宏观专题报告：多空因素并存 商品或继续震荡运行

　　海外：1）国际货币基金组织（IMF）发布了最新《世界经济展望》，指出全球仍处于“低增长、高不确定性”的轨道，但新兴市场展现出超预期韧性，外部环境阶段性有利，且政策框架显著提升——货币政策更透明与独立、通胀预期更锚定，外汇干预减少；财政政策更趋反周期、债务可持续性改善，但部分经济体财政缓冲消耗加快，一旦全球流动性再收紧，脆弱性可能暴露。

    　　2）美联储释放偏鸽的信息，鲍威尔在宾夕法尼亚州费城举行的全国商业经济学会中发表讲话：9 月会议以来美国经济前景未发生显著变化，但就业市场的下行风险有所增加，同时明确表示美联储可能在未来几个月停止缩减资产负债表规模。3）美国联邦储备委员会发布经济状况褐皮书，该报告指出美国经济活动距上次报告几乎没有变化，就业整体保持稳定，美国物价继续上涨，但更多企业报告裁员，强化了美联储对劳动力市场可能持续软化的担忧。提升了美联储在10 月进一步降息的可能性。

    　　国内：1）9 月金融数据仍反映出融资需求整体偏弱，结构上与8月有相似特征：政府债券对社融的拉动减弱，企业短期贷款表现相对较好。边际变化在于M2 与M1 增速差收窄，企业资金活跃度提升。未来需关注：政府债券融资可能持续形成拖累；新型政策性金融工具对信贷的撬动作用；以及居民存款迁移的进一步动向。2）9 月外贸数据呈现出稳中向好的态势，再次印证了我国外贸在此轮关税扰动下的韧性。对于后续趋势，一是，出口韧性有望延续；二是，进口复苏有待观察；三是，关注外部不确定性。

    　　中美贸易关系的后续发展仍是影响外贸走势的重要变量，值得持续关注。3）9 月通胀数据显示CPI 和PPI 双双改善。一方面，食品略走弱、能源稍改善，CPI 同比降幅的收窄主要由核心通胀支撑。另一方面，9 月PPI 同比降幅收窄，除受上年同期对比基数走低影响外，国内各项宏观政策效果持续显现，一些行业价格呈现积极变化。

    　　多空因素并存，商品或继续震荡运行。一是，中美贸易冲突再度升级，短期市场面临较大的不确定性，可能冲击市场情绪，关注后续中美各层级交流会谈情况；二是，短期国内经济仍有一定的调整压力，但这也使得增量政策加码的窗口重新打开，四中全会临近，关注政策层面的积极变化；三是，美国就业数据表现偏弱，强化了美联储的降息预期。四是，地缘政治因素仍存在变数，俄乌问题、中东局势变化等因素仍将对商品走势带来扰动。

    　　综合来看，当前多空因素交织，商品市场或维持震荡走势。 机构：国贸期货有限公司 研究员：郑建鑫 日期：2025-10-21

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