化债观察双周报｜第26期：跨年政府融资明显放缓 基建投资同比走弱

　　本篇为化债观察双周报的第26 期（该系列报告介绍见《化债观察双周报：

    　　融资成本下降，基建投资放缓》，2023/12/24）。过去两周，随着2024 年政府债发行额度基本告罄，广义财政部门债券净赎回；城投债发行利率小幅回落；基建高频指标环比季节性回落，同比亦走弱。

    　　一、广义财政部门融资额及城投平台融资成本走势

    过去两周，2024 年2 万亿元的地方置换债额度已发行完毕，而用于化债的地方专项债亦无新增发行。过去两周，用于置换隐债的特殊再融资债券发行268 亿元，环比少增4,319 亿元，2024 年11 月中旬来已累计发行2 万亿元，2024 年新增额度已告罄。近两周，未公布“一案两书”的特殊地方专项债无新增发行，亦已完成2024 年发行工作。

    　　过去两周，广义财政部门债券净赎回，主要是因为2024 年政府债发行额度基本告罄。过去两周，广义财政部门通过债券净赎回71 亿元，同比少减514亿元，而环比大幅少增5,192 亿元，其中仅地方一般债和政策性银行债发行边际提速，而地方专项债、国债和城投债净发行均有所放缓。2024 年全年，广义财政部门债券净发行约12.5 万亿元，同比少增987 亿元。

    　　12 月PSL 余额环比持平，而央行通过公开市场操作净回笼资金。12 月PSL余额保持不变，而自2024 年3 月以来累计下降1.04 万亿元至2.4 万亿元。

    　　12 月央行通过买断式逆回购和国债买入合计投放流动性1.7 万亿元，但通过其他公开市场操作净回笼资金2.1 万亿元，由此央行通过公开市场操作净收回流动性4,030 亿元，而2023 年同期为净投放1.05 万亿元。

    　　地方置换债发行或带动12 月新增社融同比多增。预计12 月新增社融2.2万亿元，同比小幅多增；社融同比增速从11 月的7.8%小幅回升至7.9%。

    　　12 月以来，地方置换债累计发行超过1 万亿元，对社融形成支撑。

    　　过去两周，全国城投债发行利率小幅回落至2.3%，自2023 年6 月末以来累计下降约260 个基点，重点化债省份城投债到期收益率均小幅回落。

    　　二、基建投资高频指标及省级财政支出数据

    　　过去两周，基建高频指标环比呈季节性回落，同比走势亦偏弱。过去两周，水泥与沥青开工率、以及建筑钢材成交量同、环比均走弱，而电解铜制杆与铝线缆开工率环比亦季节性回落，但同比仍处高位。

    　　11 月全国预算内基建支出和政府性基金支出同比均高位回落，部分重点化债省份表现弱于全国。11 月全国预算内基建支出同比增速从10 月的37.5%下行至14.5%，政府性基金支出同比从10 月的47.9%下行至6.3%。

    　　三、发债城投平台财务数据

    　　我们预计2024 年城投平台的偿债能力大体保持稳定。基于发债城投平台2024 年上半年的财务数据估算，发债城投平台总负债的扩张快于总资产；带息债务扩张速度放缓，付息率与净资产收益率均边际回落。

    　　风险提示：地方化债进度不及预期，稳增长力度不及预期。