.3%）。核心CPI 同比（3.1%）与环比（0.3%）均与7 月持平，符合市场预期。从结构上来看，食品和能源分项推升整体CPI 增速回升，但对市场情绪扰动不大。核心商品环比回升，核心服务维持稳定。

    　　核心商品：关税传导仍较温和。核心商品环比增速回升（0.2%→0.3%）主要受二手车分项回升的带动（环比0.5%→1.0%）。受进口影响较大的服装、新车、家电、手机等环比有所回升，不过窗帘地毯、药品等环比增速有所回落，整体来看剔除二手车后的核心商品环比增速与7 月持平（维持在0.17%），关税传导尚未提速。

    　　核心服务：总体维持稳定。8 月租金通胀回升是服务通胀的主要贡献，但可持续性或不强。旅游需求推动机票与酒店住宿环比增速持续回升，不过医疗服务、休闲娱乐服务、教育和通信服务环比均较上月有所回落。

    　　短期就业风险关注度仍将高于通胀。偏慢的关税传导+稳定的服务通胀使得通胀短期内不会成为美联储降息的掣肘，年内美联储或有2-3 次降息。首次申请失业金数据明显上升+美联储对关税冲击为一次性的判断也使得市场短期内的关注点将集中在就业风险，通胀对市场情绪的扰动将比较有限。

    　　就业市场的疲弱尚未打破软着陆的共识，市场目前仍维持降息交易而非衰退交易。在就业市场持续恶化的担忧消退之前，降息交易（美股强、美债利率下、美元走弱）或仍将持续。需求端的走弱使得关税对通胀的传导偏慢热，但仍需警惕美国通胀压力在降息后持续显现。

    　　风险提示：美联储独立性受损担忧再次发酵，美国就业市场持续超预期放缓 机构：国泰海通证券股份有限公司 研究员：王宇晴/梁中华 日期：2025-09-12

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