宏观专题报告：价格和金融数据的增量信号

　　第一，食品价格跌幅加深下，消费品仍能带动 CPI回升。今年以来，食品价格转负运行已数月，消费品价格也时常跟随食品价格的波动而波动。9月食品价格跌幅加深下，消费品仍能带动CPI 回升，这是今年食品价格转负以来食品和消费品价格的首次背离，核心CPI 更是重返1%，我们认为这背后可能是以旧换新政策给工业消费品带来的价格累积效应。

    　　第二，反内卷治理效果或已显现在PPI 的上游和中游之中。一方面，有色、黑色、能源PPI 同比均实现回升，其中黑色PPI 回升幅度最大；另一方面，上游和中游的PPI 降幅收窄，但下游PPI 有分歧，下游制造降幅收窄，而下游消费并未同步实现回升。我们认为，可能是反内卷政策和下游消费的直接相关性较低。

    　　目前物价的增长水平，距离年初设定的目标，尚存一定的压力，这意味着客观上当前货币政策环境或还需要维持宽松。但核心CPI 创下年内新高，我们认为年内可能更多的是结构性政策工具发力。

    　　第三，社融与信贷增速的阶段性分叉开始逐步收敛。自2024 年12 月到今年7 月，社融存量增速和贷款余额增速出现了分叉，同样的情况在2023年下半年也出现过。对比社融存量的细分数据可以看到，这两轮社融存量增速和贷款余额增速的阶段性分叉都是伴随着政府债券融资集中发力出现。但现在这一阶段性分叉或已结束，社融增速和信贷增速或重新回归同步常态。

    　　第四，M2-M1 剪刀差进一步收窄，资金活化程度提升。9 月，M2 同比增速回落，M1 同比增速回升，二者的剪刀差进一步收窄，资金活化程度提升。回顾过去M2-M1 剪刀差和上证指数的表现，可以看到M2-M1 剪刀差和股市表现有一定的相关性，在M2-M1 剪刀差收窄期间，股市往往有不错的表现。

    　　风险因素：地缘政治风险，国际油价上涨超预期等。 机构：信达证券股份有限公司 研究员：解运亮/麦麟玥 日期：2025-10-16

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