图说中国宏观周报：前9月财政数据点评：增量工具托底4季度经济
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2025-10-20 18:16:06
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财政部公布前9 月财政收支数据并召开新闻发布会。反内卷推动PPI在今年8、9 月接连两月止跌，进而推动9 月企业税收继续改善。但化债对地方新增财力持续挤占，9 月财政政策力度边际回落，4 季度经济增长承压。不过，随着增量财政政策的落地，主要是地方债券结存限额调用和明年新增地方债提前下达，地方化债负担有望得以缓解，进而托举4 季度经济增长。
一般预算账户方面，前9 月一般预算收入同比+0.5%（前8 月同比+0.3%），支出同比+3.1%（前8 月同比+3.1%），其中税收和非税收入同比分别为+0.7%和-0.4%。
9 月单月税收同比+8.7%（8 月单月同比+3.4%），企业税收数据继续改善。其中9 月企业增值税、企业所得税分别同比+7.6%、+19.6%（8 月分别为+4.4%和+33.4%），主要反映8 月以来PPI 环比止跌带来的收入改善。但10 月以来螺纹钢、光伏等价格出现了不同程度的环比涨幅收窄甚至下降的迹象，4 季度企业税收能否继续改善有待持续跟踪。
9 月单月一般预算支出同比从前月的+0.8%回升至+3.1%，民生类支出加速。今年前9 月，民生类支出同比+7.1%（前8 月+6.8%），其中社会保障和就业、科技支出同比分别+10.0%、6.5%，高于总体支出增速，同期基建类支出同比-4.5%（前8 月-5.0%），或由于3 季度末部分地方项目集中迎来新开工，推动基建支出跌幅收窄。
政府性基金账户方面，前9 月政府性基金收入同比-0.5%（前8 月同比-1.4%），支出同比+23.9%（前8 月为+30.0%）。9 月土地出让收入和其他政府性基金收入均较前月小幅改善，政府性基金支出增速高位放缓。今年前9 月新增专项债发行约3.7 万亿元，其中有1.2 万亿元支持化债和补充政府性基金财力，超过年初我们预计的8000 亿元。今年前9 月土地出让收入和相关支出分别为2.2 万亿元、3.1万亿元，收支差额达到0.9 万亿元，支出高于收入的现象仅在去年和今年出现过，我们认为除了调用历史结余外，可能与允许专项债补充政府性基金财力有关。
4 季度增量财政政策有望托底经济，基建或企稳。今年9 月，财政政策力度环比回落，两本账尤其是政府性基金收支的序时进度低于往年同期，物价低迷、房地产仍在调整期等因素使得今年财政收入增长承压，经济内生动能尚未企稳也需要财政保持较强的刺激力度。本次财政部新闻发布会指出1，今年将“继续提前下达2026 年新增地方政府债务限额”，并“从地方政府债务结存限额中安排5000 亿元下达地方”，其中结存限额除用于化债外，还将支持经济大省符合条件的项目建设，我们预计规模或在1000 亿元左右。此外据报道2，近期江苏、广东、广西等多地宣布首批新型政策性金融工具资金完成投放，主要投向城市更新、交通、水务、物流、环境保护等领域。随着增量财政和准财政政策工具落地，我们认为4 季度基建投资有望企稳。
高频跟踪
上周（10 月第3 周），菜篮子产品批发价格200 指数周环比上涨1.4%，同比降幅收窄至8.9%，主要 是蔬菜价格上涨明显。南华工业品指数周环比下跌3.0%，玻璃、燃油等品种跌幅较大。10 月前2周，4 类大家电零售额同比下降18.8%，乘用车零售量同比下降7.3%。
样本城市商品房成交面积同比下降31.3%，随着去年同期受政策提振而基数抬升，新房成交面积同比降幅进一步扩大。水泥出货率周环比略有上行至44.9%，走势弱于季节性，同比降幅扩大。基建水泥直供量同比下降12.4%，为今年春节后同比降幅最大的一周。玻璃日熔量增加，库存量上升明显，高于过去两年同期水平。
