策略周报：风格切换基础尚不牢固

　　当前仅存在风格轮动，A 股短期偏弱不改中长期中枢上行趋势。

    　　金价加速上行，做多逻辑尚未打破。本周金价在创下历史新高后迅速回落，呈现高位震荡态势。当前来看，金价的破位上行演绎的是美元信任体系瓦解及全球经济政策秩序的重构，因此虽然9 月以来金价上行速度偏快或存在短期调整可能，但中长期来看金价做多逻辑尚未发生改变。

    　　A 股短期修复斜率或偏弱，但中长期中枢上行趋势不改。对于A 股，本周市场在中美贸易担忧阶段性升温、海外风偏下行以及资金止盈等多方面因素叠加下出现回调。后市止跌信号上需关注重要会议节点带来的稳增长政策预期以及11 月1日特朗普政府威胁的关税生效日。当前市场情绪处于相对高位，对于利空因素更为敏感，而年末资金止盈心态下，内资增量资金入市速度或有放缓，本轮市场修复的斜率或弱于4 月。但更长视角下，美元中长期走弱逻辑仍在持续兑现，海外降息周期的开启有助于人民币资产重估进程。A 股中长期中枢上行无需多虑。

    　　只有风格轮动，没有风格切换。只有调整需求，没有恐慌基础。我们认为当前仅存在风格轮动，但风格切换出现的基础尚不牢固。逻辑层面，在科技中长期叙事逻辑之外，短期风格不能切换的支撑在于后续大概率仍将出现“春季躁动”行情。从时间角度判断，A 股“春季躁动”最早或于12 月份开始启动。从启动条件来看，此前的调整空间充分与否，是“春躁”行情得以启动的重要条件。从“春躁”潜在占优风格来看，科技成长风格弹性角度本身就是居前的，因此看多做多的时刻，买成长本身就是首选，除非其他风格逻辑显著大级别占优，才出现其他风格、行业领涨的现象。因此，我们认为当前科技成长风格的调整，并不足以为认为是风格切换的信号。相反，这种调整是良性的，并且为其后续在“春躁”行情中再度占优，创造了有利条件。此外，基于历史数据归纳的“春躁”类型角度看，“牛市躁动”行情时间长度和涨幅强度最高，“超跌躁动”其次 ，“熊市躁动”偏弱，参与价值最低。我们认为，本轮后续可能启动的“春躁”行情，“超跌躁动”或为基准假设，“牛市躁动”出现的概率同样存在。

    　　市场风险偏好走弱，行业配置短期转向消费、红利。10 月以来，前期领涨的TMT板块出现了一定的回调，这与板块前期的高估值、高涨幅有关，亦与中美贸易摩擦等情绪扰动有关，短期来看，科技主线仍存在一定的调整风险，短期行业配置可适当转向。从业绩预期与估值水平来看，当前业绩预期向好且估值水平相对合理（2025 年一致预测净利润同比高于20%且市盈率分位数低于80%）的行业主要集中在消费品及部分周期品，包括个护用品、化妆品、医疗服务、生物制品、服装家纺、饮料乳品、中药、工业金属、贵金属、化学制品等，相关行业仍具备较高的配置价值。此外，从本轮行情经验来看，红利板块与TMT 板块呈现明显的“跷跷板”特征，且红利板块与市场风险偏好呈现较强的负相关关系，市场情绪偏弱、TMT 板块行情走弱之下，红利板块有望成为资金的避险池，重点关注银行、煤炭、电力、公路铁路、港口等红利板块。

    　　下周二十届四中全会将审议《“十五五”规划建议》修改稿，有望围绕经济、科技、改革、民生四主线，强化绿色低碳与“反内卷”治理，产业政策或将围绕新质生产力，布局科技创新、绿色低碳、高端制造、数字融合和制度供给等重点方向。复盘历史上类似情况，十八届和十九届五中全会公报前后，A 股市场运行呈现出较强规律性：会前资金提前布局，公报后一周情绪冲高，随后短期回调，而年底在政策预期推动下再度修复，政策主线行业反复成为资金关注焦点。对应本次会议，策略上可以侧重“政策确定性+技术成长性”双重标准进行标的筛选，优先布局那些具备核心技术壁垒和规模化应用前景的行业代表性企业及“小巨人”企业，适当配置产业链中上游环节以捕捉成本端改善带来的利润弹性。在持仓结构上，可采用“长线核心持有+短线主题交易”相结合的方式，把握人工智能、军工装备、高端制造、储能与新能源等板块的波段机会，同时配置低估值、高分红的稳健板块对冲市场波动，实现攻守平衡的组合收益。

    　　风险提示：1）政策落地不及预期，宏观经济波动超预期。2）市场波动风险。3）海外经济超预期衰退、流动性风险。 机构：中银国际证券股份有限公司 研究员：王君/徐沛东/郭晓希/徐亚/高天然 日期：2025-10-20

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