流动性跟踪：跨季 主旋律

　　概况：跨季周，资金面大起大落9 月22-26 日，跨季周启动，资金利率“一波三折”。周一（22 日）央行开启7天、14 天逆回购双重呵护，资金面边际转松。不过23-25 日，央行投放力度“超预期”减弱，暂停14 天逆回购，仅以7 天投放调节市场流动性，且每日均为小额净回笼。与此同时，24 日跨季周启动，拆借7 天资金可跨季跨假期，也进一步推升资金市场的紧张情绪。流动性由松转紧，隔夜利率R001 由1.46%上行至1.52%，7 天资金利率也由1.52%大幅攀升至1.80%。

    　　面对持续抬升的资金价格，央行于26 日重新加大呵护力度，大额投放6000 亿14 天逆回购，同时续作1658 亿元7 天逆回购，以平抑市场波动，资金价格快速回落，R001 单日下行18bp 至1.33%，R007 大幅下行24bp，收至1.55%。

    　　展望：跨季后首周，资金面大概率回归宽松

    　　往后看，下周（29-30 日）资金面的主旋律或仍是跨季（跨假期）。26 日央行大额投放落地后，资金利率已降至低位，R001 回落至OMO 以下，R007 也下行至1.55%。在资金价格基数较低，且仅剩两天的跨季窗口下，若央行维持呵护投放，资金利率跳升的概率不大，预计R007 高点或维持在2.0%以内。

    　　跨季（跨假期）后第一周，资金面大概率回归宽松状态。一是，月末财政支出对月初资金形成支撑；二是，节后政府债缴款降至低位，对资金面扰动减小。不过，跨季大额投放的集中到期或成为节后资金面的扰动项。当前10 月9-10 日初步到期规模已达1.95 万亿元。下周若央行继续投放7 天逆回购，节后首日到期量将进一步增大，或对资金面产生较大的压力。

    　　公开市场：10 月9-10 日，逆回购到期1.9 万+亿元9 月22-26 日，央行公开市场净投放9406 亿元，其中7 天逆回购投放15674 亿元，到期18268 亿元，14 天逆回购投放9000 亿元，MLF 净投放3000 亿元。根据26 日以前投放计算，节后（10 月9-10 日）逆回购到期19508 亿元。

    　　票据市场：季末月，银行信贷投放或环比提升季末月，银行信贷投放或环比提升。以1M 票据为例，票据利率在9 月最后一周（22-26 日）的均值分别较9 月倒数第二周（15-19 日）、全月（1-26 日）平均值分别高4bp。不过同比来看，9 月信贷或依旧弱于季节性。一方面，票据利率低于去年同期；另一方面，大行买票力度同比抬升。

    　　政府债：9 月29 日-10 月10 日，净缴款1882 亿元9 月29 日-10 月10 日，政府债净缴款为1882 亿元，其中节前（9 月29-30日）净缴款1927 亿元，节后（10 月9-10 日）净缴款-44 亿元。

    　　同业存单：发行利率上行，到期压力回落

    　　存单加权发行利率上行。9 月22-26 日，同业存单加权发行利率为1.66%，较前一周进一步上行1.6bp（前一周升幅为1.5bp）。

    　　存单到期压力回落。下周（9 月29-30 日）存单到期1757 亿元，节后一周（10 月9-10 日），存单到期1320 亿元，到期压力均不大。

    　　风险提示：流动性出现超预期变化；货币政策出现超预期调整。 机构：华西证券股份有限公司 研究员：肖金川 日期：2025-09-27

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