近期中金房地产景气指数有所抬升（96.5vs.前周值95.9），其中销售指数（92.5vs.前周值91.3）有所提高，供给指数（97.6vs.前周值98.4）有所回落，融资指数（99.3vs.前周值98.1）有所提高。
从需求看，新房销售相较2019 年同期降幅收窄，二手房销售边际改善。新房方面，10 月11 日-10 月17 日，30 城新建商品住宅销售面积与2019 年同期相比增幅明显（-53.7%vs.前周值-68.6%），其中一线（-25.5%vs.前周值-41.0%），二线（-61.3%vs.前周值-73.3%），三线（-54.9%vs.前周值-72.5%）降幅均有所收窄。二手房方面，10 月11 日-10 月17 日，15 个样本城市二手房销售面积相较2019 年同期降幅明显收窄（-7.0%vs.前周值-32.4%）。9 月30 日-10 月6 日二手房出售挂牌价指数同比（-6.1%vs.前周值-6.0%）略微走阔，二手房出售挂牌量指数同比（-85.8%vs.前周值-81.0%）降幅也有所走阔。
从供给看，土地成交市场规模同比降幅走阔，土拍热度延续低迷。成交方面，10 月6 日-10 月12日，300 城宅地规划建筑成交面积相较2019 年同期降幅走阔（-91.8%vs.前周值-39.6%）。热度方面，10 月6 日-10 月12 日，300 城土地平均溢价率下降（4%vs.前周值6%），从城市能级看，其中一线城市土地平均溢价率为5%，二线城市为1%，三四线城市为4%。本周推出235 宗土地（vs.前周219 宗），流拍率有所下滑（0%vs.前周值2%）。
从融资看，房地产境内信用债净融资有所改善。9 月居民中长期新增贷款为2500 亿元，较去年同期增加200 亿元。10 月6 日-10 月12 日，房企境内信用债净融资额由负转正（43.99 亿元vs.前周值-25.26 亿元）。
上周银行间流动性收紧，R007 上行6bp 至1.47%，大于央行7 天逆回购利率1.40%。3 个月SHIBOR 持平于1.58%。1 年期国债收益率上行7bp 至1.44%，10 年期国债收益率持平于1.82%。 机构：中国国际金融股份有限公司 研究员：邓巧锋/黄文静/段玉柱/周彭/张文朗 日期：2025-10-20
一般预算账户方面，前9 月一般预算收入同比+0.5%（前8 月同比+0.3%），支出同比+3.1%（前8 月同比+3.1%），其中税收和非税收入同比分别为+0.7%和-0.4%。
9 月单月税收同比+8.7%（8 月单月同比+3.4%），企业税收数据继续改善。其中9 月企业增值税、企业所得税分别同比+7.6%、+19.6%（8 月分别为+4.4%和+33.4%），主要反映8 月以来PPI 环比止跌带来的收入改善。但10 月以来螺纹钢、光伏等价格出现了不同程度的环比涨幅收窄甚至下降的迹象，4 季度企业税收能否继续改善有待持续跟踪。
9 月单月一般预算支出同比从前月的+0.8%回升至+3.1%，民生类支出加速。今年前9 月，民生类支出同比+7.1%（前8 月+6.8%），其中社会保障和就业、科技支出同比分别+10.0%、6.5%，高于总体支出增速，同期基建类支出同比-4.5%（前8 月-5.0%），或由于3 季度末部分地方项目集中迎来新开工，推动基建支出跌幅收窄。
政府性基金账户方面，前9 月政府性基金收入同比-0.5%（前8 月同比-1.4%），支出同比+23.9%（前8 月为+30.0%）。9 月土地出让收入和其他政府性基金收入均较前月小幅改善，政府性基金支出增速高位放缓。今年前9 月新增专项债发行约3.7 万亿元，其中有1.2 万亿元支持化债和补充政府性基金财力，超过年初我们预计的8000 亿元。今年前9 月土地出让收入和相关支出分别为2.2 万亿元、3.1万亿元，收支差额达到0.9 万亿元，支出高于收入的现象仅在去年和今年出现过，我们认为除了调用历史结余外，可能与允许专项债补充政府性基金财力有关。
