宏观快评：物价的三个变化

　　核心观点：展望9 月，从物价角度来看，关注的是三个变化。

    　　首先，制造业投资累计增速或将是2021 年以来首次低于GDP 累计增速，预计1-9 月制造业投资累计增速为4.0%，前三季度GDP 累计增速为5.1%左右（三季度当季预计为4.8%左右）。这有助于改善中期维度的供需矛盾。其次，物价的领先指标，金融层面的M1 或开始回落，这意味着未来3-4 个季度的物价走势存在反复的可能。再次，物价的静态表现，9 月PPI 同比收窄，但环比或再次转跌，反映了当下终端需求尤其是内需依然偏弱的状态，预计9 月社零同比3.2%左右，1-9 月固投累计增速-0.2%，9 月出口同比6%左右。

    　　以上三个变化对于政策而言，需密切关注短期经济运行，适时在终端需求层面予以加力。根据9 月29 日发改委发布会，“将持续加强经济监测预测预警，做好政策预研储备，根据形势变化及时推出”。

    　　近期以来，政策已经有所微调的包括一线城市的地产限购政策、政策性金融工具的加速推进（5000 亿补充资本金）、第四批以旧换新额度下达（10 月初下达，下达时间早于三季度的7 月下旬）。

    　　一、GDP：预计三季度增速在4.8%左右

    　　预计三季度GDP 增速在4.8%左右，前三季度GDP 累计增速在5.1%左右。

    　　三季度来看，主要的下行因素有四个。1）工业生产端，二季度工增均值为6.2%。

    　　7-8 月增速均值为5.4%左右，按9 月6.0%的增速预测，三季度增速在5.6%左右。从需求侧的变化来看，工增的回落或与社零、固投增速回落有关。2）建筑业。3）地产业：4）批发零售业：二季度社零增速均值为5.4%，7 月、8 月分别降至3.7%、3.4%，预计9 月受耐用品基数走高影响，增速进一步降至3.2%左右。这意味着批发零售业三季度增速将有所回落。

    　　二、物价：三个变化

    　　1、静态表现：预计9 月份CPI 环比约0.2%，同比回升至-0.2%左右。预计9月份PPI 环比约-0.2%，同比从-2.9%回升至-2.5%左右。生产端，预计9 月工增增速在6.0%左右。需求端，预计9 月出口同比6%左右，进口1%左右。预计1-9 月固投增速回落至-0.2%左右。其中，房地产投资累计增速降至-13.2%，基建（不含电力）累计增速降至1.1%。预计9 月社零增速在3.2%左右。

    　　2、金融指标（物价的领先指标）：预计9 月新增社融预计3 万亿，较去年同期少增6100 亿。社融存量增速预计回落至8.6%左右。9 月M2 同比预计8.4%左右；新口径M1 同比预计回落至5.6%左右，8 月为6%。

    　　3、远期供给：预计1-9 月制造业投资累计增速降至4.0%。

    　　三、政策：三个微调

    　　1、地产：预计9 月地产销售面积增速为0%左右。从政策变化来看，北京、上海、深圳相继在8 月8 日、 8 月25 日、 9 月5 日调整限购政策。

    　　2、基建：根据9 月29 日发改委发布会，“新型政策性金融工具规模共5000 亿元，全部用于补充项目资本金。我们正在会同有关方面，抓紧将新型政策性金融工具资金投放到具体项目，后续将督促各地方推动项目加快开工建设，尽快形成更多实物工作量，推动扩大有效投资，促进经济平稳健康发展。”3、耐用品消费：据发改委9 月30 日官网信息，“近日，国家发展改革委已会同财政部，向地方下达了今年第四批690 亿元超长期特别国债支持消费品以旧换新资金，至此，全年3000 亿元中央资金已全部下达。”? 风险提示：物价偏弱，房价偏弱。 机构：华创证券有限责任公司 研究员：张瑜/陆银波/文若愚/付春生/夏雪 日期：2025-10-08

*免责声明：文章内容仅供参考，不构成投资建议

*风险提示：股市有风险，入市需谨慎