市场参与主体资金流向变化研究(三)：2025年上半年新动向
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2025-10-10 23:59:27
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本文主要是对各类市场参与主体的资金流向进行持续动态跟踪。具体内容如下：
权益市场：25年上半年，国家队、保险机构依旧是权益市场主要参与方，权益投资规模持续提升；被动产品，特别是ETF发展趋势延续。
1）国家队：18年后持续贡献边际增量，在市场中持续发挥稳定器的作用。流通股东统计口径下，截至2025年2季末，国家队（包含中央汇金、证金、国新、集成电路、外管局、诚通等在内的主要机构）持有股票市值约4.10万亿元；持仓ETF规模约1.30万亿元。股票持仓方面，2季度国家队持仓银行板块市值占比约74.4%，较1季度末进一步提升。ETF方面，25年上半年大幅增持中证1000ETF、中证500ETF和科创50ETF。
2）保险：基于长期资金的属性和资产配置需求，保险机构对股票市场的配置也在不断增加，且整体权益投资规模变化与股债性价比（股息率和十年期国债收益率之差）相关度较高。保险机构的权益投资形成“高股息个股+ 多元ETF”的组合结构。2025年中保险资金持有股票及基金资产占A股总市值比重5.21%。股票持仓方面，24年4季度以来，保险机构持续增持银行板块，并且自24年下半年以来大幅增配港股资产（增配港股高股息和港股类ETF）。ETF方面，关注资产配置的多元化，2025年上半年中证A500ETF超越沪深300ETF成为保险重仓市值及份额最大的ETF；行业主题方面，降红利，增配科技类（包括港股科技）ETF。
3）年金：年金持仓ETF主要以A股、港股和债券三类为主。虽然年金期限长，但它并不属于资产负债匹配的投资策略，所以相对于保险机构而言，短期交易行为会多一些。
早期年金对于A股ETF的配置以行业ETF为主，21年起逐步增加宽基ETF的配置，在宽基ETF打底的基础上，积极把握主题策略ETF机会。25年上半年大幅增配港股科技、创新药ETF。
4）外资：投资规模受政策、汇率和股市表现等因素综合影响。25年以来外资持股市值占比整体维持稳定。个股方面，外资偏好中国优势产业核心资产。ETF配置上，22年以来整体配置以港股ETF为主，25年上半年，外资机构整体减仓港股ETF，增配美股ETF。
5）公募基金：主动权益持股规模自21年中开始持续下降，25年以来有所企稳。被动产品持续大发展。
6）私募基金：受市场上涨影响，25年上半年私募管理规模小幅回升。且持仓操作灵活，结构值得关注。例如，22年开始，对于港股ETF配置规模持续提升。具体品种方面，24年中之前以港股科技为主，24年末大幅切换至港股创新药，25年上半年减仓创新药，增配港股科技。又如23年到24年中，对于债券ETF配置规模较过往显著提升。24年末以来，显著缩减债券类ETF配置规模。
债券市场：参与主体结构继续维持稳定，以银行保险为主。
1）商业银行：一直是债券最大参与主体，禁止手工补息以及非标供给下行，促进银行标类资产配置规模提升。根据《中国银行业理财市场半年报告（2025年上）》数据显示，截至2025年6月末，理财产品资产配置以固收类为主，投向债券类（债券、同业存单）、非标准化债权类资产、权益类资产余额分别为18.33万亿元、1.82万亿元、0.78万亿元，分别占总投资资产的55.60%、5.52%、2.38%。ETF方面，银行理财配置操作较为灵活，注重多元资产配置，实现理财资金稳健增值。例如在24年中和25年中，都配置了较多的可转债ETF，以分享权益资产上涨的行情；25年上半年，配置了国债和基准做市信用债类ETF。
2）保险机构：配置债券规模近年来也在持续提升，且配置长久期利率债动力较强。托管行口径下，截至25年2季度末，国债、地方政府债、政策性金融债以及政府支持债券占比合计51.54%，较1季度末上升0.59个百分点，规模增速4.13%。ETF方面，25年上半年保险机构持仓债券ETF规模较24年末小幅提升。主要是信用债ETF规模增加。
3）外资：外资投资国内债券，倾向投资于国债、政金债等利率债品种。截至25年2季度末，持仓国债、政策性金融债比重分别为50.01%和18.61%，两者合计达68.62%，较1季度末增加2.66个百分点。此外，25年2季度末持仓同业存单占比27.29%，较1季度末下降2.21个百分点，主要因人民币对美元升值，外资机构套息收益下降，整体上外资机构自5月以来开始持续减持同业存单资产。
风险提示：1）基金过往的情况不代表未来表现。2）受数据可得性等因素的影响，样本基金可能存在错漏导致结果偏差。3）公募基金监管政策变动可能影响研究结论有效性。4）本报告涉及的基金不构成投资建议。 机构：平安证券股份有限公司 研究员：陈瑶/郭子睿/任书康/高越/胡心怡 日期：2025-10-10