4 季度增量财政政策有望托底经济，基建或企稳。今年9 月，财政政策力度环比回落，两本账尤其是政府性基金收支的序时进度低于往年同期，物价低迷、房地产仍在调整期等因素使得今年财政收入增长承压，经济内生动能尚未企稳也需要财政保持较强的刺激力度。本次财政部新闻发布会指出1，今年将“继续提前下达2026 年新增地方政府债务限额”，并“从地方政府债务结存限额中安排5000 亿元下达地方”，其中结存限额除用于化债外，还将支持经济大省符合条件的项目建设，我们预计规模或在1000 亿元左右。此外据报道2，近期江苏、广东、广西等多地宣布首批新型政策性金融工具资金完成投放，主要投向城市更新、交通、水务、物流、环境保护等领域。随着增量财政和准财政政策工具落地，我们认为4 季度基建投资有望企稳。
高频跟踪
上周（10 月第3 周），菜篮子产品批发价格200 指数周环比上涨1.4%，同比降幅收窄至8.9%，主要 是蔬菜价格上涨明显。南华工业品指数周环比下跌3.0%，玻璃、燃油等品种跌幅较大。10 月前2周，4 类大家电零售额同比下降18.8%，乘用车零售量同比下降7.3%。
样本城市商品房成交面积同比下降31.3%，随着去年同期受政策提振而基数抬升，新房成交面积同比降幅进一步扩大。水泥出货率周环比略有上行至44.9%，走势弱于季节性，同比降幅扩大。基建水泥直供量同比下降12.4%，为今年春节后同比降幅最大的一周。玻璃日熔量增加，库存量上升明显，高于过去两年同期水平。
近期中金房地产景气指数有所抬升（96.5vs.前周值95.9），其中销售指数（92.5vs.前周值91.3）有所提高，供给指数（97.6vs.前周值98.4）有所回落，融资指数（99.3vs.前周值98.1）有所提高。
从需求看，新房销售相较2019 年同期降幅收窄，二手房销售边际改善。新房方面，10 月11 日-10 月17 日，30 城新建商品住宅销售面积与2019 年同期相比增幅明显（-53.7%vs.前周值-68.6%），其中一线（-25.5%vs.前周值-41.0%），二线（-61.3%vs.前周值-73.3%），三线（-54.9%vs.前周值-72.5%）降幅均有所收窄。二手房方面，10 月11 日-10 月17 日，15 个样本城市二手房销售面积相较2019 年同期降幅明显收窄（-7.0%vs.前周值-32.4%）。9 月30 日-10 月6 日二手房出售挂牌价指数同比（-6.1%vs.前周值-6.0%）略微走阔，二手房出售挂牌量指数同比（-85.8%vs.前周值-81.0%）降幅也有所走阔。
从供给看，土地成交市场规模同比降幅走阔，土拍热度延续低迷。成交方面，10 月6 日-10 月12日，300 城宅地规划建筑成交面积相较2019 年同期降幅走阔（-91.8%vs.前周值-39.6%）。热度方面，10 月6 日-10 月12 日，300 城土地平均溢价率下降（4%vs.前周值6%），从城市能级看，其中一线城市土地平均溢价率为5%，二线城市为1%，三四线城市为4%。本周推出235 宗土地（vs.前周219 宗），流拍率有所下滑（0%vs.前周值2%）。
从融资看，房地产境内信用债净融资有所改善。9 月居民中长期新增贷款为2500 亿元，较去年同期增加200 亿元。10 月6 日-10 月12 日，房企境内信用债净融资额由负转正（43.99 亿元vs.前周值-25.26 亿元）。
上周银行间流动性收紧，R007 上行6bp 至1.47%，大于央行7 天逆回购利率1.40%。3 个月SHIBOR 持平于1.58%。1 年期国债收益率上行7bp 至1.44%，10 年期国债收益率持平于1.82%。 机构：中国国际金融股份有限公司 研究员：邓巧锋/黄文静/段玉柱/周彭/张文朗 日期：2025-10-20
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