宏观点评报告：内需走弱 结构优化

　　报告摘要

    　　海外宏观：新兴市场制造业回暖。随着美国与各国贸易谈判陆续达成协议，新兴市场整体面临的风险降低，制造业也出现了持续回暖。美国消费者信心指数连续3 个月滑落，加之特朗普发动新一轮关税战以来，美国就业市场出现了快速走弱，我们认为美国经济正在整体降温。欧洲经济相对稳定，但通胀再度上升。

    　　国内宏观：经济转型显成效。三季度中国GDP 同比增长4.8%，前三季度GDP累计同比增长5.2%，总体来看，经济增速显示出了较强的韧性，前三季度总体表现较好。不过结构上出现了一些较为明显的变化，主要体现在外需较强、内需较弱，服务业较强、制造业相对弱，新经济较强、传统经济较弱。经济结构转型成效明显。

    　　政策：不确定性依然存在，货币与财政宽松迹象初显。美联储9 月如期降息，主要央行在路径与沟通上更具可预期性。外部贸易政策的不确定性仍需要关注。中国方面，我们认为政策将按照年初计划继续推进，但四季度呈现“ 财政更聚焦、货币更中性偏宽松、产业更定向”的结构性特征。

    　　大类资产：贵金属大涨，中国股市调整。近一个月影响全球金融市场的主要因素有两个：一是美联储重启降息，二是中美经贸摩擦升级。这两个因素对于贵金属均为明显利好，黄金白银双双大涨并均创出历史新高。由于美联储降息释放了流动性的利好，所以全球股市也大多上涨，但是中美博弈升级影响了中国股市的风险偏好，加之中国股市在过去几个月中积累了较多涨幅，所以出现了调整。我们认为贸易谈判风险对于中国股市的冲击是短期的。继续看好国产自主可控等科技板块，以及军工方向。贵金属短期关注中美谈判，长期上涨逻辑不变。

    　　风险提示：

    　　1、中美贸易谈判出现反复；

    　　2、中国经济超预期下行。 机构：五矿证券有限公司 研究员：尤春野 日期：2025-10-21

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