权益市场：25年上半年，国家队、保险机构依旧是权益市场主要参与方，权益投资规模持续提升；被动产品，特别是ETF发展趋势延续。
1）国家队：18年后持续贡献边际增量，在市场中持续发挥稳定器的作用。流通股东统计口径下，截至2025年2季末，国家队（包含中央汇金、证金、国新、集成电路、外管局、诚通等在内的主要机构）持有股票市值约4.10万亿元；持仓ETF规模约1.30万亿元。股票持仓方面，2季度国家队持仓银行板块市值占比约74.4%，较1季度末进一步提升。ETF方面，25年上半年大幅增持中证1000ETF、中证500ETF和科创50ETF。
2）保险：基于长期资金的属性和资产配置需求，保险机构对股票市场的配置也在不断增加，且整体权益投资规模变化与股债性价比（股息率和十年期国债收益率之差）相关度较高。保险机构的权益投资形成“高股息个股+ 多元ETF”的组合结构。2025年中保险资金持有股票及基金资产占A股总市值比重5.21%。股票持仓方面，24年4季度以来，保险机构持续增持银行板块，并且自24年下半年以来大幅增配港股资产（增配港股高股息和港股类ETF）。ETF方面，关注资产配置的多元化，2025年上半年中证A500ETF超越沪深300ETF成为保险重仓市值及份额最大的ETF；行业主题方面，降红利，增配科技类（包括港股科技）ETF。
3）年金：年金持仓ETF主要以A股、港股和债券三类为主。虽然年金期限长，但它并不属于资产负债匹配的投资策略，所以相对于保险机构而言，短期交易行为会多一些。
早期年金对于A股ETF的配置以行业ETF为主，21年起逐步增加宽基ETF的配置，在宽基ETF打底的基础上，积极把握主题策略ETF机会。25年上半年大幅增配港股科技、创新药ETF。
4）外资：投资规模受政策、汇率和股市表现等因素综合影响。25年以来外资持股市值占比整体维持稳定。个股方面，外资偏好中国优势产业核心资产。ETF配置上，22年以来整体配置以港股ETF为主，25年上半年，外资机构整体减仓港股ETF，增配美股ETF。
5）公募基金：主动权益持股规模自21年中开始持续下降，25年以来有所企稳。被动产品持续大发展。
6）私募基金：受市场上涨影响，25年上半年私募管理规模小幅回升。且持仓操作灵活，结构值得关注。例如，22年开始，对于港股ETF配置规模持续提升。具体品种方面，24年中之前以港股科技为主，24年末大幅切换至港股创新药，25年上半年减仓创新药，增配港股科技。又如23年到24年中，对于债券ETF配置规模较过往显著提升。24年末以来，显著缩减债券类ETF配置规模。
债券市场：参与主体结构继续维持稳定，以银行保险为主。
1）商业银行：一直是债券最大参与主体，禁止手工补息以及非标供给下行，促进银行标类资产配置规模提升。根据《中国银行业理财市场半年报告（2025年上）》数据显示，截至2025年6月末，理财产品资产配置以固收类为主，投向债券类（债券、同业存单）、非标准化债权类资产、权益类资产余额分别为18.33万亿元、1.82万亿元、0.78万亿元，分别占总投资资产的55.60%、5.52%、2.38%。ETF方面，银行理财配置操作较为灵活，注重多元资产配置，实现理财资金稳健增值。例如在24年中和25年中，都配置了较多的可转债ETF，以分享权益资产上涨的行情；25年上半年，配置了国债和基准做市信用债类ETF。
2）保险机构：配置债券规模近年来也在持续提升，且配置长久期利率债动力较强。托管行口径下，截至25年2季度末，国债、地方政府债、政策性金融债以及政府支持债券占比合计51.54%，较1季度末上升0.59个百分点，规模增速4.13%。ETF方面，25年上半年保险机构持仓债券ETF规模较24年末小幅提升。主要是信用债ETF规模增加。
3）外资：外资投资国内债券，倾向投资于国债、政金债等利率债品种。截至25年2季度末，持仓国债、政策性金融债比重分别为50.01%和18.61%，两者合计达68.62%，较1季度末增加2.66个百分点。此外，25年2季度末持仓同业存单占比27.29%，较1季度末下降2.21个百分点，主要因人民币对美元升值，外资机构套息收益下降，整体上外资机构自5月以来开始持续减持同业存单资产。
风险提示：1）基金过往的情况不代表未来表现。2）受数据可得性等因素的影响，样本基金可能存在错漏导致结果偏差。3）公募基金监管政策变动可能影响研究结论有效性。4）本报告涉及的基金不构成投资建议。 机构：平安证券股份有限公司 研究员：陈瑶/郭子睿/任书康/高越/胡心怡 日期：2025-10-10
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