2025年9月经济数据分析：需求走低 生产走高 库存累积意味工业品价格承压 仍需政策扶持

　　评论

    　　9 月经济数据总体有所下行，尤其是房地产投资同比降幅超过20%，固定投资同比增速继续下行，国内经济复苏仍需更多政策支持。今年上半年财政靠前发力有所透支，这使得三季度财政空间相对受限，不但基建投资同比增速快速下行，耐用品消费同比增速也明显放缓，财政对经济支撑作用明显减弱，加上外贸对经济贡献边际下降，房地产投资对经济拖累加大，三季度实际GDP 同比增速降至5%以下。从需求来看，消费方面，随着财政补贴力度减弱，三季度耐用品消费同比增速明显放缓，尤其是家电类消费同比从5 月的53%降至9 月的3.3%；投资方面，三季度房地产投资同比降幅扩大，制造业和基建投资同比明显下行，固定投资同比增速降至低位；外需方面，三季度出口保持一定韧性，不过贸易顺差同比增长放缓，外贸对经济贡献边际转弱。从产出来看，三季度第二产业增加值同比从二季度的4.8%降至4.2%，三季度固定投资明显下行，加上反内卷因素对部分行业有所扰动，第二产业产出有所放缓；三季度第三产业增加值同比从二季度的5.7%降至5.4%，由于工业和消费相关服务业都有所放缓，整体服务业产出也有所回落。

    　　三季度国内经济边际走弱，尤其是固定投资明显下行，社会融资余额同比高位回落，基本面对债市较为有利。不过三季度股市表现较强，加上反内卷改革扰动通胀预期，债券收益率总体反而有所上行。

    　　随着反内卷预期逐步消退，我们认为股市或将进入偏震荡阶段，前期干扰债券市场的因素或明显减弱，而债券市场也有望回归基本面驱动。就四季度基本面来看，新型政策性金融工具以及新增限额内财政支出安排可能带来一定需求增量，不过目前来看四季度财政力度仍明显低于去年同期，加上外需下行压力可能更多显现，而房地产对经济拖累加大，我们预计高基数下四季度经济增速可能继续放缓。在基本面下行风险加大，而低通胀格局延续背景下，我们预计货币政策或将加快放松，尤其是如果四季度美联储继续降息，国内货币放松也会更加顺畅。我们认为四季度基本面和流动性对债市将更加有利，债券收益率有望明显下行，我们继续看好四季度债券市场，建议投资者积极关注相应配置机会。

    　　风险

    　　宏观刺激政策不及预期。 机构：中国国际金融股份有限公司 研究员：范阳阳/耿安琪/薛丰昀/陈健恒 日期：2025-10-20

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